Home » Editoriali » La violenza la fanno ai Cinque Stelle\nE siamo a tre. Dopo Giarrusso fatto passare per amico dei lobbisti, Morra accusato strumentalmente di discriminare i calabresi e i malati di cancro, ora tocca a Grillo. Da un anno il figlio Ciro è sotto indagine insieme a due amici per un presunto caso di stupro, e adesso – prima ancora del probabile rinvio a giudizio – escono i dettagli di una vicenda che, se accertata, dovrà avere una condanna severissima. Perché qui va fatta una premessa: gli abusi sessuali non sono mai scusabili, e proprio oggi, la giornata mondiale contro la violenza sulle donne, ci richiamano a una riflessione sulle responsabilità di tutti, da chi ci offre a buon mercato modelli diseducativi sulla rete e in tv, sino alle famiglie dov’è sempre più ridotto il trasferimento di valori e il controllo dei giovani.\nMa lasciamo ad altri spazi questi ragionamenti e torniamo a Grillo. Anzi, ai Cinque Stelle, i fortunati “utilizzatori finali” dell’indignazione che monta per questi casi uno dietro l’altro e già decisi in Cassazione. Se c’è una cosa su cui scommettere con la certezza di vincere al cento per cento, questa è l’inaffidabilità dell’informazione quando si parla del Movimento o di chi semplicemente non si accoda ai suoi detrattori. Di recente è capitato anche a me, con la diffusione nel programma di Massimo Giletti dell’intercettazione di una mia telefonata con il dominus dell’inchiesta Mafia Capitale, Salvatore Buzzi, arcinota perché agli atti del processo.\nUna telefonata rappresentata però in modo tale da sembrare tutt’altro che la verifica alla fonte di una notizia di reato (in teoria obbligatoria se si fa i giornalisti), bensì come dimostrazione di un rapporto identico a quello di chi invita lo stesso Buzzi a presentare libri e fare monologhi auto-assolutori in tv.\nEcco, alla stessa maniera, un modesto contributo elettorale è diventato il sigillo della connivenza di Giarrusso con Big Pharma e una frase estrapolata da un discorso sui legami tra politica e ‘ndrangheta l’attestazione della inadeguatezza di Morra al vertice dell’Antimafia. Un copione che rischia di riproporsi con Grillo jr, e che comunque tra le vittime non può avere il Movimento, che nulla c’entra e che ha sostenuto una legge importante contro gli abusi sulle donne, come il Codice Rosso. Un fatto, l’ennesimo, che però già sappiamo non fermerà la propaganda di un sistema troppo forte nell’informazione, e che non aspetta altro per far sembrare orribile – come in una sineddoche – un’intera forza politica il cui peccato originale è di non avere a che fare con chi stupra da sempre le finanze pubbliche, i diritti della povera gente e la legalità.


Deliberazione n. 46 del 20.02.2007\nOggetto: istanza di parere per la soluzione delle controversie ex articolo 6, comma 7, lettera n) del decreto legislativo n. 163/2006 presentata dall'Impresa S.C. Lavori s.r.l. - lavori di costruzione centro sociale polivalente loc.tà S. Carlo-Sapri.\nIn data 28.08.2006 il Comune di Sapri (Prov. Salerno), poneva a gara il bando per l'affidamento dei lavori in oggetto, da aggiudicarsi con gara a procedura aperta, con il criterio di aggiudicazione del prezzo più basso, per un importo complessivo a base d'asta di Euro 901.431,21.\nIn data 19.01.2007, è pervenuta all'Autorità l'istanza di parere in oggetto, con la quale l'Impresa S.C. Lavori s.r.l. avanza richiesta di riammissione alla gara, ritenendo illegittimo il provvedimento di esclusione.\nNello specifico, viene contestato:\n1. il bando di gara e i relativi allegati, per aver indotto in errore l'istante ed altri partecipanti: il bando contiene una precisa disposizione (al punto 11.3.2) secondo la quale in sede di presa visione dei luoghi e di ritiro della relativa documentazione cartacea, il legale rappresentante della Società concorrente avrebbe dovuto chiedere alla S.A. il rilascio dell'allegato "C" e sottoscriverlo; che una delle tre copie rilasciate avrebbe dovuto essere inclusa nel plico contenente la documentazione di gara pena l'esclusione e infine che qualora presso la S.A. si fosse recato un addetto della Società concorrente per effettuare il sopralluogo, questi avrebbe dovuto essere munito di relativa delega.\nL'Amministrazione, pur avendo rilasciato in sede di sopralluogo l'allegato "C" a soggetti delegati dalle Società concorrenti, in sede di gara, non ha riconosciuto detto documento conforme a quanto stabilito nel bando, in quanto non sottoscritto dal legale rappresentante;\n2. la S.A. ha differito la data di apertura delle buste "offerte" senza darne adeguata informazione e/o notificazione agli interessati.\nA riscontro della richiesta di informazioni effettuata dall'Autorità nell'istruttoria procedimentale, il Comune di Sapri ha ribadito la correttezza del proprio operato, rappresentando quanto segue:\n1. per quanto attiene all'avvenuta esclusione dalla gara, per mancanza della sottoscrizione da parte del legale rappresentante dell'impresa della dichiarazione contenuta nell'allegato "C", i delegati alla presa visione erano stati edotti, al momento del sopralluogo, riguardo la loro incompetenza a sottoscrivere la dichiarazione stessa. A parere della S:A. inoltre, gli operatori del settore sono tenuti a conoscere la disposizione di cui all'art. 71 c. 2 DPR 554/99;\n2. in merito al differimento della data della gara, conseguenza della assenza dal servizio per malattia del Presidente di gara, veniva data pubblicità con affissione di avviso sulla porta di ingresso dell'Ufficio Tecnico prima dell'ora di apertura prevista nel bando di gara.\nInfine veniva reso noto che le imprese escluse per tale errata sottoscrizione erano state 9 su 57 partecipanti.\n1. Se non può negarsi che l'Amministrazione sia titolare dell'ampio potere discrezionale di inserire in un bando di gara tutte quelle disposizioni ritenute più opportune, più idonee e più adeguate per l'effettivo raggiungimento dello scopo perseguito con la selezione ad evidenza pubblica, tuttavia, "il concreto esercizio di tale potere discrezionale deve essere logicamente coerente con l'interesse pubblico perseguito, nel senso che le predette disposizioni discrezionali non devono essere o apparire illogiche, arbitrarie, inutili o superflue" (Cons. Stato, IV, n. 4787 del 25.8.2003; Cons. Stato, V, 4 maggio 2004, n. 2736).\nPeraltro, la verifica della regolarità della documentazione rispetto alle norme del bando e del capitolato in una gara di appalto "non va condotta con lo spirito della caccia all'errore, ma tenendo conto dell'evoluzione dell'ordinamento in favore della semplificazione e del divieto di aggravamento degli oneri burocratici"(Cons. Stato, V, 21.9.2005, n. 4941).\nDi norma l'Amministrazione è vincolata a dare attuazione alle clausole del bando e può esimersi dal garantire la loro applicazione solo in presenza di prescrizioni ambigue e suscettibili di più possibili ed ugualmente plausibili interpretazioni.\nCiò ricorre nel caso di specie, in quanto la clausola in esame riconosce la possibilità che il sopralluogo sia effettuato da un delegato del legale rappresentante e non riporta alcuna specificazione in ordine al fatto che detto soggetto non sia abilitato a sottoscrivere l'allegato "C", né, peraltro, sussiste alcuna motivazione logico giuridica alla pretesa che un soggetto all'uopo delegato non possa sottoscrivere un attestato di sopralluogo.\nDato atto che l'effettuazione del sopralluogo rappresenta uno dei momenti essenziali di valutazione del progetto e dei luoghi, ai fini della formulazione dell'offerta, tenuto conto della rilevanza della prescrizione di cui all'articolo 71, comma 2, del d.P.R. 554/1999, si precisa che la funzione della sottoscrizione di tale documentazione, è quella di renderla riferibile al presentatore dell'offerta, con la conseguenza che, laddove tale finalità risulti in concreto conseguita con il soggetto delegato, con salvaguardia del sotteso interesse dell'Amministrazione, appaiono eccessive quelle applicazioni rigidamente formali di prescrizioni di gara equivoche.\nNel caso di specie, dalla documentazione in atti, risulta che l'allegato "C" è stato ritirato e sottoscritto dal soggetto delegato che ha effettuato il sopralluogo, pertanto non si rilevano motivi ostativi alla sua ammissibilità.\n2. Per quanto attiene al differimento della seduta di gara, si precisa che non risulta sufficiente affiggere, il giorno previsto per l'effettuazione della seduta pubblica, un avviso di rinvio. Infatti, anche nel caso in cui l'Amministrazione venga a conoscenza dell'assenza dal servizio del Presidente di gara il giorno stesso in cui deve essere espletata la gara, attesa la correttezza dell'affissione di un avviso nella sede comunale, comunque la S.A. deve procedere a notificare a tutti i concorrenti la nuova data prevista per la seduta pubblica, in ossequio al principio della pubblicità delle sedute di gara. È infatti obbligo del seggio di gara garantire ai concorrenti l'effettiva possibilità di presenziare allo svolgimento delle operazioni di apertura plichi, a tutela dell'interesse pubblico e di quello dei singoli concorrenti ( TAR Calabria, Catanzaro sez. II 26.7.2004 n. 1701, Cons. Stato sez. V, 18.2.2003 n. 867). La sola affissione di un avviso un'ora prima di quella prevista per la seduta non adempie agli oneri di pubblicità, tenuto conto che un concorrente impossibilitato a partecipare quel giorno, non avrebbe avuto modo di conoscere la nuova data individuata per la seduta pubblica.\n- la dichiarazione di sopralluogo e presa visione degli elaborati progettuali può essere sottoscritta da soggetto delegato dal legale rappresentante;\n- la clausola di cui al punto 11.3.2 del bando di gara di che trattasi, riveste carattere di equivocità ed ambiguità tale da consentire alla Commissione di gara una interpretazione estensiva e non formalistica, in ossequio al principio della più ampia partecipazione e pertanto l'esclusione dell'impresa istante è da ritenersi non conforme;\n- la procedura posta in essere dalla S.A. per pubblicizzare il rinvio della seduta pubblica di gara non è conforme al principio di pubblicità delle sedute di gara.


Ingresso forzato e detainer invocare ERIS incontri procedura app\nEris Incontri App\nHadid e eris incontri App Malik sono stati fotografati andando Justin Biebers American Music Awards in seguito-partito congiuntamente portando alla speculazione che il modello e musicista erano incontri\nRoyal Welsh College Of Music Eris Incontri App E Dramma\nUno dei più grandi vantaggi di questi LDS incontri siti web è che si tin cercare per popolare qualsiasi vostra localizzazione è. Ci sono un pacco di membri LDS che vivono aree Indio con molto un paio di singoli membri della Chiesa. LDS incontri siti in grado di risolvere il problema arsenico ti permettono di vedere migliaia di singoli LDS materia nobelium dove si ar nel mondo. Questi siti sono disponibili anche in numeri enormi gioco sol si mette per sempre prendere quale meglio si adatta alle vostre esigenze e il vostro budget. Questa stanza gomito, eris incontri app che si desidera espresso non dal vivo solo quando ai singoli nella vostra guardia hanno., La cosa migliore è che questi siti non sono solo per i partner determinazione troppo per i compagni determinazione e gli amici con i quali si mette in su partecipare alle vostre convinzioni. Classifica


Valentino, nulla osta Consob a Opa Permira - FinanzaOnline\nValentino, nulla osta Consob a Opa Permira\n20/07/2007 07:51 di tbm_admin\nRed & Black Lux (Permira) ha ricevuto dalla Consob il nulla osta alla pubblicazione del documento d’offerta relativo all’Opa volontaria su 52.155.302 azioni ordinarie Valentino F.G. al prezzo di 35 euro per azione. Il periodo di adesione andrà dal 23 luglio al 7 settembre. L’efficacia dell’offerta è subordinata all’ottenimento, entro il termine del periodo di adesione, delle autorizzazioni all’acquisizione del controllo di Valentino F.G. da parte delle autorita’ antitrust competenti negli Usa e in Ucraina.


Bexel, Streaming live per la serie di competizioni su larga scala Beastmaster in 4K\nPubblicato: Venerdì, 12 Marzo 2021 07:57\nC'erano elementi complessi con cui fare i conti sul set dell'Ultimate Beastmaster che rendevano il flusso di lavoro impegnativo, comprese giornate estremamente calde da oltre 37 gradi, set esteso, riprese notturne e tempo di configurazione limitato.\nTuttavia, le operazioni tecniche e il team di ingegneri di Bexel hanno aiutato a far combaciare tutti i pezzi, supportando uno show complesso per un grande evento televisivo.\nEurovision Services completa un importante aggiornamento tecnico\nPubblicato: Venerdì, 05 Marzo 2021 07:00\nEurovision Services ha appena completato un'importante revisione tecnologica delle sue strutture nei suoi centri operativi principali e di riserva in Svizzera.\nIl fine era attrezzare la società di servizi di trasmissione per il futuro mentre si prepara a gestire le trasmissioni per alcuni dei più grandi eventi live dell'anno.\nIl progetto è iniziato con l'installazione di nuovi desk all'interno di Eurovision Control (EVC) presso la sede dell'azienda a Ginevra durante le vacanze di Natale.\nPubblicato: Giovedì, 25 Febbraio 2021 15:28\nLa NextGen Video Information Systems Alliance (NVISA) ha presentato una nuova pratica raccomandata nella trasmissione di avvisi di allerta basati su elementi grafici.\nSi chiama Visually Integrated Display Symbology (VIDS) e rappresenta una svolta nel settore, un nuovo modo, potente e di grande impatto per visualizzare gli avvisi di emergenza basati su elementi grafici facilmente distinguibili.\nPubblicato: Mercoledì, 10 Febbraio 2021 09:31\nTris di novità da Biamp, i processori per sale conferenze TesiraFORTÉ serie X offrono semplicità di design, velocità di implementazione e qualità audio molto elevata in un'unità compatta. La serie Devio SCX, estende le conferenze Plug-and-Play a spazi per riunioni di medie e grandi dimensioni. La serie Cambridge Qt X, soluzione all-in-one di mascheramento del suono diretto e indiretto del settore.\nPubblicato: Martedì, 09 Febbraio 2021 16:36\nGli sviluppi significativi della piattaforma TV basata su cloud e ottimizzata per i media, MediaFirst, consentono agli operatori di Pay-TV di offrire esperienze di consumo pronte per il futuro su qualsiasi dispositivo.\nLe funzionalità di nuova generazione si occupano di gestione, ricerca e individuazione, con la flessibilità di eseguire più servizi utilizzando software nativo per il cloud su scala di livello carrier.


Settori & Modalità di intervento\nHomeSettori & Modalità di intervento\nMULTI LEVEL Consulting è attiva nei seguenti settori:\nENTI DI FORMAZIONE E RECRUITMENT\nSOFTWARE HOUSES & SYSTEM INTEGRATORS\nAZIENDE DI CONSULENZA E SERVIZI\nMETODOLOGIE DI INTERVENTO CONSULENZIALE E RELATIVO APPROCCIO\nIntervento mirato su progetto\nTipologia di consulenza a basso impatto, la quale si occupa di problematiche riguardanti specifici progetti e dinamiche ad esse correlati. Formazione d’aula a supporto delle attività.\nGestione funzionale di area aziendale\nAudit delle attività, misurazione e monitoraggio di indicatori specifici, rivisitazione di flussi e procedure, formazione on the job del personale impiegato, interfaccia con fornitori esterni di prodotti e servizi.\nAffiancamento continuativo, coaching e management d’azienda\nProgettazione, attuazione ed implementazione di programmi di change management. Seguito approfondita analisi della situazione aziendale e tramite affiancamento diretto e costante che può arrivare al temporary management, comprensivo inoltre di coaching direzionale.\nArchivi Seleziona mese giugno 2018 maggio 2018 aprile 2018 marzo 2018 febbraio 2018 gennaio 2018 dicembre 2017 novembre 2017 ottobre 2017 settembre 2017 agosto 2017 luglio 2017 giugno 2017 maggio 2017 aprile 2017 marzo 2017 febbraio 2017 gennaio 2017 dicembre 2016 novembre 2016 ottobre 2016 settembre 2016 agosto 2016 luglio 2016 giugno 2016 maggio 2016 aprile 2016 marzo 2016 gennaio 2016 dicembre 2015 novembre 2015 ottobre 2015 settembre 2015 agosto 2015 luglio 2015 giugno 2015 maggio 2015 aprile 2015 marzo 2015 febbraio 2015 gennaio 2015 dicembre 2014 novembre 2014 settembre 2014 luglio 2014 maggio 2014 aprile 2014 febbraio 2014 dicembre 2013 ottobre 2013 luglio 2013 giugno 2013 maggio 2013 aprile 2013 marzo 2013 febbraio 2013 dicembre 2012 novembre 2012 ottobre 2012 settembre 2012 agosto 2012 giugno 2012 aprile 2012 marzo 2012 febbraio 2012 novembre 2011 ottobre 2011 luglio 2011 giugno 2011


Focus Sui Siti Di Scommesse Legati A CS:GO - Project Nerd\nPosted on 21 luglio 2016 at 21 luglio 2016 by valecant\nIn tempi recenti, non ho fatto altro che parlare dei vari scandali emersi dal mondo di Counter-Strike, con Valve stessa accusata di favoreggiamento al gioco d’azzardo e Youtuber famosi, divenuti milionari grazie ad esso.\nLa vicenda da una piccola news di nicchia è diventata un vero e proprio evento mediatico , un po’ come Counter-Strike se ci pensate.\nLa casa di Washington dopo aver provato inizialmente a lavarsi le mani in tutti i modi, si è vista alla fine coinvolta in prima persona in una situazione alquanto scomoda.\nBuona parte della community videoludica infatti condanna le scommesse delle Skin, ma una percentuale della comunità di CS…beh non esattamente, Valve quindi ha deciso di chiudere alcuni di questi siti, ma non tutti in modo tale da rendere praticamente tutti contenti.\nStamattina infatti è stata mandata una lettera di diffida con il seguente comunicato, che incita alla chiusura di 23 domini ove si scommettevano skin per le armi e coltelli virtuali.\n“Siamo consapevoli del fatto che i siti elencati di seguito stanno utilizzando un account di Steam per condurre questo business. L’utilizzo del Steam è soggetto ai termini del contratto di abbonati a vapore ( ‘SSA’).\n“I servizi di Steam e Steam SSA sono concessi in licenza per uso personale, non commerciale. L’utilizzo commerciale di account di Steam è senza licenza è una violazione della SSA. Si deve immediatamente cessare e desistere ulteriore utilizzo dei vostri account di Steam per scopi commerciali . Se la si smettrà entro dieci (10) giorni Valve non provvederà a limitare i vostri account “.\nIl gioco d’azzardo delle Skin di CS:GO secondo le ultime analisi porterebbe un profitto pari a 7.5 milioni di dollari.\nNon mi stupisco alcune armi possiedono un valore pari a 300€ e vengono scambiate ogni giorno o rivendute sul mercato ufficiale di Steam (anche esso ora soggetto a strette regole di vigilanza forse anche troppo invadenti).\nQuello che però ha costretto Valve ad agire e ha cambiato la visione del popolo videoludico su questa vicenda, non è tanto il giro del denaro, quanto invece la presenza massiccia di ragazzi minorenni sui suddetti siti.\nTutti noi lo siamo stati piccoli e stupidi, tutti noi abbiamo fatto bravate quali comprare una birra o un pacchetto di sigarette a quel bar che non ti chiedeva la carta d’identità.\nMa qui forse si è andati oltre; ragazzini di 14 anni che spendono 200€ in skin virtuali scommettendo sulla loro squadra e-sport preferita, è una frase molto strana da leggere.\nCome “giornalista” dovrei rimanere neutrale e ammetto il mio errore di non esserlo.\nCome giocatore di Counter-Strike sin dalla versione 1.6 devo dire che il gioco e la community hanno fatto enormi passi all’indietro quando sono comparse le maledette skin .\nForse è un bene che Valve stia prendendo una posizione, perchè CS:GO ha tanto marcio dentro da un anno a questa parte.\nSpero solo che queste decisioni possano farlo ritornare com’era verso il 2014.\nLa casa di Gaben ha agito troppo tardi, diverse querele sono state depositate contro Valve, accusata di aver acconsentito tacendo, guadagnando finchè ha potuto dalle migliaia di casse aperte ogni giorno.\nA seguito del comunicato ufficiale di Valve, Twich ha effettuato una vera e propria purga che è andata a colpire tutti gli utenti che hanno effettuato stream basate sulle scommesse.\nCanali con milioni di seguaci sono stati chiusi per violazione dei termini di servizio, gli streamer ai microfoni dei colleghi di Eurogamer non hanno fatto altro che giustificarsi ma il CEO di Twich si è rifiutato di commentare l’accaduto dichiarando di non dover dare altre spiegazioni.\nIl castello di carte creato sulle scommesse legate a CS:GO pare in caduta libera, e se molti siti sono pronti a fare battaglia\nIn seguito una lista dei domini che entro 10 giorni dovranno chiudere per non rischiare sanzioni:\nQuesta storia non nego che mi ha appassionato, non è successo mai nulla di lontanamente simile nel mondo dei videogame.\nQueste notizie se lette in maniera approfondita, possono aprire grossi spunti di riflessione sui cambiamenti in atto nel mondo videoludico: la crescita degli e-sport, il ritorno del competitivo, l’apertura di un mondo di nicchia a giocatori che prima nemmeno esistevano, la creazione di un business attorno al mondo videoludico, la potenza mediatica degli youtuber e altro ancora.\nSiamo forse pronti a questo?.\nAgos | 21 luglio 2016 at 17:14\nAvevo visitato tempo fa uno di quei siti per scommesse..trovo tutto questo davvero assurdo


CdS – Inter-Lautaro, arrivano conferme: tutto fatto per il rinnovo. L’ok di Bc Partners per l’annuncio? - Passioneinter.com\nCdS – Inter-Lautaro, arrivano conferme: tutto fatto per il rinnovo. L’ok di Bc Partners per l’annuncio?\nA fine febbraio l'entourage del Toro sarà di nuovo a Milano per chiudere definitivamente la trattativa\n"Anche il Corriere dello Sport fa il punto attorno al futuro di Lautaro Martinez. Arrivano ulteriori conferme sull'accordo trovato tra Inter e agenti per il suo rinnovo di contratto: a fine febbraio l'entourage sarà di nuovo a Milano per chiudere definitivamente la trattativa di mercato.\n"La scadenza sarà spostata dal 2023 al 2024, l'ingaggio partirà da una base di poco meno di 5 milioni di euro e andrà a salire. La differenza per questi mesi verrà spalmata sulle annate successive. Resta da capire se per il via libera totale del rinnovo tocchi aspettare anche l'ok di Bc Partners, oltre a quello di Suning che è già stato incassato.


I covered warrant. Uno strumento per investire in opzioni. Ottobre Commissione Nazionale per le Società e la Borsa - Divisione Relazioni Esterne - PDF\nI covered warrant. Uno strumento per investire in opzioni. Ottobre Commissione Nazionale per le Società e la Borsa - Divisione Relazioni Esterne\nDownload "I covered warrant. Uno strumento per investire in opzioni. Ottobre 2008. Commissione Nazionale per le Società e la Borsa - Divisione Relazioni Esterne"\n1 I covered warrant Uno strumento per investire in opzioni Ottobre 2008 Commissione Nazionale per le Società e la Borsa - Divisione Relazioni Esterne\n2 INDICE Cos è un covered warrant pag. 3 Cos è il valore di un covered warrant pag. 4 Come si calcola il valore di un covered warrant pag. 5 Le greche pag. 8 Il mercato dei covered warrant pag. 11 Sei regole per investire in covered warrant pag. 12 Uno strumento per orientare le scelte pag. 14 Per acquistare opzioni non ci sono solo i covered warrant pag. 16 Il ruolo della Consob pag. 17 I quesiti più frequenti pag. 18 Chi regolamenta il mercato dei covered warrant?...pag. 18 Chi controlla il mercato dei covered warrant?...pag. 19 Che obblighi hanno i market maker?...pag. 19 Quando investire in un covered warrant?...pag. 19 Come quotano i market maker?...pag. 20 Perchè il prezzo del mio covered warrant call è sceso se il prezzo del titolo sottostante è salito?...pag. 20 Quando conviene esercitare una covered warrant?...pag. 20 Come si esercita una covered warrant?...pag. 21 Cosa accade ai covered warrant in caso di operazioni straordinarie?...pag. 21 Fino a quando è possibile negoziare un covered warrant?...pag. 22 Per saperne di più pag. 22\n4 Consob - Commissione Nazionale per le Società e la Borsa 3 Cos è un covered warrant A partire dal 1998 si è diffuso, sul nostro mercato, un nuovo tipo di strumento finanziario: i covered warrant. A fine 2006 erano quotati sul mercato SeDex, gestito dalla Borsa Italiana, più di 3500 emissioni di diciotto diversi intermediari. La loro diffusione è essenzialmente dovuta alla semplicità operativa e alla funzione di strumenti succedanei dei prodotti derivati e in particolare dei contratti di opzione. Attraverso l acquisto di covered warrant si entra, quindi, a pieno titolo nel mondo dei derivati, e cioè degli strumenti finanziari che derivano il loro valore dall andamento di altri beni, quali azioni, obbligazioni, indici borsistici, valute, tassi, merci, eccetera, e che, è utile ricordare, si caratterizzano per un elevata rischiosità. Il covered warrant è un titolo che incorpora un opzione per acquistare o vendere un certo bene ad una data futura. E generalmente emesso da banche o imprese di investimento e quotato su mercati regolamentati. Gli emittenti di covered warrant quotati devono essere intermediari sottoposti a vigilanza prudenziale. Esercizio automatico o esercizio a richiesta Tutte le nuove emissioni di covered warrant quotati prevedono l'esercizio automatico alla scadenza. Questo vuol dire che, trascorsa la vita del titolo (sia esso di tipo europeo ovvero di tipo americano non esercitato durante la sua vita), l'emittente attribuirà automaticamente al portatore il risultato finale (se positivo) dell'operazione. Nel caso questa clausola non fosse prevista (e questo è possibile solo per le emissioni passate e per quelle non quotate) è invece il portatore che ha l'onere di attivarsi e richiedere all'emittente quanto dovuto. Altrimenti nulla gli verrà attribuito e perderà il diritto. In quanto opzione, il portatore del titolo ha la facoltà, ma non l obbligo, di concludere l acquisto o la vendita. In relazione alla natura del diritto si distinguono i covered warrant di tipo call (diritto ad acquistare) e quelli di tipo put (diritto a vendere). Il momento in cui è possibile esercitare il diritto distingue, invece, i covered warrant di tipo europeo (diritto esercitabile solo alla scadenza del titolo) da quelli di tipo americano (diritto esercitabile in qualsiasi momento per tutta la durata del titolo). Il diritto attribuito dal covered warrant ha un costo che è rappresentato da una somma di denaro, detta premio, che l acquirente paga al venditore. Il premio, quindi, è il prezzo del warrant. Il bene oggetto del diritto è chiamato attività sottostante e, generalmente, consiste in azioni quotate, indici di borsa, panieri di titoli e valute. Vengono anche utilizzati titoli di stato, tassi di interesse, materie prime, metalli preziosi, eccetera. La quotazione corrente dell attività sottostante rilevata sui mercati di negoziazione è detta prezzo spot. Il numero di covered warrant necessari per acquisire il diritto ad acquistare o vendere una unità di sottostante è predefinito ed è detto parità. Ad esempio una parità di 10 vuol dire che ogni covered warrant dà il diritto di acquistare 0,1 azioni (per cui per acquistare 1 azione occorrono 10 covered warrant). Anche il prezzo al quale il sottostante sarà acquistato o venduto è predefinito ed è chiamato prezzo di esercizio (o strike price o prezzo base). Più spesso i covered warrant, in luogo della consegna fisica dell attività sottostante, prevedono la liquidazione di una somma di denaro (differenziale monetario) calcolata come differenza, se positiva, fra prezzo spot e prezzo di esercizio, nel caso di un call, ovvero tra prezzo di esercizio e prezzo spot, nel caso di put, divisa per la relativa parità.\n5 4 Covered warrant Il valore di un covered warrant conse- ESEMPIO emittente: Alfa sim; tipo: call americano; sottostante: azioni Gamma; data emissione: 18 maggio 2008; data scadenza: 18 maggio 2009; prezzo di esercizio: 10 euro; parità: 10; liquidazione: differenziale monetario. Il portatore di questo titolo, dietro pagamento di un premio, poniamo, pari a 0,1 euro, ha il diritto, in ogni momento fino al 18 maggio 2009, di acquistare dall'emittente 0,1 azioni Gamma al prezzo unitario per azione di 10 euro. A seguito dell'esercizio del diritto non riceverà materialmente le azioni ma la differenza, divisa per la parità, fra prezzo spot e prezzo base. Il valore di un covered warrant rappresenta la prospettiva di guadagno connessa alla possibilità di esercitare utilmente il diritto incorporato. Questa possibilità è legata all andamento del prezzo dell attività sottostante in rapporto al prezzo di esercizio fissato. ESEMPIO Torniamo all'esempio precedente e vediamo come il prezzo spot di Gamma influenza la redditività del titolo. 1 a ipotesi: al momento dell'esercizio il prezzo spot (12 euro) è superiore al prezzo di esercizio (10 euro). Il titolare del warrant eserciterà il diritto di acquistare le azioni al prezzo di 10 euro e guadagnerà 2 euro per ogni azione acquistata. L'esercizio di ogni warrant porterà quindi ad un incasso di 0,2 euro (2 euro/10 ossia differenza fra prezzo spot e prezzo strike divisa per la parità) con un guadagno di 0,1 euro (0,2-0,1 ossia incasso - premio). Il guadagno sarà tanto maggiore quanto più alta sarà la quotazione di Gamma. 2 a ipotesi: la quotazione spot dell'azione Gamma (8 euro) è inferiore al prezzo base (10 euro). Il titolare non avrà interesse ad esercitare il diritto in quanto dovrebbe pagare 10 euro ciò che invece vale 8. Il mancato esercizio, tuttavia, comporta la perdita della totalità delle somme impiegate per pagare il premio e quindi della totalità dell'investimento effettuato (pari, nell'esempio, a 0,1 euro per il numero di warrant acquistati). 3 a ipotesi: il prezzo spot dell'azione Gamma è superiore al prezzo base (10 euro) ed è pari a 11 euro In questo caso, il portatore eserciterà il diritto incassando 0,1 euro per ogni warrant posseduto. La sua posizione netta, però, sarà neutra (nessun profitto) poiché quanto incassato compensa il premio pagato per l'acquisto del warrant. Quando il valore del sottostante determina un incasso pari al premio pagato viene raggiunto il punto di pareggio. 4 a ipotesi: il prezzo spot è ricompreso fra il prezzo base (10 euro) ed il punto di pareggio (11 euro) Al portatore conviene comunque esercitare il diritto. Cosi facendo riduce la perdita complessiva corrispondente al premio già pagato. Gli esempi illustrati possono essere sinteticamente rappresentati attraverso il seguente grafico che riporta, all'asse delle "x", il prezzo dell'attività sottostante e, all'asse delle "y", il profitto/perdita dell'investimento. Cos è il valore di un covered warrant Si può vedere come l'investitore inizia a conseguire un profitto per prezzi del sottostante superiori a 11 euro e come il profitto aumenti con l'aumentare del prezzo spot. La perdita, invece, è limitata al premio pagato per prezzi del sottostante inferiori a 10 euro. Per prezzi fra 10 e 11 euro il sottoscrittore subirà una perdita inferiore al premio pagato. Le quattro ipotesi riportate riguardano una call. Analoghi esempi possono essere riferiti ad una put, tenendo conto, però, che la posizione dell'investitore è in questo caso inversa. Pertanto, il suo guadagno sarà connesso all'andamento negativo dell'azione sottostante e si realizzerà quando il prezzo spot sarà inferiore al punto di pareggio e sarà massimo (pari allo strike diviso per la parità) nel caso di azzeramento del valore del sottostante.\n6 Consob - Commissione Nazionale per le Società e la Borsa 5 guente all esercizio del diritto - che consiste, per il call, nella differenza fra prezzo spot e prezzo di esercizio e, per il put, nella differenza tra prezzo di esercizio e prezzo spot - è comunemente detto valore intrinseco. Non può assumere valori negativi in quanto, come già detto, il portatore ha la facoltà ma non l obbligo di acquistare o vendere e, pertanto, nel caso lo spot fosse inferiore al prezzo di esercizio del call (o viceversa per il put), eviterà semplicemente di esercitare il diritto, con una perdita limitata alle somme pagate per il premio. La relazione fra spot e prezzo di esercizio determina anche la cosiddetta moneyness di un covered warrant. Questo concetto esprime la distanza del prezzo spot rispetto al prezzo di esercizio. Un covered warrant si dice at-the-money quando il suo prezzo di esercizio è esattamente pari al prezzo spot (il valore intrinseco è quindi nullo); in-the-money quando l investitore percepisce un profitto dall esercizio (valore intrinseco positivo, cosiddetto pay off positivo): pertanto, un call è in-the-money quando lo strike è inferiore allo spot, mentre, al contrario, un put è in-the-money quando lo strike è superiore allo spot (quando questa differenza è molto ampia si parla di warrant deep in-the-money); out-ofthe-money quando la differenza fra spot e strike è negativa, quindi non attribuisce alcun guadagno all investitore (per convenzione il valore intrinseco, non potendo essere negativo, è nullo). Nel caso la differenza sia molto ampia si parla di MONEYNESS CALL PUT in the money at the money out of the money presso spot maggiore prezzo di esercizio presso spot uguale prezzo di esercizio presso spot minore prezzo di esercizio presso spot minore prezzo di esercizio presso spot uguale prezzo di esercizio presso spot maggiore prezzo di esercizio VALORE INTRINSECO Positivo Nullo Nullo warrant deep out-of-the-money. Il valore intrinseco, però, non rappresenta l intero valore di un covered warrant. Infatti, scorrendo le quotazioni pubblicate, si può notare che anche warrant deep out-of-the-money hanno un prezzo. Questo prezzo rappresenta il valore temporale (time value) ed esprime la probabilità che il warrant possa comunque assumere, entro la data di scadenza, un valore intrinseco positivo o, nel caso abbia già un valore intrinseco positivo (in-the-money), la probabilità che questo aumenti, incrementando il guadagno dell investitore. Il valore di un covered warrant è quindi la somma di due componenti: il valore intrinseco ed il valore temporale. Entrambe concorrono a formare il prezzo di mercato che esprime la probabilità che il portatore consegua un guadagno più o meno elevato. Questo spiega perché, generalmente, i warrant non vengano esercitati ma venduti sul mercato. Con l esercizio, infatti, il portatore conseguirebbe il solo valore intrinseco, rinunciando al valore temporale. Quanto detto, però, è vero per i call ma non vale, almeno teoricamente, per i put. Il fatto che vi possano essere, almeno teoricamente, dei casi in cui è conveniente l esercizio anticipato di un put spiega perché, a parità di altre condizioni, il valore di un put americano è superiore a quello di uno europeo che, ricordiamo, non consente l esercizio anticipato. Come si calcola il valore di un covered warrant Per calcolare il valore teorico di un covered warrant si utilizzano modelli probabilistici che combinano fra loro più variabili. In particolare, il valore dipende da: a) strike price; b) prezzo spot;\n7 6 Covered warrant c) durata (tempo intercorrente tra il giorno di valutazione alla scadenza dell opzione); d) tasso di interesse risk free ; e) volatilità dell attività sottostante; f) eventuale rendimento dell attività sottostante (ad esempio per le azioni il dividendo atteso). Il mutare di ciascuna di queste variabili determina la variazione del prezzo del covered warrant ed è più o meno correlata al variare delle altre. Per semplicità si studia l effetto di ciascuna variabile ipotizzando fisse le altre. L influenza dello strike price in rapporto al prezzo spot è intuitiva: nel caso di opzioni out-of-the-money, maggiore è la distanza del prezzo spot rispetto allo strike al momento dell acquisto minore sarà il valore del warrant, poiché minore è la probabilità che lo spot assuma valori utili per l investitore; viceversa nel caso di opzioni in-the-money, maggiore è la distanza del prezzo spot rispetto allo strike al momento dell acquisto maggiore sarà il valore del warrant, poiché maggiore è la probabilità che lo spot mantenga valori utili per l investitore. Particolare importanza assume l andamento delle quotazioni spot: - il prezzo del call è direttamente rapportato all andamento dell attività sottostante: a parità di tutte le altre condizioni, ad aumenti del sottostante corrispondono incrementi del prezzo del warrant e viceversa in caso di diminuzione - il prezzo del put è inversamente rapportato all andamento del sottostante, per cui, sempre ferme le altre condizioni, un aumento di quest ultimo comporta una diminuzione del put e viceversa. Per una più puntuale spiegazione della reattività del prezzo del covered warrant all andamento del sottostante si rinvia al successivo paragrafo Le greche, nella parte relativa al Delta. Altro fattore determinante per la valutazione dei covered warrant è il tempo. Abbiamo già visto, infatti, che una componente del prezzo di un warrant è detta valore temporale. E abbiamo visto che questa componente rappresenta la probabilità che il titolo, entro la data di scadenza, possa far conseguire un guadagno (o un maggior guadagno) al portatore. E intuitivo, allora, che il valore temporale diminuisca con il trascorrere del tempo - perché più la scadenza è vicina minori sono le probabilità che il warrant acquisti maggior valore - fino ad azzerarsi alla scadenza, quando il valore del warrant coinciderà, semplicemente, con il valore intrinseco, se positivo. Da ciò deriva una caratteristica fondamentale di questi strumenti finanziari: ferme le altre variabili, il prezzo di un warrant diminuisce con il trascorrere del tempo e questa diminuzione si accelera con l approssimarsi della scadenza. E il cosiddetto effetto cono gelato : se lo si tiene in mano senza mangiarlo si scioglie, dapprima piano e, poi, sempre più velocemente. Il grafico che segue rappresenta l evoluzione del prezzo di una opzione al ridursi del tempo disponibile, nei casi atthe-money (ATM), in-the-money (ITM), out-of-the-money (OTM), e evidenzia, fra l altro, che alla scadenza solo i warrant in-the-money conservano un valore (pari al valore intrinseco).\n8 Consob - Commissione Nazionale per le Società e la Borsa 7 Fra gli elementi che contribuiscono a determinare il valore di un covered warrant merita una particolare attenzione la volatilità del sottostante. Questo concetto esprime il grado di variabilità dei prezzi di una attività: tanto più i prezzi si muovono velocemente, e con rilevante ampiezza in entrambi i sensi, tanto maggiore è la volatilità. La sua influenza sul prezzo dei warrant, sia call che put, è di tipo diretto, nel senso che ad aumenti/diminuzioni della volatilità corrispondono aumenti/diminuzioni del prezzo dei warrant. Infatti, più elevata è la volatilità di un titolo più è probabile che la sua quotazione si muova e che, fra i valori possibili, assuma alla scadenza anche valori favorevoli per l investitore. In altri termini, con maggiori valori di volatilità è più probabile che se il warrant è out-of-the-money vada inthe-money o, se già lo è, vada ancora più in-the-money, determinando guadagni anche rilevanti. Si presti però attenzione alla circostanza che con maggiori valori di volatilità è anche probabile che se il warrant è in-the-money vada out-of-themoney o, addirittura, deep-out-of-themoney, anche se la perdita è in ogni caso limitata al valore del premio. E bene tenere presente che la volatilità, in quanto misuratore della variabilità della quotazione, non dà alcuna indicazione sul trend rialzista o ribassista del titolo. Per comprendere meglio questo concetto, si confronti l andamento dell indice MIB30 (l indice dei trenta titoli più liquidi e capitalizzati del listino azionario italiano) e della relativa volatilità a 30 giorni, nel periodo gennaio novembre Dal grafico si osserva come la volatilità dell indice MIB30 abbia avuto un andamento al rialzo e al ribasso non rapportato direttamente all andamento dell indice. Ad esempio nel periodo giugno - ottobre 2000, a fronte di una sostanziale invariabilità dell indice, la volatilità ha subito una forte riduzione. La volatilità fin qui considerata è determinata con riferimento a valori assunti nel passato. In questo senso, si parla di volatilità storica e costituisce un dato oggettivamente calcolabile a posteriori. La volatilità storica, però, non è necessariamente indicativa del livello futuro di volatilità che assumerà il sottostante. A questo fine viene comunemente utilizzata anche la cosiddetta volatilità implicita. Questa, infatti, non rappresenta un dato storico ed esprime le aspettative degli operatori del mercato in merito alla variabilità del sottostante. Si dice implicita (nei prezzi) in quanto si estrapola dai prezzi dei contratti di opzione che si formano sul mercato. Si determina attraverso gli stessi modelli di calcolo del prezzo delle opzioni, considerando però il prezzo come dato noto e la volatilità come incognita. La volatilità implicita riveste una notevole importanza nel mercato delle opzioni. Frequentemente, infatti, nelle operazioni tra investitori professionali e intermediari, piuttosto che quotare il prezzo si quota la volatilità implicita. Ma la volatilità implicita è importantissima anche per indirizzare le scelte dei risparmiatori: come vedremo, essa consente di comparare efficacemente la convenienza dei vari covered warrant presenti sul mercato, anche in rapporto ad altri prodotti simili (ad esempio contratti di opzione quotati sui mercati derivati). Fra gli elementi che contribuiscono a de-\n9 8 Covered warrant terminare il prezzo dei covered warrant vi sono, infine, il tasso di interesse risk free ed i rendimenti attesi dell attività sottostante. Il tasso di interesse, considerate la vita media dei warrant e l attuale stabilità dei tassi, è un elemento marginale. Può essere sufficiente sapere che l aumento del tasso di interesse influisce positivamente sul valore del call e negativamente su quello del put (e viceversa nel caso di diminuzione). L aumento dei rendimenti attesi deprime il prezzo dei call e accresce quello dei put (e viceversa). Le greche Abbiamo visto come l investimento in covered warrant sia esposto all andamento di più variabili economiche e, precisamente, di quelle che concorrono a determinarne il prezzo (quotazione, volatilità e rendimenti attesi del sottostante e tasso di interesse risk free). L effetto di queste variabili sul risultato economico dell investimento dipende da come si combinano con le caratteristiche strutturali di ciascun warrant (call o put, strike, scadenza, parità). Questa combinazione, ovviamente, non è statica ma cambia continuamente al mutare delle stesse variabili economiche. Si tratta, evidentemente, di strumenti finanziari la cui complessità raccomanda (soprattutto a chi opera professionalmente) l adozione di procedure di controllo sofisticate in grado di evidenziare l impatto di ciascuna variabile economica sul loro prezzo. Per misurare questo impatto, l analisi finanziaria ha introdotto alcuni coefficienti (le c.d. greche): Delta e Gamma per l andamento del sottostante, Theta per il tempo, Vega per la volatilità e Rho per il tasso di interesse. Le greche sono normalmente utilizzate dagli operatori professionali per la gestione del rischio di patrimoni che incorporano derivati e titoli. Non sono invece particolarmente importanti per i singoli risparmiatori. In ogni caso, per completezza di esposizione, tratteremo le principali. Coefficenti Delta e Gamma Il coefficiente Delta indica di quanto (in valore assoluto e non percentuale) varia il prezzo del covered warrant in relazione ad incrementi o decrementi del prezzo spot. Si evidenzia che gli incrementi/decrementi del sottostante cui si riferisce il valore del Delta devono essere particolarmente piccoli (±1%) a meno di non rendere erronea l interpretazione di tale valore; ciò in quanto, al crescere della variazione del sottostante, maggiore sarà l errore di calcolo del Delta. Il valore del Delta rappresenta, dunque, quanto della variazione del sottostante va ad aggiungersi o sottrarsi al prezzo del warrant. Può andare da 0 a 100% per i call e da 0 a - 100% per i put (il segno meno è dovuto al fatto che, ricordiamo, ad incrementi del sottostante corrispondono decrementi del put e viceversa). In particolare: - un Delta prossimo a zero esprime una sostanziale stabilità del prezzo dell opzione (in termini assoluti) a variazioni sufficientemente piccole del sottostante; - un Delta prossimo a ±100% (a seconda che siano call o put) esprime una elevata variabilità (sempre in valori assoluti e non percentuali) del prezzo in relazione alle variazioni (sempre sufficientemente piccole) del sottostante. tipo: call americano; strike: 8; spot: 10; durata: 180 giorni; prezzo:2,3; delta: 90%; parità: 1. ESEMPIO 1 Il warrant è in-the-money. La variazione dello spot di ±0,1 euro (cioè dell'1%) comporterà una variazione del prezzo di circa ±0,09 euro (cioè il 90% di\n10 Consob - Commissione Nazionale per le Società e la Borsa 9 0,1 euro). E infatti, il prezzo sarà 2,39 euro in caso di aumento e 2,21 in caso di diminuzione. tipo: put americano; strike: 8; spot:10; durata: 180 giorni; prezzo: 0,11; delta: - 10%; parità: 1. ESEMPIO 2 Il put è out-of-the-money. La variazione dello spot di ±0,1 euro comporterà una variazione del prezzo di circa ±0,01 euro. E infatti, il prezzo sarà 0,10 in caso di aumento e 0,12 in caso di diminuzione. Gli esempi introducono due considerazioni. La prima è che il Delta non è costante ma varia in ragione della moneyness e, in particolare, assume valori più elevati (a prescindere dal segno ±) nei warrant in-the-money rispetto ai warrant out-of-the-money (negli esempi, rispettivamente, 90% e 10%). Si può quindi dire che il Delta tende progressivamente allo zero quanto più il warrant diviene out-of-the-money mentre si avvicina al ±100% man mano che diviene in-the-money. La seconda considerazione è che il Delta misura la reattività del prezzo in termini assoluti e non percentuali: ci dice di quanti euro varierà il prezzo del warrant a piccole variazioni del sottostante. Per rispondere invece alla domanda di quanto ammonta, in percentuale, questa variazione bisogna ricorrere all effetto leva che esprime di quante volte la variazione percentuale del sottostante deve essere moltiplicata per ottenere la corrispondente variazione percentuale da applicare al prezzo del covered warrant. Calcolare l effetto leva è estremamente semplice: si moltiplica il Delta per il gearing (che non è altro che il rapporto tra prezzo spot e prezzo del covered warrant moltiplicato per la parità). Nell esempio n. 1 (call in-the-money) sopra riportato l effetto leva sarà pari a: ad un aumento del sottostante dell 1% corrisponderà un aumento del prezzo del warrant del 3,9 % Nell esempio n. 2 (put out-of-the-money) sarà pari a: ad un aumento del sottostante dell 1% corrisponderà una diminuzione del prezzo (si tratta di un put) del 9,1% Come si vede dagli esempi, se in valori assoluti sono i covered in-the-money ad avere la maggiore reattività al variare del sottostante (Delta prossimo a ±100%), la situazione cambia radicalmente se passiamo a considerare le variazioni percentuali, dove sono invece i warrant out-of-the-money a presentare maggiori livelli di sensibilità. Inoltre, occorre considerare che il Delta è influenzato anche dal fattore tempo: con l approssimarsi della scadenza del covered warrant, il Delta tende progressivamente ad assumere valori prossimi al ±100% ed allo 0% a seconda che siano, rispettivamente, in-the-money ovvero out-of-the-money. ESEMPIO Supponiamo due call americani. Il primo leggermente in-the-money (strike 10, spot 10,5, volatilità 30%) e il secondo leggermente out-of-themoney (strike 10, spot 9,5, volatilità 30%). I valori di Delta in relazione ai giorni mancanti alla scadenza, calcolati tenendo ferme tutte le altre variabili, sono i seguenti: Giorni alla scadenza Call in-the-money Cal out-the-money % 47% 90 68% 41% 18 78% 24% 9 86% 14% 4 95% 4% 2 99% 0,001%\n11 10 Covered warrant Se il Delta varia continuamente in relazione al tempo, si può dire che esso fornisce un analisi istantanea della sensibilità del covered warrant. La sua valenza istantanea è confermata dal fatto che i valori di Delta variano anche in relazione all andamento del sottostante. Anche per misurare questa variazione esiste un coefficiente. Si chiama Gamma ed esprime la variazione di Delta per uno scostamento unitario del prezzo spot. Se il suo valore è contenuto vuol dire che il Delta è poco reattivo all andamento del sottostante. Il contrario, se assume valori elevati. Coefficente Vega Abbiamo già visto la rilevanza della volatilità del sottostante nel determinare il valore di un covered warrant. E importante, pertanto, conoscere quanto quest ultimo sia sensibile alle variazioni della volatilità, anche e soprattutto per comprendere il grado di rischiosità del proprio warrant. Infatti, la volatilità di un titolo (come pure il suo prezzo) varia in maniera dinamica, determinando effetti, anche rilevanti, sul valore del warrant (ricordiamo che un incremento della volatilità fa aumentare il valore sia del call che del put, e viceversa). A questo fine ci viene in aiuto un coefficiente, il Vega (o Kappa), che esprime la variazione attesa (in valore assoluto e non percentuale) del valore del covered warrant a seguito di un cambiamento unitario della volatilità (poiché quest ultima è espressa in percentuale, per variazione unitaria si intende un punto percentuale). Il Vega di un covered warrant è sempre un numero positivo - poiché, come già detto, la volatilità influisce in maniera diretta sia sui call che sui put - e raggiunge il valore massimo se il covered warrant è at-the-money, mentre diminuisce via via che siano più o meno in e out-of-themoney. ESEMPIO Prendiamo in considerazione i seguenti covered warrant, caratterizzati da una diversa moneyness (in, at e out-of-the-money). Il coefficiente Vega, ad esempio, del CW 3 (put outof-the-money) è pari a 0,013. Infatti, a seguito di un aumento della volatilità di un punto percentuale (dal 30% al 31%), il valore del covered warrant passa da 0,095 a 0,108. La reattività del prezzo di un covered warrant alla volatilità è quindi massima se il warrant è at-the-money. Questo è vero in valori assoluti ma, attenzione, non lo è più se si considera l impatto della variazione della volatilità sul prezzo non più in valori assoluti ma in termini percentuali. In questo caso, sono i covered warrant out-of-the-money quelli che subiscono maggiormente l effetto del cambiamento della volatilità e ciò è dovuto al fatto che i prezzi dei warrant outof-the-money sono più bassi di quelli at o in-the-money. ESEMPIO Negli esempi della tabella precedente, l'incremento percentuale del prezzo dei tre covered warrant - secondo la formula: (prezzo t 1 - prezzo t 0 )/prezzo t 0 - per un incremento della volatilità dell'1% è il seguente: CW 1 (in-the-money) = 0,4% CW 2 (at-the-money) = 2,8% CW 3 (out-of-the-money) =13,7% E una situazione simile a quella che abbiamo già visto, nel precedente punto di questo paragrafo, relativamente al Delta, dove la seconda considerazione introdotta dagli esempi mostrava come a valori più ridotti in assoluto del coefficiente per i covered warrant out-of-the-money non corrispondesse affatto una minore sensibilità, in termini percentuali, del loro prezzo. Questa situazione deve fare riflettere sulla particolare rischiosità dei warrant out-of-the-money, poiché la loro\n12 Consob - Commissione Nazionale per le Società e la Borsa 11 notevole sensibilità può causare ingenti perdite nel caso in cui la direzione delle variabili economiche non sia quella sperata dall investitore. Altra caratteristiche del Vega è che il suo valore diminuisce con il tempo. Quindi warrant prossimi alla scadenza, a parità delle altre condizioni, sono meno sensibili ad una variazione della volatilità. Altri coefficenti Abbiamo visto che il covered warrant è soggetto (sempre a parità delle altre condizioni) ad una naturale perdita di valore nel tempo, dovuta all esaurirsi del suo valore temporale. Questo effetto è misurato dal coefficiente Theta che indica, appunto, quanta perdita (anche qui in valori assoluti e non percentuali) subisce il valore del covered warrant in un dato periodo (un giorno, una settimana, ecc.). Per questo motivo Theta è sempre negativo. Abbiamo anche visto che il covered warrant si deprezza sempre più velocemente, e quindi il Theta assume valori via via crescenti, all approssimarsi della scadenza. Resta da osservare che il Theta, come il Vega, raggiunge il suo valore massimo nel caso di warrant at-the-money. Ma anche per il Theta valgono le considerazioni svolte per Delta e riprese per il Vega, e cioè che il Theta esprime la variazione dovuta al fattore tempo in termini assoluti e non percentuali. Intesa in termini percentuali, le cose cambiano notevolmente, e sono i warrant out-of-themoney ad essere quelli che mostrano la maggiore sensibilità al trascorrere del tempo. E ancora una volta bisogna rimarcare la notevole rischiosità dei warrant out-ofthe-money, che si dimostrano estremamente sensibili non solo al trend sfavorevole di quotazione e volatilità del sottostante, ma anche al fattore tempo. E mentre il trend di quotazione e volatilità può anche essere favorevole, il trascorrere del tempo è sempre negativo per le sorti dell investimento. Infine, la sensibilità dei prezzi dei covered warrant al variare dei tassi di interesse viene misurata dal coefficiente Rho. Il mercato dei covered warrant In Italia, allo stato, il principale mercato dei covered warrant è il SeDeX (mercato telematico dei securities e derivatives), gestito dalla Borsa Italiana spa. I quattro segmenti in cui è suddiviso questo mercato sono: - plain vanilla, comprendente i covered warrant che consistono in un opzione call o put; - strutturati/esotici, comprendente covered warrant che sono combinazioni di opzioni call e/o put o che incorporano opzioni esotiche; - leverage certificates, che replicano l andamento dell attività sottostante con effetto leva; - investment certificates, che replicano l andamento dell attività sottostante senza effetto leva. I covered warrant oggetto della presente iniziativa sono quelli tipici, cioè quelli appartenenti al segmento plain vanilla. Alla società che gestisce il mercato compete, fra l altro, l ammissione a quotazione dei covered warrant una volta accertati i requisiti prescritti dal proprio regolamento, sia con riferimento agli emittenti che agli strumenti finanziari. Per l ammissione, diversamente dagli altri strumenti finanziari, non è previsto un flottante minimo (e quindi una diffusione fra il pubblico). Il titolo, una volta quotato, viene diffuso fra il pubblico attraverso le negoziazioni di borsa, dove l emittente si pone in posizione di ven-\n13 12 Covered warrant dita in via continuativa. L emittente (o il soggetto da lui incaricato) deve anche svolgere funzioni di market maker, e cioè garantire un livello minimo di liquidità attraverso l impegno ad esporre prezzi denaro (prezzi ai quali è disposto ad acquistare) e prezzi lettera (ai quali è disposto a vendere) per un lotto minimo di negoziazione, ovvero per il diverso quantitativo stabilito dalla società di gestione del mercato per ciascun covered warrant. La limitazione dell impegno ad un solo lotto di negoziazione e la previsione (contenuta nelle istruzioni al regolamento della Borsa Italiana) che, in caso di esecuzione di un operazione alle quotazioni esposte, il market maker abbia 5 minuti per inserire nuove proposte fa sì che, a volte, non sia agevole smobilizzare l investimento, soprattutto nel caso di warrant molto out-of-the-money, dove il prezzo estremamente basso può far sì che il controvalore di un lotto minimo sia irrisorio. E previsto, un limite di spread, inteso come differenza fra quotazioni denaro e lettera, al fine di contenere la differenza tra le quotazioni di vendita e di acquisto del market maker. Le negoziazioni sono sospese automaticamente quando vi sono scostamenti superiori ad un certo valore (attualmente il 30%) fra due contratti conclusi consecutivamente. In casi particolari il market maker può anche chiedere alla Borsa Italiana di essere temporaneamente esonerato dall esporre quotazioni. La completa disciplina concernente le negoziazioni nel mercato SeDeX è contenuta nel regolamento della Borsa Italiana e nelle relative istruzioni che sono riportate all interno del sito sezione documenti/ regolamenti. Sei regole per investire in covered warrant Dopo la teoria è la volta dei consigli pratici. Quelli che esporremo non pretendono di essere esaustivi e, tanto meno, di costituire garanzia di investimento redditizio. Vogliono solo essere strumenti utili e occasioni di riflessione per chi si accinge ad investire in covered warrant. Come sempre, è poi il risparmiatore che deve assumere in prima persona la responsabilità della scelta dell investimento. Il nostro lavoro vuole contribuire a che questa responsabilità possa essere assunta in un contesto di chiarezza e di informazione. 1. Conoscere le caratteristiche del prodotto e le regole del mercato E la regola generale per ogni tipo di investimento. Troppo spesso, infatti, la scarsa conoscenza del prodotto e del funzionamento del mercato è causa di perdite, anche rilevanti. Per i covered warrant questa regola è ancora più importante, per via delle loro peculiarità rispetto a strumenti più tradizionali (azioni, titoli di Stato, ecc.) e della loro maggiore rischiosità. A questo fine è necessario che l investitore legga il prospetto di quotazione, richiedendolo all emittente o alla Borsa Italiana. E anche opportuno che conosca la regolamentazione del mercato, e cioè il regolamento di borsa e le relative istruzioni (disponibili su Ovviamente questi documenti avranno rilevanza solo se il covered warrant è quotato sul SeDex. 2. Acquisire le conoscenze teoriche dei covered warrant L investimento in covered warrant, come in altri derivati, non può prescindere da una attenta e complessiva analisi di tutte le variabili che possono influire sul prezzo. E pertanto necessario che il risparmiatore acquisisca la conoscenza teorica dello strumento su cui intende in-\n14 Consob - Commissione Nazionale per le Società e la Borsa 13 vestire. 3. Scegliere il covered warrant giusto Acquisito il bagaglio informativo, è il momento di acquistare il covered warrant. Prima di tutto si decidono le caratteristiche del warrant, e cioè se call o put, l azione sottostante, lo strike, la durata. Questa decisione, nel caso l investimento non sia effettuato in un ottica di copertura del proprio portafoglio (v. il punto seguente), dipende dalle personali aspettative sull andamento dei mercati e dalla propensione al rischio (ricordiamo, ad esempio, che warrant out-of-the-money sono particolarmente rischiosi). Individuate le caratteristiche, scopriamo che sul mercato esistono warrant simili ma di diversi emittenti. La scelta fra più emittenti non è semplice e presuppone la valutazione di più elementi. Innanzi tutto il prezzo. Ed ecco la prima difficoltà, perché i prezzi offerti sul mercato dai vari emittenti possono non essere (e spesso non sono) direttamente confrontabili, dato che alcune caratteristiche (ad esempio la parità, il giorno di scadenza o lo strike) non coincidono con esattezza. Esiste però una soluzione: la volatilità implicita nei diversi prezzi offerti. E il miglior parametro di valutazione, perché permette di depurare il prezzo di un covered warrant dagli altri fattori, consentendo di paragonare due o più covered warrant con caratteristiche non esattamente coincidenti e valutare, in termini di volatilità implicita, quello più conveniente. L argomento verrà comunque ripreso nel successivo capitolo. Altro elemento che può condizionare il risultato dell investimento è il grado di liquidità del covered warrant. Infatti, rilevanti volumi di negoziazione garantiscono, da un lato, la possibilità di disinvestire prontamente e, dall altro, prezzi più competitivi. Non di rado accade che a prezzi più convenienti (in termini di volatilità implicita) corrisponda una ridotta liquidità. E questo può rendere difficile, o addirittura impossibile, rivendere i propri warrant in futuro. E anche importante controllare il lotto minimo di negoziazione. Un lotto minimo non elevato può infatti essere di ostacolo per la liquidazione futura dell investimento. Anche lo spread denaro-lettera è importante nella scelta dell emittente. Lo spread, infatti, rappresenta, a parità di altre condizioni, il costo implicito del disinvestimento imposto dal market maker-emittente. 4. Operare le giuste strategie operative E anche importante l adozione di una adeguata strategia operativa. I covered warrant, come le opzioni e gli altri derivati, nascono quali strumenti per strategie di copertura dei rischi associati ad un investimento. Tuttavia, le specifiche caratteristiche dei covered warrant - soprattutto l effetto leva finanziaria e la semplicità di acquisto - li rendono molto appetibili per strategie speculative. Non di rado, infatti, sono utilizzati quali succedanei speculativi dei titoli sottostanti: invece di acquistare un azione si investe sul relativo warrant per sfruttare maggiori potenziali guadagni. Spesso, però, si tende a sottovalutare il rischio che questa strategia comporta: a maggiori guadagni potenziali sono infatti di norma associate maggiori perdite potenziali. L utilizzo speculativo dei covered warrant, pertanto, dovrebbe limitarsi a strategie di ottimizzazione del rendimento del portafoglio e, quindi, essere contenuto ad una minima quota dei propri investimenti complessivi. Impegnare tutto o gran parte del proprio risparmio in questi strumenti è assolutamente sconsigliabile e, spesso, causa di perdite ingentissime.\n15 14 Covered warrant Infine, qualora il warrant sia con regolamento per differenziale monetario (c.d. cash settlement) occorre considerare la circostanza che il prezzo del sottostante, nel giorno di scadenza, potrebbe subire un andamento anomalo per il fatto che l emittente-market maker, a causa di necessità tecniche connesse alla propria gestione del rischio, potrebbe dover operare sul mercato del titolo sottostante con effetti sul relativo prezzo (e conseguentemente sul prezzo del warrant) nella direzione sfavorevole all investitore. Pertanto, occorre valutare se accettare il rischio di queste eventuali e non prevedibili oscillazioni, ovvero non aspettare la scadenza e procedere alla vendita del warrant o, se più conveniente, all esercizio del diritto in prossimità della scadenza. 5. Monitorare continuamente il proprio investimento L investimento in covered warrant è ben diverso da quello in strumenti tradizionali e comporta la necessità, una volta effettuato l acquisto, di monitorare il suo andamento e quello delle variabili fondamentali che influiscono sul suo prezzo. Particolare attenzione merita la caratteristica dei covered warrant di perdere valore per il solo trascorrere del tempo. Al riguardo è assolutamente sconsigliabile, se non pericoloso, acquistare ulteriori warrant in caso di ribasso dei loro prezzi nel tentativo di ridurre il costo medio di acquisto del portafoglio. 6. Conoscere le regole del gioco Il mercato dei covered warrant, a differenza di quello dei derivati IDEM, non è perfettamente simmetrico, e l emittentemarket maker, a causa della mancanza di competizione con altri market-maker, può acquisire una fisiologica posizione di vantaggio. Infatti, se da un lato il market maker, dovendo esporre prezzi denaro-lettera, svolge una utile funzione per gli investitori, l assenza di una reale competitività fa sì che i prezzi siano più o meno unilateralmente determinati dall emittentemarket maker. Il market maker, pertanto, entro i limiti imposti dalle norme che governano il mercato, può avvantaggiarsi da questa posizione. Questa circostanza, che fa parte delle regole del gioco, va tenuta ben presente quando si intende operare in covered warrant. Solo un elevato livello di competizione tra gli emittenti può garantire la qualità dei prezzi offerti. Uno strumento per orientare le scelte Con queste note non vogliamo limitarci a presentare una descrizione più o meno dettagliata, più o meno semplice ed efficace dei covered warrant. Vogliamo anche offrire uno strumento tecnico capace di orientare la scelta fra warrant di diversi emittenti, rendendo possibile valutarne la convenienza, anche in rapporto, come spiegheremo nel capitolo successivo, a prodotti alternativi. Abbiamo già accennato al fatto che la convenienza non può essere agevolmente valutata sulla base del prezzo, stante la difficile confrontabilità dei prezzi di covered warrant simili, ma non identici. E abbiamo già accennato alla volatilità implicita come prezioso strumento di comparazione, capace di rendere confrontabili prezzi di più covered warrant con caratteristiche simili ma non esattamente coincidenti. Riprendiamo l argomento con un esempio che può chiarire quanto detto. ESEMPIO Si consideri di voler acquistare un covered warrant call sull'azione Gamma. Sul mercato sono presenti tre diversi covered warrant con caratteristiche simili ma non coincidenti, offerti a prezzi differenti. Sappiamo inoltre che il prezzo spot al quale le azioni Gamma sono attualmente quotate è di 40 euro, che esse pagheranno un dividendo annuo dell'1% e che i tassi di interesse sono del 5%:\n16 Consob - Commissione Nazionale per le Società e la Borsa 15 Call A Call B Call C tipo americano americano americano strike 40 euro 41 euro 42 euro durata 36 giorni 44 giorni 46 giorni parità prezzo 0,16 euro 0,14 euro 0,15 euro Quale dei tre covered warrant è più conveniente acquistare? Il call B è davvero il covered warrant più economico? In realtà i tre covered warrant non sono direttamente confrontabili in termini di prezzo di mercato poiché si riferiscono a prezzi di esercizio e a scadenze, sebbene vicini tra loro, comunque diversi. Un modo per rendere i tre covered warrant confrontabili e valutarne la convenienza è quello di calcolarne la volatilità implicita nei prezzi di mercato. Come si vede, quindi, il covered warrant più conveniente è il call A, nel cui prezzo (il più alto dei tre) è implicita una volatilità più bassa pari al 30%. volatilità implicita Call A Call B Call C 30% 32% 40% Va comunque chiarito che la volatilità implicita così calcolata non corrisponde necessariamente a quella effettivamente quotata dal market maker, il quale potrebbe avere aspettative diverse circa il tasso di interesse ed il dividendo (aspettative che condurrebbero a valori di volatilità differenti). Tuttavia in termini di confronto relativo rappresenta un ottimo metro di valutazione (a condizione che si utilizzino gli stessi valori delle altre variabili - tasso di interesse e rendimento dell attività sottostante - per tutti i covered warrant posti a confronto). Un problema simile, ma molto più semplice, lo abbiamo affrontato tutti noi nel fare acquisti in un supermercato. Abbiamo sicuramente sperimentato, infatti, quando sia difficile comparare i prezzi di prodotti simili offerti in confezioni di peso diverso. Per agevolare la loro comparabilità, è stato introdotto l'obbligo di riportare, per ciascun prodotto, il prezzo riferito ad unità di misura (chilogrammo o litro). Ora è molto facile capire se un prodotto offerto a 4,87 euro in una confezione di 450 grammi è più conveniente rispetto ad un altro simile offerto a 3,77 euro, però in una confezione di 325 grammi: è sufficiente leggere il prezzo al Kg. Ovviamente, però, il prezzo non è il solo elemento da tenere in considerazione per effettuare un acquisto. Ma come si calcola la volatilità implicita? Abbiamo già detto che si utilizzano gli stessi modelli di calcolo per la determinazione del prezzo, inserendo il prezzo come dato noto e la volatilità come incognita. A questo fine, è possibile usufruire di un nostro calcolatore impostato per rendere evidente, immessi i dati necessari, la volatilità implicita. Il nostro calcolatore restituisce un dato che non ha la pretesa di essere l effettivo ed unico valore di volatilità implicita che i trader dovrebbero negoziare, ma è esclusivamente uno strumento che consente di paragonare più covered warrant tra loro (e di apprezzarne la convenienza) a condizione, però, che abbiano strike e scadenza simili. Si trascura l immissione da parte dell utente di specifici dati di dividendo e tasso di interesse, sfruttando alcune proprietà dell equazione differenziale stocastica sottesa al calcolo. Ciò in quanto, a condizione che questi dati siano uguali per tutti i warrant posti a confronto, più alta volatilità implicita significa maggiore prezzo e, quindi, minore convenienza (il calcolatore è su E da evidenziare poi che la volatilità è diversa in relazione a variazioni sensibili dello strike e della durata. Pertanto, questo dato deve essere preso con le opportune cautele e non deve essere utilizzato per il confronto fra titoli out-of-themoney e titoli in-the-money e tra titoli dalle scadenze significativamente diverse. Per queste ragioni nel nostro calcolatore sono stati inseriti dei vincoli che non ne consentono l utilizzo se i warrant di cui si vuole confrontare la volatilità implicita sono troppo disomogenei. Infine, un ultimo accorgimento: nel caso i covered warrant siano prossimi alla scadenza e abbiano come sottostante un titolo di cui sia nota la data di pagamento\n17 16 Covered warrant del dividendo, l utilizzo del calcolatore per confrontare due warrant scadenti, rispettivamente, prima e dopo la data di pagamento può fornire risultati fuorvianti. Questo caso, infatti, è assimilabile a quello in cui vengono confrontati due covered warrant con diverso sottostante. Per acquistare opzioni, non ci sono solo i covered warrant I covered warrant non sono i soli strumenti disponibili per acquisire il diritto di compravendere a scadenza un certo bene. Ben più diffusi, ormai da decenni, sono i contratti di opzione con i quali una parte, dietro versamento di un premio, acquista la facoltà di vendere o di acquistare in un momento futuro una determinata attività a condizioni prestabilite. Come si vede, i contratti di opzione presentano caratteristiche finanziarie del tutto assimilabili a quelle dei covered warrant. Si può dire, anzi, che da un punto di vista economico finanziario la posizione di chi acquista un covered warrant è equivalente a quella della parte che, nel contratto di opzione, acquista la facoltà di acquistare o vendere un certo bene. A ben vedere, infatti, i covered warrant sono nati per confezionare il meccanismo dei contratti di opzione in una scatola più adatta al piccolo risparmiatore. Se da un lato il contenuto finanziario è lo stesso, esistono però delle differenze, per così dire, strutturali : la presenza di un certificato scambiabile tra i risparmiatori (la scatola) e, soprattutto, un soggetto emittente il certificato. I contratti di opzione, invece, non sono rappresentati da certificati e consistono, semplicemente, in un impegno concluso fra acquirente e venditore. Questi contratti, però, sono resi tra loro fungibili attraverso l interposizione di una clearing house (o cassa di compensazione e garanzia) la quale svolge la funzione di controparte centrale. Svolgere la funzione di controparte centrale significa che, sebbene i contratti intervengano formalmente fra due qualsiasi parti, è la clearing house che garantisce l adempimento, eliminando cosi il rischio legato alla solvibilità dei contraenti. Questo rischio, cosiddetto di controparte, è invece presente per i covered warrant, a cui può aggiungersi anche il rischio che, alla scadenza, l emittente non sia in grado di adempiere alla prestazione incorporata nel warrant. Si può parlare, in quest ultimo caso, di rischio emittente. La garanzia viene prestata anche attraverso un sistema di marginazione, basato su procedure di valorizzazione quotidiana delle perdite e dei profitti originati dalle posizioni contrattuali aperte presso la clearing house (c.d. markingto-the-market). Chi opera in opzioni deve versare alla clearing house dei margini a garanzia degli obblighi assunti. I margini sono rapportati all esposizione della posizione dell operatore e sono quotidianamente adeguati al variare dell esposizione stessa. L obbligo di versare i margini esiste solo per chi, nel contratto, assume l obbligo di adempiere e non per chi acquista la facoltà di comprare o vendere (posizione, quest ultima, assimilabile a quella del portatore di un covered warrant, rispettivamente, call e put). La ragione è intuitiva: solo il primo rischia di essere chiamato ad adempiere in misura non determinabile a priori; il secondo rischia solamente di perdere il premio che, in ogni caso, ha già pagato al momento della conclusione del contratto. In Italia, la clearing house per il mercato delle opzioni è la Cassa di Compensazione e Garanzia S.p.a.. Vi sono poi altre differenze. I covered warrant hanno, di norma, scadenze più lunghe, generalmente oltre l anno, mentre la scadenza delle opzioni è solitamente inferiore all anno.\n18 Consob - Commissione Nazionale per le Società e la Borsa 17 Inoltre, acquistare opzioni comporta un investimento minimo che, seppure non esorbitante, è superiore a quello dei covered warrant che si pongono, quindi, come strumenti principalmente volti a piccoli-medi risparmiatori. Si tenga anche presente che le commissioni richieste dall intermediario per operare in opzioni potrebbero superare significativamente quelle dei covered warrant. In Italia, le opzioni più simili ai covered warrant sono quelle negoziate sul Mercato Italiano dei Derivati (IDEM), gestito dalla Borsa Italiana, dove sono scambiati contratti sull indice S&P/MIB e sui principali titoli azionari. Anche sul mercato IDEM, come su quello dei covered warrant (SeDex), la liquidità dei contratti è favorita dalla presenza di market maker. Sul mercato IDEM, però, vi sono generalmente più market maker. E questo un elemento di competitività che differenzia l IDEM rispetto al SeDex, dove vi è un solo market maker che, per di più, coincide generalmente con l emittente i covered warrant. Infine, per le opzioni IDEM non è prevista la possibilità di liquidazione per differenziale monetario (ad eccezione delle opzioni sul S&P/MIB). Se si tiene l opzione fino alla scadenza, quindi, occorrerà consegnare o ricevere materialmente i titoli, a meno di chiudere anticipatamente le proprie posizioni con una operazione di segno contrario. L investimento in opzioni IDEM può quindi rappresentare, tenendo però sempre presenti le differenze sopra illustrate, una alternativa all acquisto di covered warrant con durata medio-breve (si rammenti però la rischiosità di opzioni e warrant prossimi alla scadenza, per via dell elevatezza dei valori del Theta). Ancora una volta, però, spetta al singolo risparmiatore valutare la convenienza fra più investimenti. La Consob, con questa iniziativa, può solo dare un aiuto fornendo elementi di conoscenza utili per una scelta consapevole. E fra questi elementi vi sono quelli che si ottengono tramite il calcolatore presentato nel capitolo che precede che può applicarsi anche ai contratti di opzione. Il meccanismo è infatti lo stesso: si inseriscono i dati richiesti con riferimento (questa volta) all opzione IDEM e se ne ottiene la volatilità implicita, con la quale confrontare prodotti che per le loro caratteristiche si pongono come alternativi. Il ruolo della Consob L offerta al pubblico di covered warrant, al pari di quella di qualsiasi strumento finanziario, è sottoposta alla disciplina della sollecitazione all investimento. Tuttavia, l assenza del requisito del flottante per la quotazione di covered warrant e, quindi, la circostanza che il titolo sia direttamente venduto al pubblico in borsa fa sì che non si effettuino in Italia (salvo casi particolari) offerte al pubblico di warrant, intese come collocamenti preliminari finalizzati alla diffusione del titolo. Pertanto, di fatto, la disciplina della sollecitazione all investimento non si applica, se non in casi residuali. Come conseguenza, l emittente, oltre a non dover predisporre un prospetto di sollecitazione, non deve neanche sottoporre alla Consob le campagne pubblicitarie. Resta fermo che la Consob, ove ne venga a conoscenza, controlla la correttezza delle informazioni diffuse da soggetti sottoposti alla propria vigilanza. In ogni caso, poi, l Autorità garante della Concorrenza e del Mercato (Antitrust) è sempre competente in materia di pubblicità ingannevole. Gli emittenti, nel caso di ammissione dei propri warrant al SeDex dovranno invece predisporre il prospetto di quotazione da sottoporre alla Consob. La Consob ha il compito di assicurare, con il prospetto, la trasparenza sulle ca-\n19 18 Covered warrant ratteristiche dell emittente e dei prodotti, con particolare attenzione ai rischi, nonché sulle condizioni contrattuali e di quotazione. Il prospetto fornisce inoltre esempi circa il possibile rendimento dell investimento al mutare degli scenari (variazione dei prezzi e della volatilità del sottostante e vita residua). Il prospetto di quotazione Il prospetto di quotazione è un documento dove sono contenute le informazioni relative al soggetto emittente e allo strumento finanziario. Il prospetto è approvato dalla Consob che ne autorizza la pubblicazione, e si compone di più parti: il documento di registrazione, dove sono contenute le informazioni che riguardano la società emittente (azionariato, composizione degli organi societari, dati finanziari, economici e patrimoniali, ecc.); la nota informativa che contiene i dati e le informazioni relativi allo strumento finanziario; la nota di sintesi che contiene, sintetizzate, le principali informazioni relative al soggetto emittente, all offerta e agli strumenti finanziari offerti. Le tre parti sopra indicate possono essere comprese in un unico fascicolo oppure consegnate separatamente. Normalmente i covered warrant sono emessi sulla base di programmi di emissione. In tale caso, l emittente può predisporre un particolare tipo di prospetto che contiene, oltre alle informazioni sul soggetto emittente, le informazioni sull operazione e sul tipo di obbligazioni che possono essere definite in anticipo al momento di predisporre il programma. Sulla base di questo prospetto, poi, verranno offerte le singole emissioni e, in tale momento, verranno anche predisposte le condizioni definitive contenenti le informazioni relative alla singola emissione (ad esempio il sottostante e la data di scadenza) che non era stato possibile definire al momento della predisposizione del programma. I prospetti informativi sono messi a disposizione del pubblico presso la Borsa Italiana e presso gli emittenti. L originale è depositato presso l archivio prospetti della Consob. E possibile inoltre consultarli sul sito Una volta pubblicato il prospetto informativo, e una volta che la Borsa Italiana abbia ammesso il titolo a quotazione, possono iniziare le negoziazioni in borsa. La vigilanza sulla regolarità delle negoziazioni, e quindi anche sul comportamento degli operatori (compresi i market maker), spetta, in via diretta, alla Borsa Italiana. La Consob deve comunque vigilare sull operato della Borsa Italiana e, nell ambito di questa attività, procede all approvazione dei regolamenti dei mercati da questa gestiti. I quesiti più frequenti 1 - Chi regolamenta il mercato dei covered warrant? ll principale mercato dei covered warrant, il SeDeX, è gestito e organizzato dalla Borsa Italiana S.p.A., società autorizzata dalla Consob ai sensi dell art. 61 del Testo Unico della Finanza (D.Lgs. 58/98). Le relative regole di funzionamento sono stabilite nel regolamento del mercato, redatto dalla Borsa Italiana ed approvato dalla Consob, e nelle relative istruzioni. In particolare il Regolamento dei mercati organizzati e gestiti dalla Borsa Italiana (diponibile su stabilisce sia i requisiti che devono avere i covered warrant ed i relativi emittenti per essere ammessi alle negoziazioni, sia gli impegni degli emittenti, sia le modalità per lo svolgimento delle relative negoziazioni (le tipologie di proposte che possono essere immesse nel mercato, come vengono abbinate le proposte in vendita con quelle in acquisto e come si concludono i contratti, ecc.). Nelle Istruzioni al regolamento si trovano, invece, norme di maggiore dettaglio esplicative dei principi contenuti nel regolamento. Le caratteristiche di ciascun covered warrant ammesso a quotazione sul mercato sono fissate direttamente dall emittente nel Regolamento del covered warrant, dove sono altresì definiti gli specifici meccanismi di funzionamento\n20 Consob - Commissione Nazionale per le Società e la Borsa 19 nonché gli obblighi contrattuali che legano l emittente e il sottoscrittore. Il regolamento è parte integrante del prospetto di ammissione a quotazione ; quest ultimo deve contenere le informazioni necessarie relative all emittente (situazione patrimoniale, economica, finanziaria) nonché ulteriori notizie sui prodotti finanziari emessi. Sono tutti documenti, specie il prospetto ed il regolamento, da leggere attentamente perché, come per ogni altro investimento in strumenti finanziari, quello in covered warrant non può prescindere dalla completa conoscenza del funzionamento del mercato sul quale si sta operando e delle caratteristiche del covered warrant che si intende acquistare. 2 - Chi controlla il mercato dei covered warrant? Il Testo Unico della Finanza ha affidato specifiche competenze di vigilanza alle società di gestione dei mercati (per il SeDeX, il principale mercato italiano, la Borsa Italiana). In particolare, la Borsa Italiana, oltre a predisporre le regole del mercato, deve vigilare sul buon funzionamento del mercato stesso e verificare il rispetto delle norme contenute nel proprio regolamento da parte degli operatori, e quindi anche da parte dei market maker. La Consob, invece, ha una più generale funzione di vigilanza sui mercati e sulle società che li gestiscono. Al riguardo, la Consob approva le regole dei mercati, vigila su di essi, al fine di assicurarne la trasparenza, l ordinato svolgimento delle negoziazioni e la tutela degli investitori, vigila sull operato delle società che gestiscono i mercati e accerta le violazioni delle norme in materia di insider trading e di manipolazione. 3 - Che obblighi hanno i market maker? Gli obblighi dei market maker sono stabiliti dalla società che gestisce il mercato, nel proprio Regolamento e nelle relative Istruzioni (diponibili su In particolare gli emittenti si impegnano, anche affidando tali obblighi ad un altro intermediario, ad esporre in via continuativa proposte di acquisto e di vendita per quantità almeno pari al lotto minimo di negoziazione. Deve essere rispettato il limite di spread fra proposte di acquisto e vendita previsto nelle Istruzioni di Borsa Italiana. Quando le quotazioni esposte sono applicate (cioè viene concluso un contratto con il market maker) i market maker sono tenuti a ripristinare le proprie quotazioni entro cinque minuti. I market maker possono richiedere alla Borsa Italiana di essere temporaneamente esonerati dall obbligo di quotazione. I quantitativi minimi che il market maker deve quotare sono, come detto, almeno pari al lotto minimo di negoziazione, che viene stabilito dalla Borsa Italiana nel provvedimento di ammissione a quotazione di ciascun covered warrant. 4 - Quando investire in un covered warrant? I covered warrant sono del tutto assimilabili a contratti di opzione. Tali contratti, come altri derivati, svolgono un importante funzione di copertura dei rischi di portafoglio, consentono cioè di immunizzare un investimento da andamenti avversi dei prezzi. Ad esempio, se si possiede un titolo azionario, il proprio investimento sarà soggetto ad una potenziale perdita di valore ogni qual volta si verifichi una riduzione delle relative quotazioni sul mercato. Se si vuole porre un limite alla potenziale perdita del proprio investimento è possibile affiancare, pagando un premio, un covered warrant put out-of-the-money sul titolo posseduto. I covered warrant, tuttavia, sono spesso utilizzati per operare strategie non di co-\nLe reverse convertible. Cosa sono e quali rischi comportano per chi le acquista. Ottobre 2012. Consob Divisione Tutela del Consumatore\nLe reverse convertible Cosa sono e quali rischi comportano per chi le acquista Ottobre 2012 Consob Divisione Tutela del Consumatore Indice Introduzione 3 Le reverse convertible 4 Cos è una reverse convertible


Una piccola anteprima di "The Finder" » i-Bones\ni-Bones > Multimedia > Video > Una piccola anteprima di “The Finder”\nSiete curiosi di saperne di più sul tanto chiacchierato “spinoff” di Bones, nonchè episodio 6×19 “The Finder” che andrà in onda stanotte negli Usa? Benissimo, ve ne forniamo alcuni video in anteprima!\nPer prima cosa, però, cominciamo a chiamarlo con il suo nome…\nCome già spiegato in passato, infatti, la definizione di spinoff che la stampa gli ha assegnato è in realtà errata. Il termine tecnico più esatto sarebbe “backdoor pilot“, o anche, come l’ha definito Hart Hanson, un “crossover con una serie che ancora non esiste”. Eh già, perchè vi ricordiamo che l’episodio 6×19 di Bones, intitolato per l’appunto “The Finder”, fungerà soltanto da episodio pilota per questa eventuale nuova serie, ma, come tutti gli altri episodi pilota presentati ogni anno ai vari network, anche questo dovrà seguire un processo di selezione, al termine del quale potrebbe anche essere presa la decisione di non farne una serie.\nPer il momento, quindi, godiamoci l’episodio in quanto tale, dopodichè, in autunno, si vedrà…\nDietro le quinte e interviste ai protagonisti\nFOX All Access Dietro le quinte con il protagonista


Antonello Di Carlo: L'amore perduto VIDEO - Himeralive.it\nAntonello Di Carlo: L’amore perduto VIDEO\nSi tratta di una profonda e meditata citazione del poeta Antonello Di Carlo che ha spesso come tema l’amore malinconico ma pieno di toni di sentimenti profondi ma con lievi note di gioia che sfociano in una luce di speranza che si accende nel buio della tristezza dei ricordi. Con abile sensibilità di scrittura riesce sempre a far addentrare in un mondo di sensazioni ed emozioni autentiche il lettore calandolo in un contesto nel quale può rivedersi riflettendo e facendo aderire anche i suoi stessi pensieri. Questo possibile attraverso versi fatti di parole pregiate e versi meravigliosamente avvincenti.\nL’amore è quel sentimento autentico che non conosce tempo ma solo virtù.\nSpesso ha toni malinconici, tristi,ma pur sempre profondi e sempre attuali.\nE la poesia, è uno scivolare di versi caldi che scollegano per un attimo l’animo umano dalla cruda e fredda realtà, avvolgendola nel mondo parallelo dei sentimenti e dell’autenticità, in opposizione dall’apatia, all’egoismo, spesso falsità, con cui si trova in contrasto il poeta umile e sensibile. I suoi sentimenti e le sue emozioni in opposizione al materialismo,sfociano così nella tristezza e malinconia poiché non vedono possibilità di ricambio ed appagamento alla felicità ed alla gioia generando solo dolore.\nUna poesia di Antonello di Carlo , un omaggio alla sua arte e un ringraziamento per avermi onorata e scelta come voce di lettura del suo componimento.\nSono uno scrittore siciliano nato a Palermo 46 anni or sono e dal 2000 vivo a Reggio\nHo conseguito studi giuridici ma il liceo classico, in un certo qual modo, ha sempre\nplasmato e forgiato la mia indole di scrittore.\nSono ancora alle prime pubblicazioni (5 in tutto) ed amo la letteratura, la poesia, la\nfilologia, la filosofia, la storia, le lingue e, soprattutto, scrivere.\nNel farlo non ho regole e non seguo canoni, seguo il mio cuore, non le mode e le\ntendenze, e, di riflesso, in base alla mia ispirazione del momento, mi muovo con\npiacevole agilità tra versi e prosa, tra romanzi e saggi, tra storia e presente.\nScrivere per me è il più potente mezzo di espressione e di approccio con il mondo, e,\ni miei libri, sono una sorta di treno con cui cerco di condurre i lettori, miei atipici\npasseggeri, nel viaggio meraviglioso e straordinario alla scoperta del mio mondo,\ndelle mie emozioni e dei miei sogni.\nMa non li lascerò come passivi spettatori , grazie ad una simbiosi naturale che riesco\nad instaurare con essi, diventeranno parte attiva dei miei racconti, dei miei saggi e\ndelle mie elegie.\nIn ultimo, ma non in ordine d’importanza, mi piace precisare che i lettori sono i miei\npiù importanti ed attenti osservatori da cui accetto critiche, riflessioni e\nconsiderazioni che, secondo il mio punto di vista, rappresentano il più importante\nmomento di crescita per uno scrittore.\nLa scrittura non è magia ma, evidentemente,\npuò diventare la porta d’ingresso per quel mondo che sta nascosto dentro di noi. La\nparola scritta ha la forza di accendere la fantasia e illuminare l’interiorità.\nTags: Antonello Di Carlo, himeralive, Himeralive.it, Poesia amore\nPrevious Covid, istituita la zona rossa nel Comune di San Fratello\nNext Donna di 89 anni vaccinata in Rsa muore: avviata autopsia, non sembrano esserci nessi tra emorragia e vaccino