美国 1929 年经济危机的根本原因是什么？
大萧条的基本原因是信贷紧缩(credit tightening)，也就是去杠杆(deleverage)。杠杆是万恶之源。 金融市场有很强的信贷周期，也就是加杠杆/去杠杆周期。在加杠杆时，企业和个人都用贷款的方式取得消费或者投资的资本。因为贷款能提高消费和投资量，经济会扩张消费品生产力，投资总额的提高让有限的金融资产价格升高，百业俱兴。 但是，贷款的扩张不可能是永恒的，因为世上的信用是有限的。当市场杠杆高到一定程度时，就会处于一种紧张状态，因为少许的亏损会被杠杆扩大。1929年股市崩盘后，市场情绪迅速逆转。这是一个会自我反馈的过程。资产价格下降会让杠杆更高。假如一个人用一元本金借贷四元投资五元的资产，而资产价格下降10%变成4.5元。其中本金0.5元。杠杆会从四倍升到九倍。放贷者也许愿意给借贷者四倍杠杆，却无法承受九倍杠杆，就会减少放贷，提高贷款利率。这时，企业和个人的高杠杆变成了巨大的压力，因为他们必须在资产亏损的情况下还债。这样，企业就必须减少投资，个人减少消费。贷款的减少也就让经济总量减少。而经济总量减少会加速资产价格下降，形成去杠杆周期。 在加杠杆周期中提供杠杆的是处于金融体系中心的银行。而银行本身就是杠杆很高的生意。银行用相对少量的资金(equity)，从存款人(depositor)那里得到主要的资本来源，然后借给贷款人。所以，在贷款人坏账率高时，银行能不能把资本全数还给存款人也是个问题。而银行另一个特殊之处是它有”流通性错配“。也就是说，存款人认为他们的存款是随时可以取出来的，但银行却无法随时从贷款者那里要回资本。这样，当很多人取存款时，哪怕银行没有坏账，也会无法满足所有人的取款要求，因为银行一时无法从贷款者那里拿回资本。这就是“银行挤兑”（bank run）。在股市崩盘后一年，各种负面因素导致存款者对银行系统丧失信心，发生了大规模的银行挤兑，导致名字起得不好的“美国银行”破产。 而金融体系的根本是货币。在1929年时，美元还在用黄金背书，也就是说每发行1美元，美联储需要40美分面值的黄金。这本身也是个杠杆。当美联储为资金紧张的银行系统提供资本时，美联储持有的黄金就不够用了。这个可能性导致了金融体系中所有人产生了对美元的挤兑，而美联储不可能满足所有挤兑者用美元换黄金的要求，必须停止美元到黄金的自由转换。 所以，从股市和其他投资，到银行，再到美元，每个环节都有杠杆。每个杠杆都在资产价格和经济总量下降时自我反馈，使得杠杆更高。每个高杠杆都产生了担心无法还本的恐慌因素，让参与者起了“要赶在别人前兑现”的想法，导致了挤兑。 这是Milton Friedman和Anna Schwartz在《Monetary History of the United States》里对大萧条的看法。我100%认同此看法。 另外，和本话题相关，我推荐Amir Sufi和Amif Mian的《House of Debt》。这本书有一个核心思想——债务(debt)，也就是信贷(credit)硬币的另一面，是一种非常非常危险，脆弱的金融工具。这是因为债务非常不灵活，并且有正周期性。也就是说，当经济衰退时，已经欠债的人还债压力会变大，而不是减少，这让金融系统脆弱时产生了额外负担。所以规模大，跨市场，影响久远的经济危机都和高债务有关。假如不愿意翻书，以下两张图足可诠释债务和危机的相关性。 (下图为1980年后几个国家发生金融危机时贷款/GDP比和美国贷款/GDP比)