title: Parecer do Comité Económico e Social sobre a «Comunicação da Comissão relativa aos mercados europeus de capitais para as pequenas e médias empresas: perspectivas e potenciais barreiras ao progresso»

eurovoc_concepts:
capital market
financial market
investment
small and medium-sized enterprises
stock exchange

text: 27. 7. 98 PT Jornal Oficial das Comunidades Europeias C 235/13 6. 2. 1. A Comissa˜o é convidada a realizar esforços concertados e concretos para explicar o funcionamento do mercado u´nico que se traduzam em resultados tangı´veis, baseados num levantamento sistema´tico dos efeitos reais produzidos pelas medidas adoptadas pela UE. 6. 2. 2. Quanto às empresas e aos empresa´rios dos Esta- dos-Membros que tenham interesse em se estabelecer e trabalhar noutro mercado, o Comité convida-os a pôr ma˜os à obra, a mobilizar todo o dinamismo que manifes- tamente possuem e a explorar todas as potencialidades de que dispo˜ em para ultrapassar, pelos seus pro´prios meios, o maior nu´mero possı´vel de obsta´culos. Bruxelas, 27 de Maio de 1998. O Presidente do Comité Econo´ mico e Social Tom JENKINS Parecer do Comité Econo´ mico e Social sobre a «Comunicaça˜o da Comissa˜o relativa aos mercados europeus de capitais para as pequenas e médias empresas: perspectivas e potenciais barreiras ao progresso» (98/C 235/04) Em 13 de Maio de 1997, a Comissa˜o decidiu, nos termos do artigo 1984 do Tratado CE, consultar o Comité Econo´mico e Social sobre a comunicaça˜o supramencionada. Foi encarregada da preparaça˜o dos correspondentes trabalhos a Secça˜o de Indu´ stria, Comércio, Artesanato e Serviços, que emitiu parecer em 6 de Maio de 1998 com base nos relato´rio de A. Pezzini. Na 3551 reunia˜o plena´ria, de 27 e 28 de Maio de 1998 (sessa˜o de 27 de Maio), o Comité Econo´ mico e Social adoptou, por 101 votos a favor, 1 contra e 1 abstença˜o, o seguinte parecer. 1. Observaço˜es na generalidade Cabe felicitar a Comissa˜o Europeia pelos esforços 1. 1. construtivos e constantes para promover a criaça˜o de mercados europeus de capitais adaptados às pequenas e médias empresas. As suas iniciativas foram descritas em precedente comunicaça˜o intitulada «Acerca da viabili- dade da criaça˜o de um mercado europeu de capitais para pequenas e médias empresas em crescimento com gesta˜o empresarial» (1) sobre a qual o Comité na˜o emitiu parecer. A Comissa˜o teve, pois, em consideraça˜o o pedido do Comité para que fosse efectuado «um inqué- rito sobre a viabilidade de um mercado europeu que permita às empresas europeias, e principalmente às PME, o acesso aos capitais (de risco)». A presente comunicaça˜o da Comissa˜o, que com- 1. 2. pleta a anterior, é um documento construtivo. Na˜o obstante, alguns pontos, como por exemplo o modo (1) COM(95) 498 final de 25. 10. 1995. como a legislaça˜o comunita´ria sobre valores mobilia´rios funciona na pra´tica, na˜o foram objecto da devida atença˜o, além de que outras questo˜ es importantes na˜o foram abordadas. A` parte o problema de financiamento adequado, 1. 3. existe toda uma série de outros factores que determinam o crescimento das empresas. Decidiu-se que o mais significativo desses factores deve ser examinado no presente parecer para permitir uma avaliaça˜o global dos problemas. Algumas das recomendaço˜es aqui formula- das sa˜o o resultado de uma viagem de estudo efectuada pelo CES aos Estados Unidos, em Novembro de 1997. A ideia desta viagem partiu da referência aos mercados de capitais americanos feita na comunicaça˜o da Comissa˜o e no discurso do Presidente Santer proferido no Comité Econo´ mico e Social, em 28 de Outubro de 1998, no qual incitava a que se examinasse melhor a situaça˜o americana. Desta forma, o tema tratado no presente parecer é muito mais vasto do que o tratado na comunicaça˜o da Comissa˜o, que se limita exclusivamente aos mercados de capitais para as PME. C 235/14 PT Jornal Oficial das Comunidades Europeias 27. 7. 98 Uma outra crı´tica feita à comunicaça˜o é o facto 1. 4. de os novos mercados europeus de capitais apresentarem interesse unicamente para as empresas que, apesar de serem PME do ponto de vista técnico (menos de 250 empregados, volume de nego´cios inferior a 40 mi- lho˜es de ECU e um balanço da ordem de 27 milho˜ es de ecus), sa˜o quer empresas de média dimensa˜o recém criadas e particularmente inovadoras, quer empresas caracterizadas por forte capital intensivo. 1. 5. Também nos Estados Unidos, as empresas que atraem investimentos privados na˜o oficiais (os chamados «business angels») ou capitais de risco representam 2 % no ma´ximo, com perspectivas de crescimento superior à média. De acordo com as estimativas da Comissa˜o, as empresas que poderiam eventualmente ser cotadas na bolsa na˜o excedem as 20 000 em toda a Unia˜o Europeia. No entanto, importa assinalar que sa˜o estas as empresas com melhores perspectivas de crescimento e de criaça˜o de maior nu´mero de novos postos de trabalho, o que justifica a grande atença˜o prestada pela Comissa˜o às exigências destas empresas em matéria de financiamento, que até agora têm sido menos contempladas na Europa do que nos Estados Unidos. 2. Sı´ntese do documento da Comissa˜o 2. 1. Os objectivos essenciais da comunicaça˜o em apreço sa˜o estudar os potenciais obsta´culos à cotaça˜o das PME nas bolsas de valores; lançar um debate à escala europeia sobre as condiço˜ es apropriadas de acesso aos fundos pro´prios; descrever e frisar os progressos realizados através das mais diversas iniciativas para criar novos mercados financeiros na Unia˜o Europeia, por exemplo o EASDAQ e o Euro-NM; descrever em grandes linhas as iniciativas que a Comissa˜o esta´ a adoptar ou se propo˜e levar a cabo para superar os obsta´culos ao desenvolvimento de mercados de capitais orientados para as PME e assegurar o seu bom funciona- mento. A Comissa˜o po˜e em evidência dois domı´nios 2. 2. principais que criam obsta´culos ao desenvolvimento destes mercados de capitais. O primeiro diz respeito às atitudes, à capacidade e às limitaço˜ es inerentes às pro´prias pequenas e médias empresas. Trata-se, em particular, da atitude das PME em relaça˜o ao seu financiamento, às suas competências (ou escassos conhe- cimentos) em gesta˜o financeira, e aos encargos decorren- tes da cotaça˜o na bolsa. 2. 3. O segundo tipo de obsta´culos esta´ relacionado com a transacça˜o transfronteiras de acço˜es nas bolsas de valores à escala europeia; problemas especı´ficos relacionados com as divisas; disparidades em matéria de fiscalidade e de contabilidade nacional; gesta˜o de empresa e investimento institucional. No entender da Comissa˜o, haveria toda a conveniência em aplicar, com a ma´xima prontida˜o e plenamente, a legislaça˜o comunita´ria em vigor. Por u´ltimo, no que se refere ao investimento institucional e à liberdade de circulaça˜o de capitais, a Comissa˜o entende que a na˜o eliminaça˜o das restriço˜es nacionais discriminato´rias poderia dar lugar a procedimentos por infracça˜o. 3. Observaço˜es na especialidade 3. 1. Introduça˜o O Comité aceita as posiço˜es defendidas na introduça˜o com a ressalva das observaço˜ es formuladas no ponto 1 do presente parecer. 3. 2. Progressos no desenvolvimento dos mercados de capitais para as PME na Unia˜o Europeia e perspec- tivas futuras 3. 2. 1. Existem actualmente na Europa alguns merca- dos de capitais mais adaptados às necessidades das empresas inovadoras e em expansa˜o do que os tradicio- nais mercados de valores, dois dos quais — o EASDAQ e o Euro-NM, com ambiço˜es à escala comunita´ria. Por outro lado, o AIM (Alternative Investment Market) londrino parece centrar-se no Reino Unido. 3. 2. 2. As taxas de crescimento das empresas desejosas de aceder a estes mercados provavelmente superiores aos 10 % mencionados no ponto 2 (pa´gina 2 do documento da Comissa˜o). Comparando as vendas em 1992 e 1997, três quartos das empresas com acço˜es cotadas no mercado EASDAQ registaram um cresci- mento superior a 25 %. Quase um terço da totalidade das empresas presentes no mercado acusou um aumento de volume de nego´cios superior a 100 %. 3. 2. 3. O êxito a longo prazo destes mercados depen- dera´ da sua capacidade para admitir um nu´mero suficiente de empresas inovadoras, dado que sa˜o estas que suscitam especial interesse por parte dos investido- res. Por isso, na˜o deixara˜o de ser bem aceites iniciativas destinadas a aumentar o nu´mero de empresas com estas caracterı´sticas, sobretudo na a´rea da biotecnologia. Acontece, infelizmente, que na˜o existe nenhum método infalı´vel para determinar antecipadamente as empresas capazes de crescer rapidamente e vencer a longo prazo. Na˜o obstante, a qualidade da gesta˜o é o factor decisivo sobre a possı´vel capacidade para atrair investimentos externos. 3. 2. 4. Por conseguinte, os esforços devem focalizar-se no incremento de novas empresas e procurar que elas acedam a financiamento e a consultoria oportunos de modo a melhorar a qualidade da gesta˜o e reduzir a «taxa de mortalidade» das empresas, que, actualmente, segundo o Observato´rio Europeu das Pequenas e Médias Empresas, é elevado, com cerca de 50 % durante os primeiros cinco anos de existência. Na UE ja´ existem sistemas apropriados que podem servir de ponto de referência para o desenvolvimento de novas polı´ticas 27. 7. 98 PT Jornal Oficial das Comunidades Europeias C 235/15 como, por exemplo, o serviço de financiamento italiano «Artgiancassa». lidade de subordinar a concessa˜o de garantias de crédito a este tipo de assistência. A subcapitalizaça˜o e a impossibilidade de as 3. 2. 4. 1. novas empresas poderem oferecer garantias para os empréstimos sa˜o dois problemas comuns. Por isso: Conviria criar em todos os Estados-Membros um serviço de garantia de empréstimos às PME, com disposiço˜ es especiais para os «micro» empréstimos mais insignificantes. O modo de constituir essa garantia, quer seja por meio de sistemas estatais quer por outros mecanismos como os sistemas de garantia recı´proca, seria decidido em funça˜o das circunstân- cias pro´prias de cada paı´s. Dado que as empresas de muito pequena dimensa˜o na˜o assumem a forma de sociedades ano´ nimas por acço˜es, é necessa´rio prestar especial atença˜o às suas exigências especı´ficas. Porventura na˜o sera´ necessa´rio um limite superior da mesma ordem de grandeza do fixado pela «Small Business Administration Scheme» (um milha˜o de do´ la- res, dos quais 750 000 sa˜o garantidos), mas pelo menos 250 000 ECU. A serem correctamente geridas, essas facilidades de crédito na˜o implicam uma carga insuporta´- vel para o era´rio pu´blico. Nos Estados Unidos, o na˜o reembolso dos empréstimos representam actualmente menos de 2,5 % do total garantido e os encargos que as empresas teriam que suportar devido aos empréstimos contraı´dos cobririam em parte as consequências. A experiência dos sistemas de garantia mu´tua permite constatar que o chamado «multiplicador» que acentua a capacidade dos conso´rcios para garantir empréstimos é de 22. Na pra´tica significa que com uma garantia de 50 % e um hipotético fundo de capitais de risco de 100 ECU seria possı´vel garantir um empréstimo de 4 400 ECU. Este valor tem em conta uma taxa de insolvência de 4 % e o custo de averiguaça˜o da mesma. Uma das principais razo˜ es de os nego´cios 3. 2. 4. 2. falharem é a falta de conhecimentos e a incompetência em gesta˜o financeira e econo´ mica. Ora estes nada têm de misterioso e podem superar-se sempre que a pessoa responsa´vel pelo aconselhamento possua a experiência e as aptido˜es necessa´rias. Infelizmente muitos dos que mais necessitam de aconselhamento raramente o solicitam. Todos os Estados-Membros, em cooperaça˜o com as organizaço˜ es pertinentes do sector privado, deveriam garantir consultoria a preços razoa´veis a qualquer trabalhador independente ou pequeno ou médio empresa´rio. Estes consultores deveriam possuir experiência empresarial e ser membros de uma organizaça˜o profissional (que poderia incluir as organizaço˜ es nacionais das PME e de artesanato) de modo a assegurar uma formaça˜o de base e uma actualizaça˜o constante. Deveria estudar-se a possibi- Ainda que o custo de tal sistema na˜o seja ta˜o baixo como o do programa SCORE da SBA (os consultores apenas sa˜o reembolsados das despesas incorridas) também na˜o deve ser excessivamente elevado. No u´ltimo ano de funcionamento (1990) do SBA no Reino Unido, os trezentos consultores de empresas representaram um custo de apenas aproximadamente 14 milho˜es. A reduça˜o de falências e do nu´mero de novas empresas que arrancam sem disporem dos necessa´rios conhecimentos faz com que a criaça˜o deste tipo de estrutura seja um investimento nacional de primeiro plano. Estendendo este sistema pode reduzir-se drasticamente a percenta- gem dos malogros até 80 %. 3. 2. 4. 3. Nem todas as empresas cessam actividades devido a insuficiente financiamento ou a ma´ gesta˜o. inu´meras empresas fecham por na˜o Na˜o obstante, conseguirem lidar com a carga normativa. Por outro lado, muitas pessoas na˜o se atrevem a criar uma empresa ante a visa˜o da massa burocra´tica que tal implicaria. A Comissa˜o Europeia e os Estados-Membros esta˜o conscientes destes problemas, mas é necessa´rio tomar iniciativas quanto antes para remediar a situaça˜o. Nos Estados Unidos as novas empresas ficam apenas obrigadas a pagar as contribuiço˜ es sociais e a inscrever-se na repartiça˜o das finanças. Os Estados- -Membros deveriam seguir este exemplo, reduzindo as formalidades impostas às novas empresas ao que consideram ser o mı´nimo indispensa´vel, tendo também em conta as diversas estruturas econo´ micas e sociais. Deveriam também prever o aumento dos nı´veis de isença˜o do registo do IVA, para as empresas mais pequenas, medida ja´ consagrada nas directivas sobre o IVA. A gesta˜o das empresas que pagam montantes de IVA muito baixos custa mais do que rende. Por isso, esta reforma na˜o teria qualquer incidência orçamental e daria às novas empresas tempo para respirar antes de defrontarem aquilo que, para muitos, constitui um sistema complicado que os obriga a recorrer a consultoria externa para poderem satisfazer os requisitos impostos. 3. 2. 4. 4. Nos Estados Unidos é fa´cil criar uma empresa e administra´-la sem sair de casa, desde que na˜o seja fonte de poluiça˜o sonora ou atmosférica. Cabe perguntar se empresas como Microsoft ou Dell Computers, que nasceram numa garagem, teriam visto a luz do dia em paı´ses da Europa. É necessa´rio que as autoridades pu´blicas privilegiem mais o fundo do que a forma e acelerem os procedimentos de autorizaça˜o. Conviria diminuir as restriço˜ es, durante um perı´odo limitado, à criaça˜o C 235/16 PT Jornal Oficial das Comunidades Europeias 27. 7. 98 de empresas e à gesta˜o no domicı´lio privado desde que na˜o provoque inco´modos nem danos para o ambiente ou para os trabalhadores. aparentemente, ser mais fa´cil e menos oneroso registar patentes nos Estados Unidos. 3. 2. 4. 5. Dado que um dos objectivos principais é fomentar a criaça˜o de empresas inovadoras, cabe assina- lar que nos Estados Unidos estas empresas surgem, na maior parte dos casos, em torno de centros universita´rios ou de meios ligados à investigaça˜o. Na Europa, ha´ algo de semelhante, mas os exemplos na˜o sa˜o muito numerosos nem as dimenso˜es sa˜o significativas. O Comité acolhe com muito agrado a intença˜o da Comissa˜o de apresentar projectos legislativos com vista à criaça˜o de uma verdadeira patente europeia. Por isso, exorta-se o Conselho e o Parlamento Europeu a examinar e aprovar, quanto antes, a legislaça˜o neste domı´nio, bem como o importante projecto de directiva sobre o modelo de utilidade. Deveria encorajar-se essencialmente a criaça˜o de maior nu´mero de parques industriais de alta tecnolo- gia junto de universidades e centros de investigaça˜o para aumentar as possibilidades de encontrar apli- caço˜ es comerciais para as descobertas cientı´ficas. É mesmo vital que, em alguns casos, seja possı´vel o recurso a capitais de risco. 3. 2. 4. 8. Nas regio˜es dos Estados Unidos onde é grande a iniciativa empresarial os que fracassam sa˜o menos apontados a dedo. As leis americanas permitem, de facto, corrigir os erros cometidos e prosseguir, metendo ombros à mesma actividade ou atirando-se a nova. É necessa´rio que a Comissa˜o europeia examine as melhores pra´ticas actualmente seguidas nos Estados- -Membros e dê a conhecer os resultados a fim de impulsionar novos desenvolvimentos. 3. 2. 4. 6. Os meios universita´rios americanos parecem estar muito mais dispostos a criar ou participar em empresas que os seus homo´ logos europeus. Um dos motivos deste feno´meno podera´ ser uma maior disponi- bilidade de capital inicial e de lançamento (trata-se de uma lacuna que esta´ a ser examinada na sequência do Conselho extraordina´rio do Luxemburgo consagrado em emprego), bem como de aconselhamento dirigido às empresas. Outra raza˜o é porventura de ordem cultural, isto é, o êxito académico tem muito mais prestı´gio do que o êxito nos nego´cios. É necessa´rio estudar métodos para sensibilizar os meios universita´rios para o desenvolvimento de aplicaço˜es comerciais dos seus conhecimentos teo´ri- cos, sobretudo em empresas em que esta˜o directa- mente envolvidos. Pode ser necessa´rio estudar incen- tivos como, por exemplo, a afectaça˜o de fundos à investigaça˜o cientı´fica nos departamentos universita´- rios que se interessem por este tipo de projectos. Os Estados-Membros deveriam, além disso, diminuir as restriço˜es tradicionais que impedem os cientistas de desenvolver qualquer tipo de actividade comercial. Devera˜o superar-se problemas pra´ticos pelo menos no que se refere à definiça˜o do conceito de propriedade intelectual e, em particular, nos casos em que os estabelecimentos de ensino sa˜o integralmente financia- dos pelo Estado. De qualquer forma, a existência de dificuldades na˜o deveria servir de pretexto para na˜o actuar. 3. 2. 4. 7. Outra raza˜o para a menor aplicaça˜o comer- cial da investigaça˜o na Europa pode residir no facto de, Os Estados-Membros deveriam passar a pente fino as legislaço˜ es nacionais em matéria de falência e procurar introduzir modificaço˜ es de forma a limitar o nu´mero de empresas falidas e oferecer maiores possibilidades de recomeçar de novo a quem, agindo de boa-fé, tenha conhecido tal desenlace. 3. 2. 5. Outro factor determinante do êxito ou fracasso dos mercados de capitais é a manifestaça˜o de interesse dos investidores. Até agora, o interesse manifestado pelos investidores pu´blicos é encorajador, mas o mesmo na˜o se pode dizer dos investidores privados. Certamente o elemento cultural referido no sétimo para´grafo do ponto 2 da comunicaça˜o da Comissa˜o (pa´gina 3) é um dos motivos da falta de interesse dos investidores europeus pela acço˜ es. A Europa na˜o possui a mesma cultura empresarial dos Estados Unidos. Em relaça˜o aos investimentos, sempre se tem dado mais importância à segurança dos investimentos a taxa fixa do que ao maior potencial benefı´cio que pode arrecadar o investimento em acço˜ es. É prova´vel que a moeda u´nica europeia contribua para modificar o comportamento dos investi- dores. O rendimento das obrigaço˜es de Estados tendera˜o a diminuir, tal como o volume dessas emisso˜ es, o que significa que os investidores tera˜o que considerar outras alternativas. 3. 2. 6. A atitude dos investidores parece estar a mudar e a aparente falta de interesse pelo mercado accionista podera´ também ser imputa´vel à falta de oportunidades. Os recentes acontecimentos, entre os quais o êxito das privatizaço˜ es, revelam porventura a existência de uma procura superior às previso˜ es. De qualquer maneira, é prova´vel que a maior parte dos pequenos investidores privados detenham as suas participaço˜es de forma indirecta, através de investimentos colectivos e de companhias de seguros e fundos de penso˜es. É impor- tante que as estratégias de investimento destes investido- res institucionais na˜o sejam coarctadas por normas nacionais antiquadas e cada vez mais incongruentes no âmbito do mercado u´nico (ver também ponto 4. 1. 4). 27. 7. 98 PT Jornal Oficial das Comunidades Europeias C 235/17 3. 2. 7. As empresas em expansa˜o carecem fortemente de capitais e, na Europa, é muitas vezes a falta de fundos que obsta ao crescimento. Este feno´meno é menos frequente nos Estados Unidos, paı´s onde ha´ uma maior diversidade de fontes de financiamento. Nos Estados Unidos sa˜o os chamados «Business Angels» (investidores privados na˜o oficiais), na˜o raro empresa´rios de êxito, que esta˜o dispostos a investir verbas substanciais (da ordem dos 50 000 a 100 000 do´lares) em empresas que têm grandes potencialidades de crescimento. Além disso, os conselhos e contactos que podem proporcionar às empresas sa˜o ta˜o importantes como o capital investido. Um dos incentivos oferecidos é poderem compensar, em determinadas condiço˜ es, eventuais perdas com abati- mentos de impostos devidos no âmbito de outras actividades. É certo que, também na Europa, existem investidores deste género so´ que o feno´ meno na˜o é generalizado. Acresce que os potenciais investidores se queixam de que é difı´cil encontrar empresas que se prestem a esta forma de investimento. A administraça˜o americana das pequenas empresas tentou, recentemente, melhorar os contactos nos Estados Unidos, mediante a criaça˜o de uma base de dados à escala nacional. como Os Estados-Membros deveriam estudar fomentar o investimento privado informal através de incentivos fiscais e a criaça˜o de redes de contacto onde ainda na˜o existam. 3. 2. 7. 1. Em teoria, quando a participaça˜o dos investi- dores privados informais deixa de ser suficiente, deve ser dada às empresas mais dinâmicas a possibilidade de recorrer a capital de risco enquanto na˜o sa˜o cotadas na bolsa. Na pra´tica, mesmo nos Estados Unidos, isto so´ acontece com muito poucas empresas, visto que o volume médio do investimento é cada vez maior. A administraça˜o americana das pequenas empresas procurou colmatar a lacuna, fornecendo garantias aos pequenos investimentos em capital de risco. Dado que o Conselho reconheceu a existência deste problema (ponto 48 das Concluso˜es da Presidência Luxemburguesa), a Comissa˜o apresentou um pro- jecto de decisa˜o a fim de autorizar este tipo de garantia. Esta proposta sera´ objecto de parecer especı´fico do Comité Econo´ mico e Social. Um dos aspectos da situaça˜o nos Estados 3. 2. 8. Unidos que importa assinalar é o nu´mero de pequenas empresas que acabam por adquirir uma dimensa˜o média. Este feno´meno pode ser imputa´vel à tributaça˜o do capital que, nos Estados Unidos, registou uma reduça˜o nos anos oitenta. Os donos de uma empresa mostrar-se- -a˜o mais dispostos a assumir o risco inerente a uma ra´pido crescimento desde que lhes seja permitido conser- var parte substancial dos benefı´cios se a empresa for vendida ou passar a ser cotada na bolsa. Se na˜o pretenderem optar por nenhuma destas soluço˜es, podem estar interessados em deixar a empresas a membros mais jovens da famı´lia sem ficarem sujeitos a direitos sucesso´rios que privariam a empresas de capitais necessa´- rios para funcionar e para financiar a expansa˜o futura. Os Estados-Membros deveriam considerar os efeitos do imposto sobre o capital e dos direitos sucesso´rios para o crescimento das PME e introduzir as corres- pondentes reformas. Trata-se de uma iniciativa que o Comité por mais de uma vez teve ocasia˜o de defender. No fim de contas, o que deveria contar para os governos é o rendimento total e na˜o esta ou aquela taxa do imposto. Também é necessa´rio facultar aos investidores 3. 2. 9. informaça˜o correcta e precisa sobre as novas emisso˜es de acço˜ es. Em relaça˜o às emisso˜es de acço˜es de grande envergadura, a questa˜o é complexa mas exequı´vel, enquanto que para ofertas de mais pequenas dimenso˜es surgem dificuldades sempre que ha´ problemas transfron- teiriços, e isto por dois motivos. Em primeiro lugar, ausência de definiça˜o comum do que constitui uma oferta pu´blica na Unia˜o Europeia e, em segundo lugar, a forma restritiva como os Estados-Membros interpre- tam as disposiço˜ es em matéria de reconhecimento mu´tuo da directiva relativa ao prospecto (1). Acontece que muitas vezes estes folhetos, com muitas pa´ginas, na˜o so´ têm que ser traduzidos, como ainda sa˜o acompanhados de quantidades impressionantes de informaço˜es adicio- nais e exigem a publicaça˜o de anu´ ncios dispendiosos em jornais nacionais. Isto é perfeitamente legı´timo mas obriga os emissores de «acço˜ es PME» a limitar a oferta inicial de acço˜es ao pu´ blico a um u´nico Estado-Membro e a depender de investidores profissionais para a colocaça˜o privada de acço˜ es. Acresce que a grande disparidade entre as normas nacionais sobre a publicidade acaba, na pra´tica, por excluir muitos investidores privados ou por desconhecimento, ou porque no paı´s de residência a operaça˜o se limita a colocaço˜es privadas. Estes dois factores levam, infelizmente, à falta de liquidez das actividades posteriores e à depreciaça˜o do valor das acço˜es. Enquanto estas dificuldades se mantiverem sera´ praticamente impossı´vel desfrutar dos fundos disponı´- veis e mostrar interesse pelas acço˜ es PME inovadoras que existem potencialmente na Europa. Os mercados de capitais para as PME ta˜o-pouco podera˜o financiar, como o poderiam fazer noutras circunstâncias, os futuros «campeo˜ es» comerciais e industriais europeus. 3. 3. Obsta´culos potenciais à cotaça˜o das PME nas bolsas de valores Nesta parte da comunicaça˜o a Comissa˜o formula cinco perguntas que sera˜o tratadas aqui, pela mesma ordem. (1) 89/298/CEE (Directiva do Conselho que coordena as condiço˜es de estabelecimento, controlo e difusa˜o do pros- pecto a publicar em caso de oferta pu´blica de valores mobilia´rios). C 235/18 PT Jornal Oficial das Comunidades Europeias 27. 7. 98 3. 3. 1. S e r a´ n a q u e e x i s t e , E u r o p a , n u´ m e r o s u f i c i e n t e d e P M E a p t a s e p r e p a r a d a s p a r a a c o t a ç a˜ o e m b o l s a e m c a s o a f i r m a t i v o , c o m o i d e n t i f i c a´ - l a s ? v a l o r e s d e e , 3. 3. 1. 1. De acordo com os estudos parciais até agora realizados, existe um nu´mero suficiente de empresas disponı´veis que possuem a vontade e o potencial necessa´rios, mas menos certo é que estejam preparadas ou conscientes das oportunidades que oferece a cotaça˜o na bolsa. Dado que as empresas têm certa relutância em manifestar as suas intenço˜es a desconhecidos, e que na˜o dispo˜em de tanta informaça˜o como nos Estados Unidos, custa a imaginar métodos que permitam identifica´-las. Talvez que fosse de persuadir consultores na matéria (banqueiros, advogados, contabilistas) e organizaço˜ es (câmaras de comércio, etc. ) a ajudar a identificar as empresas capazes de serem admitidas a cotaça˜o na bolsa. 3. 3. 2. S e r a´ q u e o s d o n o s d a s P M E a p t a s p a r a u m a c o t a ç a˜ o e s t a˜ o d i s p o s t o s a a c e i t a r a p o s s ı´ v e l d i m i n u i ç a˜ o d e f r e q u e n t e m e n t e i m p l i c a u m a e m i s s a˜ o p u´ b l i c a d e a c ç o˜ e s ? c o n t r o l o q u e 3. 3. 2. 1. Caso na˜o estejam dispostos a aceitar o facto de perderem ou verem diluı´do o seu controlo da empresa e a terem que responder perante um maior nu´mero de pessoas, os gestores de PME na˜o deveriam candidatar-se à cotaça˜o na bolsa. A` medida que se va˜o reformando muitos dos que criaram as empresas apo´ s a segunda guerra mundial, os seus sucessores parecem muito mais dispostos a renunciar a parte do seu controlo em troca de financiamento externo e o consequente aumento das possibilidades de expansa˜o. Além disso, as empresas onde foram injectados capitais de risco ou beneficiaram de outros investimentos informais esta˜o ja´ habituadas a ver as suas deciso˜es examinadas por pessoas estranhas. A ideia da Comissa˜o de que um maior nu´mero de PME se candidatariam se os poderes pu´blicos promovessem campanhas de sensibilizaça˜o sobre as vantagens da cotaça˜o na bolsa, é uma ideia que merece ser aprofun- dada, embora caiba a peritos experientes ajudar as empresas a escolherem o mercado que mais lhes convém. 3. 3. 3. S e r a´ q u e a s P M E e s t a˜ o d i s p o s t a s e t ê m a e s p e c i a l i z a ç a˜ o f i n a n c e i r a n e c e s s a´ r i a a o s a l t o s i n f o r m a ç a˜ o f i n a n c e i r a e d e t r a n s p a r ê n c i a d a c o t a ç a˜ o n a b o l s a d e v a l o r e s ? p a r a r e q u i s i t o s r e s p o n d e r d e processo de cotaça˜o na bolsa pode constituir obsta´culo ao êxito deste tipo de operaça˜o. Exige-se um esforço considera´vel a acrescentar ao alto custo que representa o tempo consagrado pelos dirigentes a estas operaço˜es em detrimento do trabalho de desenvolvimento da empresa. Na˜o obstante, estes requisitos sa˜o insepara´veis da transparência exigida pelos investidores e os regulado- res do mercado. A sugesta˜o da Comissa˜o de obrigar as empresas privadas a adoptar normas ana´logas de transparência financeira dificilmente contribuira´ para resolver este problema. Quando muito acabaria por impor-se uma carga adicional às empresas que na˜o desejam nem pretendem obter financiamento externo. 3. 3. 3. 2. No que se refere à outra proposta, isto é, prestar informaço˜es de cara´cter financeiro às sociedades que se preparam para uma oferta de acço˜ es, cabe salientar que sa˜o as sociedades que promovem a emissa˜o, e na˜o as empresas interessadas, a preparar os prospectos de emissa˜o, e sa˜o os contabilistas que verificam a exactida˜o e a apresentaça˜o dos nu´meros. Espera-se que as empresas que alcançaram este esta´dio tenham ja´ um bom nı´vel de competência na a´rea financeira, sem o que ira˜o estar confrontados com problemas quando se tratar de satisfazer as obrigaço˜es inerentes a uma sociedade ano´ nima. 3. 3. 4. S e r a´ a s q u e P M E t ê m a c e s s o a o a c o n s e l h a m e n t o e s p e c i a l i z a d o n e c e s s a´ r i o e a o a p o i o d e v i d o p a r a p r e p a r e m u m a p u´ b l i c a e m i s s a˜ o i n i c i a l d e a c ç o˜ e s ( E P I ) ? As potenciais EPI’s inferiores a 100 milho˜ es 3. 3. 4. 1. de ECU poderiam encontrar dificuldades, porque se revestem de pouco interesse para os grandes bancos de investimento. Nalguns dos principais centros financeiros existem empresas dispostas a introduzir emisso˜ es de escasso valor, mas sa˜o casos espora´dicos e poderiam surgir problemas para obter apoio e assistência adequa- dos. Isto é preocupante na medida em que o nome da sociedade que promove a admissa˜o é importante para atrair potenciais investidores. Na verdade, sa˜o estes que actuam como filtro/seleccionador, formador/prepara- dor e acompanhante permanente das PME que decidem entrar na bolsa de valores. Espera-se que a Unia˜o Econo´ mica e Moneta´ria, com a crescente concorrência nos mercados financeiros, contribua para o apareci- mento de mais empresas dispostas a aceitar emisso˜es de menor importância, porventura mesmo fora do seu principal paı´s de estabelecimento. 3. 3. 5. S e r a´ q u e a s P M E e s t a˜ o d i s p o s t a s c u s t o s d o e p o d e m s u p o r t a r o s p r o c e s s o d e c o t a ç a˜ o n u m a b o l s a d e v a l o r e s , e m t e r m o s d e e m i s s o˜ e s p u´ b l i c a s c u s t o s e i n e r e n t e s à c o t a ç a˜ o ? i n i c i a i s d e 3. 3. 3. 1. O facto de ser necessa´rio satisfazer elevados requisitos de informaça˜o financeira para preparar o 3. 3. 5. 1. Os custos de emissa˜o sa˜o elevados, mesmo se o nu´mero de 20 % do capital recolhido mencionado 27. 7. 98 PT Jornal Oficial das Comunidades Europeias C 235/19 na comunicaça˜o se refere a uma emissa˜o muito reduzida. Os nu´meros relativos ao mercado NASDAQ indicam como custo normal o valor de 7 a 9 % do montante da emissa˜o. A proposta de prestar uma ajuda especial, para cobrir o custo de uma EPI, às PME que fazem emisso˜ es muito reduzidas na˜o seria especialmente u´til, dado que os direitos sera˜o pagos unicamente depois da obtença˜o do novo capital. Em qualquer caso, as bolsas de valores na˜o vêem com muito entusiasmo este tipo de emisso˜es porquanto estas acço˜ es têm tendência a circular pouco depois de cotadas na bolsa e implicam custos fixos difı´ceis de justificar. Esta˜o a ser envidados esforços para satisfazer 3. 3. 5. 2. os requisitos das PME de menor envergadura, das quais so´ uma minoria sera˜o empresas de alta tecnologia com ambiço˜es internacionais. Cabe citar duas iniciativas: — a Unia˜o das câmaras de comércio da Lombardia, em Ita´lia, criou recentemente um segundo mercado de capitais para as empresas com um capital mı´nimo de meio milha˜o de ECU; — em Janeiro de 1997, a Bolsa irlandesa lançou o seu «Developing Companies Market» (mercado para as empresas em crescimento). Trata-se de um mercado de capitais com condiço˜es menos onerosas do que as aplicadas às acço˜es da cotaça˜o oficial e que exige a apresentaça˜o da contabilidade correspondente a um so´ ano em vez de três. Além disso, a emissa˜o pu´blica obrigato´ ria limita-se a 10 % das acço˜es. Sa˜o necessa´rias mais iniciativas deste tipo para criar mercados de capital para empresas incipientes com custos de admissa˜o relativamente modestos. A` parte os exemplos citados, existe ha´ mais 3. 3. 5. 3. tempo um mercado alema˜o, o «Freiverkehr», onde sa˜o negociados tı´tulos de cerca de 500 empresas na˜o cotadas na bolsa. 3. 3. 5. 4. A criaça˜o de um mercado na Internet, em particular para as PME de mais pequena dimensa˜o, poderia ser soluça˜o a fomentar. Em Junho de 1997, a Bolsa australiana deu a conhecer a sua intença˜o de lançar um mercado alternativo de capital («Alternative Capital Market»), em Fevereiro de 1998, no qual as sociedades na˜o cotadas, independentemente da sua dimensa˜o, podera˜o procurar investimentos através daquela rede. A Bolsa australiana calcula que neste paı´s ha´ cerca de um milha˜o de pequenas e médias empresas, das quais provavelmente 10 % dispo˜em de reais possibili- dades de crescimento, e 2 % poderiam estar interessadas em obter capital social externo. As empresas que pretendem entrar no mercado devera˜o recorrer a «patro- cinadores» aprovados pela bolsa australiana que, por sua vez, teriam que verificar a informaça˜o enviada pelas empresas clientes para a Internet. Seria obrigato´ rio fornecer alguns dados, mas nada de ta˜o complexo como o prospecto atra´s referido. 3. 3. 5. 5. Nos Estados Unidos, algumas empresas começam a emitir ofertas de acço˜es através da Internet. É necessa´rio apresentar um prospecto destinado à comissa˜o das operaço˜es bolsistas, mas sa˜o as pro´prias empresas que fixam o preço das acço˜ es, o que ocasiona uma falta de transparência nas actividades posteriores. Por ora, a maior parte das acço˜ es emitidas deste modo foram vendidas a investidores estabelecidos nas proximidades geogra´ficas da empresa emissora. Uma nova forma de emisso˜es bastante mais 3. 3. 5. 6. sofisticada, destinada às médias empresas, as chamadas «Public Venture Offerings» esta´ agora a ser proposta via Internet nos Estados Unidos, em geral na ordem de 5 a 10 milho˜es de do´lares. É obrigato´ rio elaborar um prospecto para a comissa˜o das operaço˜es na bolsa e para a autoridade regulamentar de cada um dos Estados onde é feita a oferta. A emissa˜o pode ser anunciada sem restriço˜es e subscrita por cinco investidores oficiais, no ma´ximo, e um nu´mero ilimitado de investidores privados. Os valores na˜o podem ser comercializados durante os primeiros 18 meses a contar da data de emissa˜o. É difı´cil aproveitar este método de financia- mento, possivelmente devido ao seu cara´cter inovador. Das duas mil empresas de investimento interessadas, so´ uma decidiu lançar oferta para quatro empresas. Na˜o obstante, parece ser um instrumento de financiamento com potencialidades. 3. 3. 5. 7. A falta de regulamentaça˜o apropriada e a necessidade de evitar fraudes sa˜o alguns dos problemas que poderiam colocar-se caso se decida encorajar iniciati- vas semelhantes na Europa. Nem sequer a «Securities and Exchange Commission» americana esta´ apta a estabelecer um conjunto de normas, o que significa que a Comissa˜o Europeia poderia ser a primeira instituiça˜o a proceder a um exame exaustivo desta questa˜o, prevendo possivelmente um quadro legislativo que permita o desenvolvimento de um mercado accionista das PME va´lido, transparente e norteado por critérios de equidade. O Comité reconhece e apoia os esforços construtivos realizados pela Comissa˜o Europeia no âmbito do comércio electro´ nico. Pede-se à Comissa˜o e aos Estados-Membros que iniciem um processo de con- sulta sobre esta base, de preferência em colaboraça˜o com a Securities and Exchange Commission ameri- cana para conceber um quadro jurı´dico que cubra os valores oferecidos aos investidores através da Internet. C 235/20 PT Jornal Oficial das Comunidades Europeias 27. 7. 98 3. 4. Potenciais barreiras à transacça˜o transfronteiras de acço˜es nos mercados europeus de capitais para as PME 3. 4. 1. P o n t o s f o c a d o s p e l a C o m i s s a˜ o 3. 4. 1. 1. Problemas relacionados com divisas O Comité subscreve a ideia da Comissa˜o de que os problemas moneta´rios so´ podem ser resolvidos com a introduça˜o do euro e o consequente impulso do comércio transfronteiras de valores. Evidentemente, isto depen- dera´ do nu´mero de Estados-Membros que participarem desde o inı´cio e dos resultados da economia da UE. 3. 4. 1. 2. A regulamentaça˜o da transacça˜o de valores mobilia´rios a nı´vel europeu 3. 4. 1. 2. 1. A Unia˜o Europeia dispo˜ e de uns 18 merca- dos de tı´tulos e de dezoito organizaço˜es de supervisa˜o. Nos Estados Unidos sa˜o três os mercados principais ou «nacionais» de valores, todos eficientes e aptos a funcionar com eficiência ao serviço dos investidores e das empresas. Desde 1996, data em que o Congresso americano adoptou legislaça˜o que se sobrepo˜ e às leis estatais no que se refere aos valores negociados nestes mercados, existe um u´nico organismo regulamentador, isto é, a comissa˜o americana das operaço˜ es de bolsa (Securities and Exchange Commission). A estrutura fragmenta´ria existente na Europa, a par das empresas de investimento que nela operam, faz com que seja impossı´vel competir com o modelo americano. 3. 4. 1. 2. 2. Actualmente a legislaça˜o da UE em matéria de serviços financeiros permite a livre circulaça˜o de capitais e consagra o direito de estabelecimento. No entanto, falta uma interpretaça˜o coerente das normas por parte dos organismos reguladores. Esta situaça˜o, e as opço˜es incoerentes previstas pela legislaça˜o sobre os serviços financeiros, constituem porventura os proble- mas fundamentais no atinente à organizaça˜o e funciona- mento das bolsas de valores da Unia˜o Europeia. A soluça˜o na˜o vira´ so´ da moeda u´nica, embora esta seja uma condiça˜o indispensa´vel. Com efeito, enquanto se aplicar o actual regime legislativo e regulamentar, o sector dos serviços financeiros na˜o beneficiara´ plena- mente das vantagens que o euro comporta. 3. 4. 1. 2. 3. As disposiço˜ es da directiva sobre o pros- pecto colocam problemas especı´ficos às empresas que desejam aceder a mercados estabelecidos fora do Estado membro de origem. A citada directiva na˜o contempla o reconhecimento mu´ tuo automa´tico dos prospectos elaborados em virtude do disposto no artigo 124 com o fim de obter a admissa˜o num mercado regulamentado, mesmo que o prospecto tenha sido controlado por um organismo competente. Alguns organismos esta˜o dispostos a emitir um certificado comprovativo do controlo do prospecto, mas outros na˜o. Com efeito, o actual mosaico de disposiço˜ es regulamentares nacionais — reflexo da forma como as diferentes opço˜es contidas nos seus artigos foram incorporadas na legislaça˜o dos Estados-Membros — faz com que a consecuça˜o do objectivo de reconhecimento mu´tuo previsto no n4 1 do artigo 124 da Directiva sobre o prospecto seja mais difı´cil do que previsto. Como ja´ foi referido no ponto 3. 2. 9 do 3. 4. 1. 2. 4. presente documento, também surgem dificuldades em consequência dos requisitos que algumas autoridades impo˜em no que se refere à traduça˜o do prospecto e à inclusa˜o de informaça˜o especı´fica adicional sobre um Estado-Membro quanto ao regime fiscal dos investimen- tos, os organismos financeiros que garantem o serviço do emissor no seu territo´ rio e o modo de publicaça˜o das informaço˜es destinadas aos investidores. Na pra´tica, sa˜o encargos praticamente incomporta´veis para os pequenos emissores. Autorizar a persistência de tais anomalias 3. 4. 1. 2. 5. teria por efeito comprometer algumas das vantagens decorrentes da moeda u´nica e poria os mercados europeus de capital em desvantagem em relaça˜o aos americanos. Nos Estados Unidos, os mercados de capitais na˜o so´ sa˜o eficientes como oferecem um leque de possibilidades às empresas e mais oportunidades aos investidores. O principal motivo parece residir no quadro regulamentar que assegura transparência e promove a concorrência, o que, por sua vez, contribui para alargar o mercado e reduzir os custos dos investido- res e das empresas que tentam captar capitais. Na˜o obstante dispor-se de um quadro jurı´dico global que rege os mercados e serviços financeiros na Unia˜o Europeia, trata-se de algo extremamente complexo, completado por disposiço˜ es nacionais ou sujeito ao controlo de entidades nacionais. A Comissa˜o Europeia e os Estados-Membros deve- riam decidir se o actual quadro legislativo e regula- mentar fomenta o indispensa´vel aperfeiçoamento dos mercados de capitais, e tomar medidas para introduzir modificaço˜ es, especialmente no atinente à directiva sobre os prospectos. Na˜o sera˜o necessa´rias alteraço˜ es importantes para transformar esta direc- tiva num instrumento eficaz, mas alguns Estados- -Membros devera˜o renunciar a algumas opço˜es legislativas que ainda se mantêm e que foram previstas numa altura em que os mercados financei- ros tinham um cariz muito mais nacional do que actualmente. Ainda que num futuro pro´ ximo seja pouco prova´vel a criaça˜o de um organismo regulador 27. 7. 98 PT Jornal Oficial das Comunidades Europeias C 235/21 europeu semelhante à Securities and Exchange Com- mission, é indispensa´vel garantir que a aplicaça˜o a nı´vel nacional passe a ser mais coerente. num ambiente econo´ mico em constante mutaça˜o, o que acabaria por diminuir ainda mais a capacidade da Europa para competir com o resto do mundo. 3. 4. 1. 3. Diferenças na legislaça˜o e nas pra´ticas nacio- nais 3. 4. 1. 3. 1. Fiscalidade Embora a Comissa˜o tenha raza˜o quando afirma que na maior parte dos casos existem acordos em matéria de dupla tributaça˜o, isto na˜o sucede com todos os Estados-Membros, ja´ que dois apresentam importantes lacunas neste âmbito. Na˜o obstante, é a falta de informaça˜o sobre as particularidades nacionais, mais dos que as pro´prias diferenças, que parecem estar na origem de dificuldades. A Comissa˜o poderia procurar colmatar estas lacunas elaborando um guia exaustivo na matéria ou incenti- vando a sua elaboraça˜o. 3. 4. 1. 3. 2. Normas de contabilidade O Comité concorda com a Comissa˜o ao referir que estas normas na˜o constituem um problema essencial. No entanto, para os analistas, a quem compete a informaça˜o do pu´blico sobre as empresas, haveria toda a conveniên- cia em que um maior nu´mero de documentos contabilı´sti- cos fossem elaborados em conformidade com normas internacionais. Todavia, cabe às bolsas de valores, e na˜o à Comissa˜o Europeia, tratar este problema adoptando regras internas. Mas para que isto funcione devidamente alguns Estados-Membros devera˜o, em princı´pio, modifi- car a legislaça˜o nacional, para permitir que as empresas recorram às normas internacionais. Os Estados- -Membros empenharam-se a levar a cabo esta tarefa e o CES convida-os a fazê-lo quanto antes. 3. 4. 1. 3. 3. Administraça˜o das empresas Parece apropriado iniciar um debate à 3. 4. 1. 3. 3. 1. escala europeia sobre o que seria um nı´vel indispensa´vel de normas de administraça˜o de empresas, mas é legı´timo duvidar da soluça˜o assente em disposiço˜ es jurı´dicas, dada a dificuldade de elaborar uma directiva capaz de reunir o consenso do Conselho ou um conjunto de normas nacionais suficientemente coerentes. 3. 4. 1. 3. 3. 2. Uma primeira dificuldade consiste em definir apropriadamente o que é a administraça˜o de uma empresa («corporate governance»). A definiça˜o adoptada pela Ernst & Young num relato´rio da Comis- sa˜o (todas as regras de funcionamento e controlo que regem a vida de uma empresa, sobretudo a nı´vel europeu e geogra´fico) é extremamente lata. No entanto, tentar converter esta definiça˜o em legislaça˜o, especialmente a nı´vel europeu, poderia revelar-se tarefa muito complexa, tendo em conta o atraso registado em alguns Estados- -Membros, mesmo em relaça˜o às noço˜ es mais elementa- res da administraça˜o de empresa. Um dos possı´veis perigos seria ver instauradas restriço˜ es inu´ teis à gesta˜o 3. 4. 1. 3. 3. 3. Também os co´ digos de conduta exigem flexibilidade para na˜o imporem uma carga excessiva às empresas privadas mais pequenas. Um mercado europeu de valores ja´ estabeleceu uma série de princı´pios ba´sicos que as empresas devem respeitar as empresas cotadas na bolsa: — o conselho de administraça˜o deve integrar pelo menos dois membros independentes (o que exclui todos os quadros dirigentes ou empregados da empresas e suas filiais, os accionistas com uma participaça˜o no capital superior a 20 % e qualquer pessoa que mantenha com a empresa relaço˜es suscep- tı´veis de influenciar a sua apreciaça˜o); — constituiça˜o de um comité de remuneraça˜o composto unicamente por directores independentes e que funcione de acordo com as melhores pra´ticas interna- cionais ao estabelecer as remuneraço˜ es e incentivos dos administradores; — criaça˜o de um comité de auditoria, composto maiori- tariamente por directores independentes; — revisa˜o regular de todas as transacço˜es, recorrendo a um o´rga˜o constituı´do maioritariamente por inde- pendentes, a quem incumbira´ também examinar as situaço˜ es de eventuais conflitos de interesse. Se os outros mercados de valores estabele- 3. 4. 1. 3. 3. 4. cessem normas vinculantes ana´logas, ficariam superados os problemas de administraça˜o da empresa relacionados com as sociedades ano´ nimas cotadas na bolsa, pelo menos do ponto de vista do comportamento dos membros do conselho de administraça˜o. Outros proble- mas podem surgir no futuro. Tratando-se de um assunto relativamente recente, seria u´til proceder de forma gradual, analisando os eventuais abusos à medida que forem surgindo, de preferência sem recorrer a instrumentos legislativos. 3. 4. 1. 3. 4. Investimento institucional O menor volume de investimento de capital de risco na Europa explica-se por duas razo˜ es: existência de um nu´mero menor de regimes de pensa˜o integralmente financiados e as importantes limitaço˜ es que pesam nalguns Estados-Membros sobre as polı´ticas de investi- mento dos regimes existentes. Considera-se que a criaça˜o de mais regimes deste tipo é essencial dado os problemas demogra´ficos com que a Europa estara´ confrontada no C 235/22 PT Jornal Oficial das Comunidades Europeias 27. 7. 98 pro´ximo século. Além disso, a fim de obterem os melhores resultados possı´veis, devem estes fundos ser capazes de obter maiores rendimentos através de maiores investimentos de capital de risco. O Comité concorda com a Comissa˜o quando salienta que os investimentos institucionais sa˜o indispensa´veis para o êxito destes mercados, e que é necessa´rio eliminar as antigas e inu´teis restriço˜es que afectam os investimentos dos fundos de penso˜es. Os fundos de penso˜ es deveriam, sem prejuı´zo das salvaguardas apropriadas devidamente controladas, ser livres de gizar estratégias de investimento em benefı´cio dos seus membros. 4. Outros aspectos importantes a considerar 4. 1. Conceito restritivo de «mercado regulamentado» 4. 1. 1. O conceito jurı´dico de «mercado regulamen- tado» aplica-se unicamente à directiva nos serviços de investimento e à directiva sobre a adequaça˜o dos fundos pro´prios, excluindo assim qualquer outra directiva da Unia˜o Europeia relativa aos serviços financeiros. Daqui decorre o seguinte: i) nalguns casos as acço˜ es negociadas nos mercados podera˜o ser consideradas como valores na˜o cotados, ainda que devam satisfazer critérios de controlo e transparência ta˜o ou mais restritos que os exigidos no mercado de valores «oficial»; ii) caso se aplique a classificaça˜o de «valores na˜o cotados», as empresas de serviços financeiros pode- riam ficar obrigadas a atribuir uma ponderaça˜o zero ao calcular os coeficientes de solvência, limitando assim os investimentos institucionais; iii) as sociedades de investimento que exercem activida- des no âmbito da OICVM (organizaça˜o de investi- mento colectivo em valores mobilia´rios) podem ver-se obrigados, em virtude das disposiço˜ es nacio- nais decorrentes da Directiva 85/611/CEE, a proce- der a verificaço˜es prudenciais do mercado regula- mentado em questa˜o, antes de investir em acço˜es que nele circulam; iv) na˜o é aplica´vel a Directiva 88/627/CEE sobre as informaço˜es a publicar aquando da aquisiça˜o ou cessa˜o de participaça˜o importante numa sociedade cotada na bolsa, o que poderia levar a uma situaça˜o em que seria possı´vel adquirir uma participaça˜o importante numa sociedade cotada nestes mercados sem que o comprador fosse obrigado a informar a sociedade nem o mercado interessado. Supo˜e-se que a Comissa˜o considerou ter a 4. 1. 2. designaça˜o «mercado regulamentado» uma garantia de fiabilidade implı´cita. Se a isto acrescem as normas estritas aplica´veis às empresas cujas acço˜ es sa˜o negociadas neste tipo de mercado, é evidente que é inoportuno que se apliquem, ou que se considerem va´lidas, regras mais rı´gidas do que as aplicadas nos «mercados oficiais de valores» É preciso que a Comissa˜o examine como corrigir esta anomalia. 4. 2. A experiência americana 4. 2. 1. Na˜o obstante as grandes diferenças econo´ micas e sociais entre os Estados Unidos e a Unia˜o Europeia, é possı´vel tirar ensinamentos dos Estados Unidos para melhorar a situaça˜o das PME, no plano financeiro mas também no da consultoria, contribuindo assim para a criaça˜o de novas empresas e, por conseguinte, de postos de trabalho. 4. 2. 2. Adoptar novas iniciativas ou adaptar as estru- turas existentes à luz da experiência na˜o significa que a Europa se va´ transformar num foco de intensa actividade empresarial, coisa que nem acontece em todo o territo´ rio dos Estados Unidos. A expansa˜o dos sectores inovadores e dos serviços (é cada vez mais difı´cil estabelecer uma linha diviso´ria entre os dois) parece concentrar-se nos centros de excelência em torno de institutos universita´- rios ou na parte ocidental de Washington DC. 4. 2. 3. O nu´mero proporcionalmente elevado de novas empresas criadas nos Estados Unidos deve-se, em parte, a questo˜es de ordem cultural. O espı´rito empresarial, a independência e a flexibilidade sa˜o factores que se encontram em toda a populaça˜o. Inculcar um espı´rito mais empreendedor na Europa através do sistema educativo — objectivo que parece estar nas intenço˜es da Comissa˜o — requer tempo, pelo menos uma geraça˜o. 4. 2. 4. A polı´tica dos governos europeus deve ter por objecto facilitar a criaça˜o de novas empresas, evitar que a taxa de mortalidade das empresas durante os primeiros cinco anos de vida seja superior à registada nos Estados Unidos, e que ofereça a um maior nu´mero de empresas a oportunidade de atingir dimenso˜es intermédias. 4. 2. 5. O objectivo sera´ propor e facilitar o acesso das PME, sobretudo as mais recentes, à consultoria. A forma de o realizar, seja por meio de organismos pu´blicos, contratantes ou outros, compete aos Estados-Membros, de preferência depois de consultados os parceiros sociais. Na˜o obstante, os Estados-Membros devem reduzir o mais possı´vel o efeito de «deslocaça˜o», isto é, a assistência na˜o deve ser concedida de maneira a proporcionar vantagens competitivas desleais a curto prazo. 27. 7. 98 PT Jornal Oficial das Comunidades Europeias C 235/23 5. Ana´lise das concluso˜es da Comissa˜o 5. 1. Nada ha´ a objectar às concluso˜es expostas na comunicaça˜o da Comissa˜o. Mas importa assinalar que a consecuça˜o do objectivo de introduzir na Europa uma verdadeira cultura de accionistas das PME podera´ ser longo. Mas sê-lo-a´ muito menos, porquanto existe um compromisso recente dos legisladores e das autoridades regulamentadoras nacionais de reduzir as barreiras desnecessa´rias. Em particular, é essencial que a inovaça˜o nos mercados de valores na˜o seja retardada ou inclusiva- mente abafada, por questo˜ es de regulamentaça˜o. Ha´ que ter presente os objectivos principais das leis sobre valores imobilia´rios: — regular as relaço˜es entre corretores e clientes, de modo a que estes u´ltimos na˜o sejam tratados injustamente ou expostos a riscos de fraude; — proteger os investidores, de uma forma mais geral, da fraude e das manipulaço˜es do mercado. Isto na˜o significa protegê-los dos riscos do 5. 2. mercado ou acautelar interesses especı´ficos dos merca- isto sera´, de qualquer modo, cada dos nacionais; vez mais difı´cil de conseguir nos actuais mercados financeiros globais. A principal funça˜o econo´ mica dos mercados de 5. 3. valores é canalizar a poupança passiva para investimen- tos produtivos. Actualmente, as empresas de investi- mento na˜o podem garantir um nı´vel de liquidez o´ptimo no mercado devido à atitude restritiva dos reguladores e legisladores nacionais sobre a aprovaça˜o dos prospec- tos de emissa˜o, a definiça˜o de uma oferta pu´blica e o que constitui o «euro-valor mobilia´rio» (artigo 304, alı´nea f), da Directiva sobre o prospecto (89/298/CEE). A Comissa˜o deveria garantir que este artigo é aplicado correctamente a nı´vel nacional. Para criar o maior nu´mero possı´vel de empresas 5. 4. e de postos de trabalho, com o apoio de mercados financeiros e eficientes como os dos Estados Unidos, sem perder a sua identidade social especı´fica, deve a Europa: — fazer com que um nu´mero crescente de empresas deseje ser cotada na bolsa. Isto implica aumentar o nu´mero total de empresas, evitar que estas sejam Bruxelas, 27 de Maio de 1998. afectadas por falta de investimentos, conceder assistência por pessoas competentes, evitar que os progressos sejam retardados por obsta´culos legislati- vos desnecessa´rios e assegurar a protecça˜o jurı´dica das suas inovaço˜ es; — promover os investimentos no capital das empresas em todas as fases do seu desenvolvimento; — dispor de mercados de acço˜ es para as empresas incipientes, provavelmente a nı´vel regional, a partir das quais as empresas podem operar em mercados nacionais e europeus de maior envergadura, depois de terem atingido uma fase de desenvolvimento adequado, bem como aproveitar as possibilidades que a Internet faculta; — por u´ltimo, rever a regulamentaça˜o europeia em matéria de valores mobilia´rios, com vista a promover uma maior transparência e concorrência e permitir o bom funcionamento de um sector de serviços financeiros verdadeiramente europeu. 5. 5. O Comité reconhece ser possı´vel que os Estados- -Membros ja´ disponham de mecanismos apropriados para abordar o problema e que outros dispositivos sera˜o provavelmente introduzidos na sequência do Conselho Europeu extraordina´rio sobre o emprego, realizado em Novembro de 1997. Estas recomendaço˜es têm por objecto fomentar o desenvolvimento de um quadro global capaz de facilitar o desenvolvimento das PME e a criaça˜o de novos postos de trabalho na Unia˜o Europeia, colmatando as lacunas existentes em matéria de apoios. Estas medidas tera˜o consequências positivas a nı´vel da prosperidade econo´mica na Unia˜o Europeia, visto que a maior parte das empresas sa˜o PME. A forma que assumira˜o essas medidas dependera´ das tradiço˜es e estruturas de cada Estado-Membro. 6. Observaço˜es finais 6. 1. O Comité sau´ da a evoluça˜o positiva apontada na comunicaça˜o da Comissa˜o «Capital de Risco: chave de criaça˜o de empregos na Unia˜o Europeia»(1). Assinala também que a grande maioria das iniciativas sugeridas têm a mesma o´ptica deste parecer. Sufragando as opinio˜es ali expressas, o Comité solicita que seja consultado sobre a evoluça˜o em curso neste domı´nio. (1) SEC(98) 522 final. O Presidente do Comité Econo´ mico e Social Tom JENKINS