Este es el secreto de Victoria Beckham para cuidar su piel - TKM United States\nEste es el secreto de Victoria Beckham para cuidar su piel\nLa modelo reveló que para mejorar la hidratación de su piel consume un alimento todos los días\nOctober 9th, 2016 2016-10-09T18:17:21-04:00 2016-10-09T18:17:21-04:00 TKM\nVictoria Beckham ha tenido algunos problemas con la hidratación de su piel. En la epóca de las Spice Girls su mayor preocupación era el acné, ya que era propensa a padecer y le llevó mucho trabajo poder controlarlo. Es por su situación personal que cada vez que halla algo que ayuda a mejorar la piel lo comparte con la sociedad. El ultimo de sus hallazgos es: comer salmón todos los días y a todo momento.\nEn la revista The Edit, Victoria dijo que el Dr. Harold Lancer, el dermatólogo al que acude en Los Ángeles, le aconsejó comer salmón todos los días. Agregó que ella se sorprendió con la sugerencia del medico y al repreguntarle “¿En serio? ¿Todos los días?”, el profesional le respondió: “Sí, en el desayuno, en la comida o en la cena, pero todos los días”.\nVER MÁS: Esto hizo Harper Beckham al aburrirse en el desfile de su madre\nSegún la redactora de belleza de Vogue, el salmón tiene un alto contenido en ácidos grasos Omega 3, es una fuente importante de proteínas y tiene un alto contenido en minerales como magnesio, fósforo y selenio, y eso es fundamental para el cuidado de la piel. Victoria ha señalado también en la misma entrevista que cree que contar detalles de belleza tan íntimos es una forma de ayudar a otras mujeres, y que ella lo siente como un deber. “No tengo tiempo para malgastarlo en mujeres que no apoyan a otras mujeres. Uno de los mayores cumplidos es que otra mujer te diga que estás guapa”, concluyó la modelo.\nVER MÁS: Victoria Beckham acusada de hipócrita por este video de Instagram\nY tú, ¿que crees de la opinión de Victoria?\nVER MÁS: Victoria Beckham se escribió a si misma una carta el día que conoció a David\nque comer para mejorar la piel


Museo virtual de Ajedrez – Ajedrez de Estilo\n4 julio, 2013 ajeinteg LatinAmérica 1\nCuando los contendientes se hayan ido, cuando el tiempo los haya consumido, ciertamente no habrá cesado el rito. Jorge Luís Borges Como toda expresión de la cultura occidental, el ajedrez surge en sus dos crisoles: China y Mesopotamia; su evolución transcurre por las civilizaciones de la ruta de la seda y del mediterráneo, en el siglo VIII el renacimiento islámico lo adapta y reinterpreta nombrándolo “ash-shatranj” y así es difundido en todas sus zonas de influencia; en el al-Ándalus, los castellanos lo adoptan llamándolo “acedrex”.\nDivertimento para las inteligencias e interfaz para desarrollar el pensamiento analítico, es una versión lúdica de visualización de estrategias y escenarios prospectivos. Son sabidas sus virtudes como matemática didascálica, y cada partida de ajedrez es un evento de meditación y reflexión.\nAjedrez, Museo Virtual Interactivo, integrado con imágenes perceptualizadas, arte visual de la sociedad del conocimiento, acervo de la Universidad Autónoma Metropolitana.\nMuseo Universitario que expone interpretaciones del devenir de la logística lúdica. Entrar aquí\nVictor Hugo Tobbachian\n5 julio, 2013 a las 11:48\nMuy buena su pagina de internet los felicito y sigan de esa manera


Gran cabaña visigoda de 200 metros cuadrados en Boadilla (Madrid) - Noticias - Arqueología Medieval\n4/10/14 .- http://arqueologia-paleoramaenred.blogspot.com.es/\nEl cerro de San Babilés se configura como un centro de influencia en época visigoda\nEl equipo arqueológico que trabaja en la zona sur de Boadilla del Monte para localizar los restos del patrón local ha desenterrado la estructura de una cabaña de época visigoda de unos 200 metros cuadrados.\nAsí lo ha confirmado el director del equipo arqueológico, Juan Sanguino, que ha relatado que la cabaña está asociada a otra de menores dimensiones y que pudo ser utilizada en la época visigoda como un espacio de reunión.\nEsta estructura se encuentra en la zona denominada Cerro de San Babilés, donde a principios de este año comenzaron las excavaciones para localizar los restos del patrón del municipio, que según la historia local, "fue martirizado alrededor del año 717 junto con 80 niños".\nSanguino ha explicado que hasta el momento, han aparecido la denominada Ermita de San Babilés y una necrópolis visigoda, fechada entre los siglos VI al VIII, con un "sorprendente y monumental" enterramiento que incluía una estela romana reutilizada, "algo único" en la Comunidad de Madrid.\nAdemás, se han identificado un horno de cal, monedas de los Reyes Católicos, y de Fernando VI e Isabel II, dos necrópolis con 40 tumbas de la época visigoda y los restos de una ermita de única planta con ábside y atrio, que dataría de los siglos XII y XIII, tras la Reconquista, y con posteriores fases de ampliación en los siglos XV, XVI y XVII que se corresponderían con visitas y peregrinaciones para posibles curaciones por intermediación del santo a personajes relevantes como el Infante Baltasar Carlos.\nCABAÑA DE ÉPOCA VISIGODA\nDesde el Ayuntamiento han explicado que la cabaña estaría asociada a otra estructura mayor, pero de similares características, con planta ovalada y delimitada por varios orificios de poste de gran tamaño y de zanjas perpendiculares. "La estructura debió de pertenecer a una gran estancia destinada a albergar las reuniones de los habitantes de la zona, presidida por una entidad o personaje con gran influencia en el territorio circundante", han indicado.\nAsí, han subrayado que este hallazgo le otorga a la Ermita de San Babilés una "importancia relevante" como centro de poder del territorio más cercano. "Estas áreas solían estar localizadas en un lugar visible desde multitud de puntos, con una Iglesia y un cementerio que aglutinaban el poder social y religioso de la zona, representado por un personaje de gran relevancia y carisma que conseguía aunar las voluntades de sus convecinos, germen del futuro poder político", ha señalado.\nCon todo ello, han asegurado que "falta aún por identificar" el posible templo visigodo, que "probablemente" se encuentre bajo los restos de la iglesia del siglo XII- XIII ya identificada. Por ello, el equipo arqueológico comenzó esta semana a ajustar los datos de la tomografía realizada en la primavera de este año.\nEl alcalde de Boadilla del Monte, Antonio González Terol, ha señalado que es una "buena noticia" que la nueva datación de los objetos encontrados se alargue hasta el siglo VIII pues confirma que la tradición oral "encaja" con lo encontrado hasta el momento y que "tiene un sustento histórico".\nEl Ayuntamiento, junto con la Hermandad de San Babilés, ha impulsado estas excavaciones que hasta el momento están arrojando "datos muy interesantes", han concluido en el Consistorio.


CRÓNICA FERROVIARIA: España: Oportunidades para la industria auxiliar en el sector ferroviario\nEspaña: Oportunidades para la industria auxiliar en el sector ferroviario\nEl sector del ferrocarril en España es, a día de hoy, uno de los adalides del sector industrial español. La tecnología española se ha convertido en un referente dentro del sector a nivel internacional, con múltiples contratos adjudicados a estas empresas en países como Arabia, Turquía, Brasil, Rusia o Estados Unidos. Pero no sólo el sector se mueve gracias al excelente trabajo de las multinacionales españolas y de las empresas proveedoras de las mismas, sino que otras grandes compañías del sector tienen en nuestro país plantas de fabricación. Este es el escenario tenemos la tecnología, la fabricación y la demanda.\nActualmente encontramos ejemplos de la demanda presente y futura en el sector del ferrocarril en países como Brasil, con una inversión prevista de 90.000 millones de euros hasta 2023 para el desarrollo y mejora de sus líneas. India, otro gran gigante a desarrollar, fija la inversión en 780.000 millones de euros para el quinquenio 2012-2017 en su red ferroviaria y de metro urbano. Rusia, con sus 85.000 kilómetros de longitud, establece una inversión de 450.000 millones de euros hasta 2030, para la modernización y mejora de su sistema ferroviario, China, con un plan de 250.000 millones de euros hasta 2020.\nEl futuro es prometedor para las empresas del sector, así como para todas aquellas empresas auxiliares que posibilitan con sus materiales y servicios, la finalización de cada proyecto ferroviario. Henkel forma parte de esas empresas, ofreciendo soluciones tecnológicas y apoyo técnico para que los fabricantes de primeros equipos y las empresas auxiliares, se mantengan en la cima de la tecnología ferroviaria.\nSoluciones para cada etapa y proceso\nCuando un cliente se enfrenta a un nuevo reto o a una mejora en una aplicación existente, es el momento proponer soluciones técnicas que den respuesta a sus expectativas. Henkel cuenta en su portfolio de productos y servicios con soluciones para la totalidad de la cadena de valor de cada fabricante. InterEmpresas.es\nEtiquetas: Contratos, Inversiones, Proyecto Ferroviario, Red Ferroviaria, Sector Ferroviario, Tecnología Ferroviaria


Ciencias Sociales y Humanidades, semillero de taxistas y vigilantes – Vivir México\nCiencias Sociales y Humanidades, semillero de taxistas y vigilantes\nReporta Excélsior que, de acuerdo con cifras de la Secretaría de Educación Pública, existe una alta incidencia entre los egresados de Ciencias Sociales y Humanidades para terminar como taxistas o vigilantes de seguridad. Los números arrojan que el 14% de los profesionistas en Antropología, Arqueología y Etnología terminan insertándose en estas actividades; en tanto que el 11% de los egresados en Historia también acaban prestando sus servicios en transporte o en seguridad privada. Además, los historiadores tienen el nada honroso segundo lugar en carreras con mayor desocupación laboral (16%), sólo superado por -paradójicamente- Ingeniería en Transportes\nEn la tasa de desempleo, el tercer lugar lo ocupan los ingenieros en Topografía, Geología e Hidrográfica. En cuarto lugar están los licenciados en Ciencias de la Comunicación, con un 11% de egresados sin empleo. Cierran el conteo las carreras de Ciencia Política, Administración Pública y Relaciones Internacionales. Los profesionales en Teología y Religión representan poco más del 4% de los profesionistas que laboran como taxistas o vigilantes, seguidos de cerca por quienes estudiaron Artes Plásticas. En el listado de estas ocupaciones también aparecen diseñadores gráficos (3.8%), abogados (3%) y economistas (2.4%).\nConforme el desempleo se agudiza, ningún profesional está exento de no hallar trabajo en su área de especialización. Sin embargo, es notorio que las Humanidades y las Ciencias Sociales son disciplinas mucho más demandadas y con menos oferta laboral. Parece contraproducente estudiar, pues la tasa de desempleo para una persona que no terminó la primaria es del 2.7%, en tanto que la de los profesionistas es del 5.7%. Claro que no hay que dejarse engañar por la cifra, porque los salarios de un profesionista son muy superiores en contraste con una persona que no acabó la educación elemental. Así que, profesionales de las áreas humanas, ¡a cuidar la chamba!


✔ Cómo aumentar la Autoestima: tips y consejos que funcionan\nPublicado: 12/12/2013 - Actualizado: 09/04/2018\nEs muy importante cuidar nuestra autoestima. No creo que me equivoque mucho si digo que todos alguna vez hemos nos hemos creído inferiores a los demás, o hemos pensado que no tenemos la destreza para conseguir lo que queremos. Sentimos que nuestra vida se estanca, que pasa el tiempo pero nosotros no avanzamos.\nPero esto puede cambiar y depende solo de nosotros, para ello vamos a aceptarnos como somos y dejaremos de culpar a otras causas de nuestra situación.\nTodo lo que nos pasa en la vida es consecuencia de nuestras “decisiones”.\nVivimos como nos han enseñado y muchas veces en un entorno negativo, esto hace que sigamos un estilo de vida aburrido, conformista y limitado y esto entre otras cosas nos crea una baja autoestima.\nPara superar este estado, tenemos que entender que las cosas tienen el significado les damos, fundado en lo que hemos vivido, nos han enseñado, hemos visto, etc., pero esto solo es solo nuestro punto de vista particular, nuestra forma de pensar.\nEn lo referente a la autoestima, la imagen que tenemos de nosotros es solo una imagen, pero ese perfil también es consecuencia de lo que hemos aprendido y vivido, que a su vez viene de decisiones que hemos tomado.\nTenemos que admitir que todo lo que nos ha pasado son lecciones que si no las asimilamos, seguiremos igual. Aceptar lo que nos ha sucedido y valorarlo justamente reforzará nuestra autoestima.\nBusquemos la solución a los problemas, en lugar de buscar más problemas a los problemas, porque lo que queremos conscientemente no siempre es lo que el subconsciente quiere.\nSeguro que todos queremos mejorar, pero a veces esto no pasa y la respuesta está en nuestros hábitos, que convierten nuestra vida en una rutina.\nCuando queremos cambiar esta o cualquier otra rutina, nuestra mente pierde el punto referencia que hasta ahora tenía y las cosas ya no son previsibles, ni están controladas como nos gusta y la mente se defiende enviándonos señales como son el miedo y la ansiedad, que son nuestra defensa y nos piden que volvamos a la normalidad, a lo que conocemos.\nTenemos que saber que lo que hemos vivido y experimentado no es lo único que existe, tenemos que abrir la mente a otras posibilidades. Posibilidades de grandeza.\nDonde van nuestros pensamientos, allí va la mente, por eso si pensamos siempre que no podemos, nuestro entorno será negativo y limitado, pero, si creemos que sí podemos y queremos lo mejor, vamos a pensar y a actuar igual y dejamos el conformismo.\nPara el cerebro, cualquier cosa fuera de lo normal, o diferente, es un peligro. Todos tenemos miedos y esos vienen de patrones creados por nuestra mente durante la vida.\nLa comodidad es nuestra enemiga para cambiar evitémosla y empecemos a actuar, a creer y a hacer cosas diferentes.\nDebemos aceptar que la incomodidad que sentimos, se pasa rápido.\nPensemos el peor resultado posible y que probabilidad hay de que este pase realmente.\nImaginemos los potenciales beneficios de actuar a pesar del miedo.\nExaminemos las situaciones y veremos que los beneficios y la posibilidad de conseguirlos son mayores que la peor predicción.\nLa mayoría de las veces no tenemos nada que temer, pero nuestro cerebro insiste en lo negativo.\nSomos seres de hábitos, la mayoría de nuestras decisiones y acciones son inconscientes. Las hacemos por costumbre, no porque busquemos algún propósito concreto. Son realizadas por la parte del cerebro que actúa automáticamente para mantenernos a salvo.\nTodos nos hemos retenido de hacer algo por el “qué dirán” y tenemos miedo al rechazo porque somos sociables y dependemos de los que nos rodean.\nNo hemos de temer ser rechazados, cada “NO” que recibimos, es un paso que nos acerca al “SÍ” que buscamos. Cada “NO” nos hace más sabios y fuertes que quien no lo ha intentado nunca.\nVivimos la vida para colmarla de experiencias y lo hacemos por nosotros mismos. La gente nos va a admirar más cuando hagamos algo, cuando actuemos aunque fracasemos.\nLo que hay detrás de todo esto se resume en una palabra: Actitud.\nSi nuestra actitud es positiva, generamos entusiasmo y pasión, también mejoramos el trato con las personas, lo que nos hace más atractivos a ellas.\nLa seguridad y la confianza nos ayudan a conseguir lo que queremos.\nPongamos manos a la obra y veremos cómo nuestra vida empieza a cambiar.\nEstás aquí: Naturopatía » Cuerpo y Mente » Cómo aumentar la Autoestima: tips y consejos que funcionan


Teléfono y Dirección de IMPORTADORA OKLA S.A.S, Pereira, Risaralda, Colombia\nInicio / DIRECTORIO / Repuestos para Motos / Teléfono y Dirección de IMPORTADORA OKLA S.A.S, Pereira, Risaralda, Colombia\nadmin agosto 21, 2015 Repuestos para Motos 1 Comentario\nDirección y Teléfono del almacén de Repuestos para motos IMPORTADORA OKLA S.A.S, Cl 9 1-140 Bdg 1-B-2 en Pereira, Risaralda.\nEncuentre en este artículo un listado detallado con los datos del Almacén para Motos, Repuestos para Motocicletas IMPORTADORA OKLA S.A.S. Podrá ver la dirección y el teléfono del repuestos para motocicletas IMPORTADORA OKLA S.A.S ubicado en el Departamento de Risaralda, de la Ciudad de Pereira, junto con datos de servicio y de estar disponible, los horarios de atención que ofrece dicho negocio de repuestos para motos.\nVer dirección y teléfono del Almacén de Repuestos para motos repuestos para motocicletas IMPORTADORA OKLA S.A.S, para solicitar un domicilio o preguntar por un repuesto, en Pereira, Risaralda.\nSi desea contactar el almacén de repuestos para pedir un domicilio, preguntar por un repuesto para su motocicleta o simplemente para contactar su almacén en la ciudad de Pereira, a continuación encontrará un listado que especifica, la dirección, teléfono y nombre del almacén de repuestos. Allí le brindarán toda la información correspondiente a los productos y servicios que ofrecen para su moto de alto o bajo cilindraje y los accesorios disponibles para cada marca (Auteco,Honda,Yamaha, BMW,Suzuki entre otras). Ver teléfono y dirección importadora okla s.a.s, a continuación:\nNombre del establecimiento: IMPORTADORA OKLA S.A.S\nDirección: Cl 9 1-140 Bdg 1-B-2\nTeléfono de contacto: Tel: (57) (6) 3300819\nCómo llegar a IMPORTADORA OKLA S.A.S en Pereira, Risaralda\nCOMENTARIOS SOBRE EL ALMACÉN DE REPUESTOS PARA MOTOS IMPORTADORA OKLA S.A.S, PEREIRA, RISARALDA, COLOMBIA\nPara nosotros es muy importante conocer los comentarios de nuestros visitantes, con respecto al contenido ofrecido y la información proporcionada del directorio de Almacenes de Repuestos, en especial el citado IMPORTADORA OKLA S.A.S del departamento de Risaralda.\nTecniMotos no tiene ningún contrato o vínculo con el almacén de repuestos para motos, IMPORTADORA OKLA S.A.S, en la ciudad de Pereira Risaralda. La información aquí contenida, muestra únicamente los datos de ubicación, servicios, productos y si es el caso, horarios de atención de teléfono y dirección importadora okla s.a.s. Sí desea realizar una búsqueda más extensa sobre IMPORTADORA OKLA S.A.S, por favor utilice el formulario de búsqueda disponible en la esquina superior derecha de este sitio.\nEtiquetasdireccion y telefono IMPORTADORA OKLA S.A.S servicios y datos de contacto de IMPORTADORA OKLA S.A.S Pereira Risaralda Colombia\nnoviembre 22, 2016 en 9:24 am\nbuenos dias srs okla. mi nombre es jhotn bohada colombiano, me dedico a la venta de repuestos para motos en venezuela soy vendedor de 5 compañias aqui en venezuela pero voy a regresarme para colombia y quisiera seguir en el ramo de las motos. que posibilidad hay que me contraten como vendedor mi ubicacion en colombia es en villavicencio, meta.


Atlus trabaja en Persona y Growlanser para PSP • Eurogamer.es\nAtlus trabaja en Persona y Growlanser para PSP\nRemake y Port de dos juegos de PSX.\nEn su último número, la revista Famitsu ha hecho público que la desarrolladora japonesa Atlus está trabajando en dos títulos para PSP que gustarán especialmente a los seguidores del género RPG. Se trata de Persona y Growlanser, el primero es un remake y el segundo es un port.\nTal como leemos en Kotaku, Persona será un remake creado desde cero del juego original que apareció hace 13 años para PlayStation. Como marca la tendencia actual el título será un poco más fácil gracias a que tendrá más puntos de salvado y selector de dificultad. También incluirá nuevas escenas cinemáticas. Saldrá a la venta en Japón el próximo 29 de abril.\nPor su parte, Growlanser será un port del RPG táctico también de la primera PlayStation aparecido hace exactamente 10 años. Aún así, se ha comentado que traerá nuevos personajes y nuevas rutas, así como mejoras en el sistema de batallas. El juego tiene fecha de lanzamiento para el 14 de mayo.\nLa gran pregunta es, ¿llegarán algún día aquí?


Pizarro cree que el PP "no hará bien todas las cosas cuando no consigue liderar un proceso en contra"\nVe a los sindicatos "muy contentos" cobrando el PER o sus subvenciones y advierte que se puede llegar a un endeudamiento como en Argentina.\nEl diputado y portavoz del PP en la Comisión Constitucional del Congreso, Manuel Pizarro, reconoció hoy que el PP "no estará haciendo bien todas las cosas cuando no logra liderar un proceso en contra". En este sentido, recordó que durante las elecciones "dijimos claramente lo que estaba por venir y la gente se fio más de la percepción del Gobierno".\nEn declaraciones a Onda Cero, recogidas por Europa Press, el diputado 'popular' adviritió que mientras que la gente no piense que hay alternativas y que se puede liderar, como hizo el PP en el año 1996, "seguiremos en esta especie de deriva hacia los cuatro millones de parados". "Yo creo que siempre se sale de los sitios, pero para salir hay que querer salir", puntualizó.\nEn la misma línea, Pizarro denunció que el Ministerio de Hacienda dispone del Índice Sintético de Actividad que avisan con seis meses de antelación de lo que va a pasar. "Ellos sabían lo que venía y no lo quisieron decir", aseguró.\nCon respecto a las cifras del paro, Pizarro se mostró preocupado y consideró que los sindicatos están "muy contentos cobrando su PER o su subvención"."Habrá que ver hasta cuándo aguantan las arcas del Estado soltando dinero", espetó, aunque no augura inestabilidad social. Asimismo, el diputado de los populares argumentó que en 2008 "hemos pasado del superávit del anterior al tres por ciento. Este año estaremos, según dicen, en el siete o en el ocho por ciento y el año que viene en el ocho por ciento. Vamos a verter una deuda sobre el PIB del 60 por ciento", advirtió Pizarro.\nEn este sentido, el diputado 'popular' alertó de que se puede llegar a un endeudamiento parecido al de Argentina, donde la mayor parte del presupuesto es para pagar los intereses de la deuda.\nEn cuanto a la duración de la actual coyuntura económica, Pizarro explicó que la crisis bursátil "está pasando", mientras que "estamos dentro de la bancaria" y cree que la crisis inmobiliaria "pasará dentro de tres años".\nCon respecto a la 'crisis del ladrillo', el diputado recordó que "hay un millón de pisos en stock" en un país que tiene una demanda anual de 300.000 pisos. "Primero deberemos vender ese millón de pisos en stock antes de generar más", puntualizó.\nPIZARRO PIDE A ZAPATERO QUE DEJE DE "ECHAR LA CULPA A LOS DEMAS"\nEn cuanto a la actitud del Gobierno, el diputado aseguró que "si yo fuera presidente, dejaría de echar la culoa a los demás". "El Gobierno debe ser el único que negó la crisis", comentó Pizarro, quien consideró que el Gobierno "no ha tomado ninguna medida más que soltar dinero por todos lados", algo que, en su opinión, "es pan para hoy y hambre para mañana".\nPizarro también habló de la reducción de los beneficios de los bancos, la cual supera el 20 por ciento. Sin embargo, el diputado consideró que "somos los reyes de la creación" puesto que en Wall Street el beneficio ha desaparecido y lo que se está dando fuera de España son pérdidas, no reducciones", argumentó.\nPor último y con respecto a la medida del Gobierno de dar liquidez a los bancos, Pizarro aseguró haber promovido el apoyo al Ejecutivo en esa medida, puesto que en España se vive una crisis del sistema financiero y "somos un país que no produce ahorro suficiente para sistema financiero". "Hacía falta liquidez por lo que lo apoyamos", puntualizó Pizarro, quien añadió que "hay que distinguir la liquidez de la solvencia". Y concluyó que el Banco de España "tiene que asegurar su solvencia".\nAl ser preguntado por la lucha de poder en Caja Madrid, el diputado del PP respondió que a su juicio esa entidad está "bien gestionada".


Floristerías en Singapur con envío a domicilio ⋆ FloraQueen, Página 2\nEnvío de flores a Singapur\nSingapur es uno de los países con mayor tradición y apreciación por las flores. Su clima cálido nos ofrece flores nativas. Por lo tanto, no es una sorpresa comprobar la enorme cantidad de envío de flores que se realizan en Singapur. Por su carácter mediterráneo gusta enviar flores a sus seres queridos, por todo tipo de razones: muestras de aprecio, de amor, de respeto e incluso de disculpa.\nSírvete de los servicios de floristería online FloraQueen, reina del sector en la actualidad, para enviar ramos de flores o arreglos florales a Singapur, siempre con el mejor asesoramiento y la máxima puntualidad, y con todas las garantías que te ofrece el sello de calidad de FloraQueen.\nEl envío de flores a Singapur es toda una tradición, y con FloraQueen te será todavía más fácil realizar este tipo de envíos. Además, FloraQueen te aconsejará y te ayudará a seleccionar el mejor ramo de flores para que aciertes en tu regalo.\n¿Cuáles son las flores más vendidas en singapur?


Miércoles, 29 Abril 2015 21:11\n28-04-2015 El Pontificio Consejo "Cor Unum" ha anunciado esta mañana el envío de una primera suma de 100.000 dólares, en nombre del Santo Padre, para ayudar a la población de Nepal, víctima del terremoto que asoló el pasado fin de semana ese país.\nSábado, 25 Abril 2015 00:03\nFirme compromiso contra las agresiones a las mujeres en los conflictos armados.\nJueves, 23 Abril 2015 18:33\nEl Papa invita a ver el mundo con los ojos de Dios Creador.\nJueves, 09 Abril 2015 16:28\nCiudad del Vaticano, 9 de abril 2015.–El Papa Francisco ha recibido esta mañana a veinte obispos del Sínodo de la Iglesia Armenio-Católica que participarán el próximo domingo en la Santa Misa que celebrará para los fieles de rito armenio en la basílica de San Pedro y durante la cual proclamará…\nMartes, 03 Marzo 2015 17:50\nEl Papa a las cooperativas del mundo\nPromover economía de honradez, desarrollo, justicia y paz alienta el Papa.\nJueves, 19 Febrero 2015 21:25\n“Cooperación y desarrollo en la pastoral de las migraciones” fue el tema del Congreso organizado por el Pontificio Consejo de la Pastoral de los Migrantes e Itinerantes que se desarrolló en Vaticano del 17 al 21 de noviembre de 2014.\nMiércoles, 11 Febrero 2015 22:48\n11-02-2015 La iglesia dirige en el mundo 115.352 centros sanitarios y de asistencia.


Luis\t0 comentarios Parto Prematuro En Perras\nParto prematuro en perras embarazadas. Si estás esperando una camada de cachorros de tu perra o estás planeando criar a tu propio perro, esto es importante saber.\nPara la gran mayoría de los perros adultos sanos de la mayoría de las razas, todo el proceso saldrá sin problemas, con poca o ninguna intervención humana necesaria.\nSin embargo, es importante ser consciente de algunos de los problemas potenciales que pueden ocurrir durante el período de la gestación y el ultimo parto, y uno de los más graves de estos es el parto prematuro en perras.\nEl período promedio de gestación para una perra es de alrededor de 63 días, pero esto puede variar debido a muchos factores, y cualquier cosa entre 60 y 67 días se considera normal.\nSin embargo, si tu perra entra en el trabajo de parto antes de los 60 días, esto se considera un parto prematuro, y este es un asunto muy serio que tiene enormes implicaciones.\nEn este artículo, vamos a ver el parto prematuro en perras con más detalle – incluyendo por qué esto podría suceder, los problemas que puede causar, y las posibilidades de supervivencia para los siguientes cachorros.\n¿Cuánto problema trae el parto prematuro en perras?\nEl parto prematuro en perras es razonablemente infrecuente, aunque existen varios factores de riesgo que pueden aumentar las posibilidades de un parto prematuro en algunas perras, que examinaremos más adelante.\nComo te mencione anteriormente, si tu perra ha logrado mantener su embarazo durante 60 días o más, el parto se considera normal, pero el parto antes de este punto se considera prematuro.\nPor cada día extra, menor es la probabilidad de supervivencia de los cachorros y su capacidad de crecer y prosperar a medida que envejecen. Las entregas de 7 o más días antes rara vez sobreviven.\n¿Por qué sucede el parto prematuro en perras?\nHay toda una serie de factores que pueden causar la entrega prematura, y aunque algunos de ellos pueden ser previstos como posibles problemas, otros son intangibles o más difícil de identificar.\nAlgunos de los factores de riesgo conocidos y más comunes para el parto prematuro en perras son:\n– Es joven o muy vieja. Las perras no deben criar hasta que tengan por lo menos dos años, y se deben retirar de criar antes de que alcancen la etapa madura de la edad adulta.\n– Una perra que está en mal estado de salud o mala condición durante la concepción, o durante el embarazo.\n– Cuidado inadecuado y mala utrición durante el embarazo.\n– Cualquier infección o enfermedad (incluyendo las infecciones de transmisión sexual que se pueden pasar durante el apareamiento) puede aumentar el riesgo de parto prematuro y/o tasas de muerte fetal.\n– Ciertas condiciones de salud tales como el hipotiroidismo pueden conducir a una mayor probabilidad de parto prematuro en perras.\nLas perras con condiciones de salud conocidas no deben criar, aunque por supuesto un problema de salud podría no ser evidente hasta que surja un problema.\n– El tratamiento con ciertos fármacos y medicamentos, en particular los medicamentos esteroideos o los medicamentos que afectan el equilibrio hormonal del cuerpo y el sistema endocrino puede causar problemas con la gestación.\n– Lesiones o traumatismos durante el embarazo también pueden causar el parto prematuro.\n– Los altos niveles de estrés durante el embarazo también aumentan el riesgo. Las razas pequeñas de perros están más en riesgo de parto prematuro que otros.\n– Ciertas razas de perro que se sabe que tienen más problemas que lo normal cuando se trata de apareamiento y parto también están en mayor riesgo, como el bulldog francés.\nEs importante que informes a tu veterinario si tienes la intención de criar a tu perro o tu perra está esperando cachorros, para que te ayude a identificar los factores de riesgo y lo que se puede hacer sobre ellos.\nGeneralmente, si una perra entra en el parto temprano, la mano de obra tendrá que ejecutar su curso, tu veterinario puede ser capaz de administrarle medicamentos para detener o retrasar el parto.\nCada día adicional que las crías permanecen dentro de la perra hasta la ventana usual de 60 a 67 días para el parto normal les da una mejor oportunidad de supervivencia, pero esto puede no ser posible.\nSi tu perra entra en oarto temprano, llama a tu veterinario de inmediato para que la asista, porque los cachorros, si nacen vivos, necesitarán cuidado especializado inmediato con el fin de tener una oportunidad de supervivencia.\nEs probable que esto incluya el cuidado durante las primeras dos semanas, utilizando una incubadora u otro ambiente controlado por temperatura, así como una alimentación especializada y cuidado físico.\nIncluso con este tipo de cuidado, los cachorros del parto prematuro en perras no están seguros de sobrevivir y prosperar, incluso después de que el período inicial de cuidados intensivos ha pasado.\nLos cachorros prematuros son más propensos que otros a nacer muertos o morir poco después del nacimiento, y tendrán una mayor susceptibilidad a enfermedades e infecciones, así como discapacidades mentales o físicas.\n← Sedantes Para Perros: Cómo y Cuándo Usarlos Con Seguridad\nQué Debes Hacer Si Encuentras Un Gato Callejero →\nQué Debes Saber y Qué Hacer Cuando Tu Perro Vomita\nEl Lenguaje De Los Perros: ¿Podría Tu Perro Estar Diciendo Algo?\nOrígenes del perro: ¿De Dónde Vienen Los Perros?


“Asunción siempre fue un barrio olvidado por el Estado” » Reconquista.com.ar\nLos cuatro candidatos a presidir la vecinal coincidieron en marcar el abandono al que ha sido sometido su barrio a lo largo de la historia por las autoridades municipales. Ramón Segovia, Horacio Rodríguez, Claudio Insaurralde y Alicia Ruiz Díaz competirán, con sus listas, el próximo domingo en las elecciones vecinales del Barrio Asunción.\nTodos participaron anoche del programa de la televisión local, Cuarto Intermedio, como lo vienen haciendo los candidatos de los veinte barrios de la ciudad que tienen elecciones este año.\nEntre las principales preocupaciones, las urgencias cayeron sobre la falta de alumbrado público que tienen la mayoría de las calles del barrio. Donde, además, manifestaron su preocupación por el vandalismo que destruye las pocas farolas existentes.\nOtro renglón se llevó el mal estado en el que se encuentran los caminos, todos de calzada natural, con el énfasis puesto en los accesos a través de la Ruta A009 y de la Ruta 1. En relación a esto los presentes se encargaron de remarcar que aún esperan por el enripiado de la calle 131, obra que debía hacerse a través del Presupuesto Participativo.\nTagged in Alicia Ruiz Díaz, barrio Asunción, Claudio Insaurralde, Horacio Rodríguez, Ramón Segovia, vecinal\nPrev«No hay nada nuevo» en la causa de Néstor Monzón\nNextEncontraron los pedazos de una moto robada el año pasado


ANÁLISIS Y VALORACIÓN DE TÉCNICAS\nAutor: Álvaro Martín Fraile\nDirector: MªLuisa Garayalde Niño\n1. Objetivo del trabajo ... 1\n3. Modelos de Valoración ... 4\n3.1. Objetivos y tipología ... 4\n3.2. Modelo de descuento de flujos de caja ... 6\n3.3. Modelo de descuento de dividendos ... 11\n3.4. Valoración relativa: Múltiplos ... 13\n4. Metodología para nuestra valoración ... 21\n5. Técnicas Reunidas ... 23\n5.1. Análisis Externo ... 23\n5.2. Análisis Interno ... 24\n5.3. Proyecciones ... 41\n5.4. Ke, Kd y WACC ... 43\n5.5. Descuento de flujos (FCF) ... 46\n5.6. Múltiplos ... 50\n6. Conclusiones ... 52\nCon este Trabajo Fin de Máster se pretende alcanzar un precio objetivo y recomendación sobre la acción de Técnicas Reunidas. Para ello vamos a realizar las oportunas proyecciones de sus estados contables y diferentes magnitudes financieras para poder llegar a unas conclusiones lo más realistas y precisas posibles. Para ello tendremos en cuenta los diferentes métodos de valoración que existen: Descuento de flujos, descuento de dividendos o múltiplos, entre otros. Los cuales hemos aprendido y puesto en práctica a lo largo de todo el máster, dentro de diferentes asignaturas.\nLos motivos que me han llevado a elegir este tema han sido varios. Entre los que cabe destacar: Gran predilección por las asignaturas de valoración y análisis financiero, así como las de finanzas corporativas; espíritu crítico y gran capacidad de análisis, elementos clave para la realizacion de este tipo de trabajos; elevado número de tutores disponibles especializados y con dilatada experiencia en este campo. La elección de Técnicas Reunidas se ha debido a que es una empresa española, cotiza en el IBEX 35 y en los últimos años está creciendo a un ritmo alto y tiene un elevado volumen de adjudicaciones.\nCuando nos planteamos llevar a cabo la valoración de una compañía nos lleva a\nplantearnos ciertas preguntas que se nos pueden plantear a futuro, como por\nejemplos operaciones de compra venta, salidas a bolsa. Es un procedimiento completo\nen el que se antoja necesario el establecimiento de una metodología de valoración que\nnos posibilite poner en marcha un análisis y una interpretación de la empresa, de su\nestructura económico-financiera, su composición interna, sector al que pertenece, etc.\nDurante la elaboración de este Trabajo Fin de Máster, vamos a emplear el modelo de\nvaloración de descuento de flujos de caja libre (MDFCF), empleando toda la\ninformación contable que se encuentre publicada en los diferentes canales disponibles\nde los últimos cuatro años. Esta información es de vital relevancia en el momento que\nqueramos obtener unos resultados lo más fiables y precisos posibles.\nPor otro lado, podemos conseguir un gran número de conclusiones si empleamos este\nmodelo, puesto que se consideran muchas variables, como son: 1)la evolución de los\ngastos financieros, 2)las necesidades operativas de fondos (NOF) o 3)el servicio de la\ndeuda, inputs claves que nos posibilitan determinar la rentabilidad de una compañía y\nconocer de primera mano su “salud” financiera.\nHemos decidido llevar a cabo la valoración de una compañía del IBEX-35 para des este\nmodo poder evaluar si el mercado recoge toda la información pública que está\ndisponible de dicha compañía y con ella, evaluar si se le es asignada un precio\nLa compañía que vamos a tomar en este análisis es Técnicas Reunidas S.A., ya que se\ntrata de una de las principales ingenierías en el mercado español y una de las líderes\nmundiales en cuanto a la construcción de activos de petróleo y gas. Además decir que\nen la actualidad, ha superado la revisión del Comité Asesor Técnico (CAT) del IBEX 35 y\nse ha decidido que siga en el principal índice bursátil de referencia de la bolsa\nEn este Trabajo Fin de Máster vamos a exponer dos modelos de valoración absoluta, el\nmétodo de descuento de flujos de caja libre y una variación del mismo, el modelo de\ndescuento de dividendos (MDD), aunque solo llevaremos a la práctica el método de\npara compañías en sectores maduros y Técnicas Reunidas está en una fase de\ncrecimiento, aunque bien es cierto, que cada vez se acerca más a una estabilidad, a\nmedio plazo, en cuanto a volumen de ingresos.\nAdemás utilizaremos la valoración por múltiplos, que es un modelo de valoración\nrelativa (VR), aunque en un menos grado, puesto que solo queremos comparar los\nresultados obtenidos y ver si son coherentes. Aun así, podemos avanzar que el modelo\nfundamental de este análisis será el MDFC.\nSi bien es cierto, que no vamos a poner en práctica otros métodos1 como pudieran ser\nlos métodos patrimoniales o la valoración de opciones reales, dado que los métodos\nque más hemos utilizado a lo largo del Máster han sido los que hemos descrito con\nanterioridad. Otro factor para centrarse en el empleo de esos métodos es que el\nestudio de los restantes modelos nos llevaría un mayor estudio, dada su complejidad y\nla falta de trabajo con los mismos.\nEl Trabajo Fin de Máster se va a dividir del siguiente modo. En el apartado 3 se\ndescriben los principales métodos de valoración de empresas (modelo de descuento\nde flujo de caja libre para la empresa, descuento de dividendos y el método de\nmúltiplos). En el apartado 4 vamos a introducir a la compañía sobre la que va a girar el\nTFM, cual es su actividad, el sector en el que se engloba, análisis del entorno general e\ninterno, sus principales clientes, etc. En el apartado 5 se muestran los datos necesarios\npara el cálculo de los métodos de valoración. Además se lleva a cabo la aplicación\npráctica centrándose en el MDFC y una tabla de valoración por múltiplos utilizando el\nPER y el EV/EBITDA, para comprobar si los datos obtenidos con las proyecciones\nguardan cierto rigor y se puede utilizar indistintamente uno u otro\nmétodo. Finalmente, en el último apartado se presentarán las conclusiones extraídas\nde los resultados obtenidos tras la valoración.\n3. Modelos de Valoración\n3.1.Objetivos y tipología\nLa valoración de una acción o de una compañía ha dado pie a escribir numerosos\nartículos y libros en el ámbito de la literatura financiera, dado que se producen\ndiferentes puntos de vista entre diferentes analistas acerca de las tasas de descuento a\nemplear, así como de las primas de mercado y riesgo a emplear.\nDado el grado de subjetividad que conlleva la realización de este estudio, vamos a\ncomenzar el desarrollo del trabajo con una serie de definiciones (Pablo Fernández\n2008, pp4) sobre las distintas acepciones que se le otorgan al término valor en lo\nrelativo al mundo empresarial.\n “Valor contable es la cifra del capital social”.\n “Valor contable de las acciones, es la diferencia entre el activo total y el\n “Valor de liquidación de una compañía se produce cuando se venden de\ntodos los activos de la empresa y se liquidan sus deudas y al valor\nresultante se le deducen los gastos de liquidación.”.\n “Valor de mercado de una empresa que cotiza en bolsa, es el valor que un\ninversor le asigna a cada compañía”.\nEl valor de una compañía no se puede mal interpretar con el precio, que es el\nmontante por el cual un oferente y un demandante se ponen de acuerdo para llevar a\ncabo la realización de compraventa de una compañía.\nSegún la clasificación de Femández (2008, pp3) los principales objetivos son:\n1) “Operaciones de compra-venta”.\n2) “Herencias y testamentos”.\n3) “Sistemas de remuneración basados en creación de valor para\ncuantificar la creación de valor atribuible a los directivos\n4) “Decisiones estratégicas sobre la continuidad de la empresa: seguir\ncon el negocio, vender, fusionarse, crecer o comprar otras\n5) “Procesos de arbitraje judicial”.\n6) “Valoración de una compañía cotizada en bolsa para comparar el\nvalor hallado con la cotización de la acción el mercado”.\n7) “Salidas a bolsa”.\nPodemos decir que una de las primeras diferencias que podemos resaltar es si el\nmétodo de valoración empleado ayuda a obtener una estimación solamente del\npatrimonio neto de una compañía, o por el contario del valor total (Enterprise Value)\nde esa compañía (incluida su deuda financiera neta, pudiendo ser ésta negativa). Este\nTrabajo Fin de Máster se va a centrar en los modelos que permiten llevar a cabo una\nestimación del Enterprise Value de la compañía. Asimismo, se obtendrá el valor de la acción que nosotros consideramos que se tendría que dar en unas condiciones de\neficiencia del mercado, si es recogida toda la información disponible.\nAunque coexisten cuantiosas clasificaciones, podemos distinguir los métodos de\nvaloración en tres tipos: 1)métodos estáticos, 2)mixtos y 3)dinámicos.\n1) Los estáticos toman en consideración el valor de la compañía de tal modo que\nes como si fuera una situación actual, derivada del balance. Se considera a la\ncompañía como un sumatorio de activos y pasivos y no es tomada como una\n2) En segundo lugar, podemos clasificar los modelos mixtos, provenientes de un\npunto de vista no dinámico proyectado por los estados financieros de la\ncompañía, incluyendo versatilidad en el intento de valorar los activos\nintangibles de una compañía.\n3) En último lugar, los métodos dinámicos están basados en las expectativas que\nse tienen a futuro de una compañía, tomando como referencia su pasado y la\nDe estos métodos de valoración que hemos considerado, nosotros nos vamos a\nel modelo teóricamente más preciso para la estimación del valor de la compañía según\nindica Femández (1999). Sin embargo, Damodaran (2002) señala que: “coexisten dos\nmodelos generales de valoración: el modelo de descuento de flujos de caja y el modelo\nde opciones reales, dando lugar a que en la práctica el más empleado sea el primero”.\nVamos a obtener el valor de Técnicas Reunidas S.A., para de este modo comparar el\nvalor de la empresa obtenido con el valor de mercado que refleja en la bolsa la\ncompañía y ver si sus acciones están sobrevaloradas o infravaloradas.\n3.2.Modelo de descuento de flujos de caja\nEn este punto se expone de una manera sencilla la relación con este método tal como\nes descrito en las fuentes de información empleadas: Damodaran (2006) y Fernández\nEl Método de Descuento de Flujos de Caja establece el valor actual de los flujos de\ncaja venideros descontándolos a una tasa que pone de manifiesto el coste de capital\naportado. Esto es imprescindible que sea de este método porque los flujos de fondos\nen diferentes momentos no pueden ser comparados de manera directa puesto que no\nes lo mismo utilizar una suma de dinero ahora, que más adelante en el tiempo.\nCuando se emplee este tipo de modelo se deberá de determinar una tasa de\ndescuento lo más precisa posible para cada uno de los flujos de fondos. El fijar esta\ntasa de descuento es uno de los procedimientos más críticos de todo el proceso de\nvaloración. Donde tenemos que tener en cuenta las volatilidades que se han dado a lo\nlargo del tiempo, así como el riesgo inherente al activo valorado.\nPor lo general, se suele llevar a cabo una estimación de los flujos generados de dinero\ndurante un horizonte temporal. Al final del mismo, se determina el terminal value de la inversión realizada y así se soluciona el problema de duración no determinada de flujos\nde caja, el cual, se subsana descontando hasta el momento inicial, considerándolo\ncomo un flujo más.\nEV = Valor total de la compañía Qi = Flujos de caja\nKi = Coste medio ponderado\nEsta expresión algebraica nos lleva a tener que realizar una proyección explícita de\ntodos flujos de caja que la compañía espera obtener en un tiempo futuro. Esto es un\ntrabajo que implica consigo infinidad de dificultades, por este motivo, lo que a\ncontinuación se expone, son dos posibilidades (existen tres en la práctica, pero en\ndiferentes asignaturas del máster las que hemos visto son las que vamos a reflejar)\npara poder remediar en gran parte o en su totalidad dicho problema. Podemos\nmencionar, que este cálculo se utiliza en entidades que están en un período de\ncrecimiento, porque de lo contrario no tendría sentido alguno.\n Método de crecimiento constante: calcula el enterprise value de la\ncompañía en función de los flujos de caja previsto en el siguiente período\nde tiempo (Q1) y de su tasa de crecimiento prevista constante (g) y\nperpetua. Se trata de una posibilidad más asequible de todas las que se\n Método de 2 intervalos: fracciona el espacio temporal de predicción de los\nflujos de cada tiempo en dos intervalos, en cada uno de los cuales se\nemplean tasas de crecimiento y de descuento diferentes. Este modelo es la\nalternativa más empleada en el mundo profesional.\nTras haber realizado una definición del método y sus respectivas modalidades,\nprocedemos a definir los procedimientos de cálculo de los flujos caja, la tasa de\n8 Procedimientos de cálculo de flujos de caja\nTeóricamente existen una serie de métodos de cálculo de los flujos de caja pero los\nque gozan de mayor relevancia a nivel académico son: el modelo clásico que es\nconocido como flujos de caja libre (FCF), y el modelo de flujos de caja de capital (CCF).\nInvCap e InvCC = inversión/des inversión en capital y la variación del capital circulante no financiero del periodo.\nt = tipo efectivo por Impuesto de Sociedades\nExpresión del CCF:\nCCF = FCFE + t x I\nPor lo general se utiliza como segunda alternativa, el uso del Equity Cash Flow o Flujo de fondos disponible para el accionista.\nI = gasto contable proveniente a los intereses que genera la deuda del período.\nEn la práctica, estas expresiones de cálculo de los dos modelos, son matemáticamente\niguales, salvo en el trato que es recibido por los beneficios fiscales provenientes de los\nintereses de la deuda financiera. Cuando se calcula los flujos de caja libres no son\ntomados en consideración el ahorro fiscal proveniente de los intereses de la deuda, sin\nembargo, en el CCF sí que se incluyen en el cálculo del mismo. Esto tiene una gran\nincidencia sobre la tasa de descuento empleada en el método de descuento de flujos\nde caja. Donde los flujos descontados son los Equity FCF, el coste de capital que se\nemplea es el de después de impuestos, pero si por el contrario se descuentan con CCF,\nesto se realiza antes de imputar los impuestos.\nSeleccionar la idoneidad de un modelo u otro obedece en gran medida a las\ncaracterísticas de la compañía a estudio y de la información disponible en el momento.\nPara la obtención del enterprise value de la compañía, es adecuado tomar una tasa de descuento correcta, y esta es el coste medio ponderado de capital después de imputar\nlos impuestos pertinentes (WACC). La expresión matemática del WACC con los flujos\ndescontados de los FCF para el accionista es:\nEqV = Capitalización bursátil de la empresa D = Deuda neta financiera\nPara obtener el coste de los recursos propios puede hallarse empleando dos\n El coste de los recursos propios implícito en el método de descuento de\n El Capital Asset Princing Model (CAPM), por el que se estima el Ke en\nrelación con el tipo de interés libre de riesgo (Rf), y de la correlación\nexistente entre lo que se denomina la rentabilidad de mercado (Rm) el\ntítulo valorado, comúnmente medido por la β:\nPara la estimación se escoge el segundo método, dado que éste, es el más empleado\nen la práctica y el que mejores resultados suele mostrar, quedando de la siguiente\nEl valor terminal o terminal value\nUna de las principales críticas que se suele realizar al modelo de descuento de flujos de\ncaja se puede focalizar en el cálculo del valor terminal mediante una perpetuidad.\nSegún Damodaran (2002), existen dos condicionantes básicos que se deben cumplir:\n“El primero de ellos versa en que la tasa de crecimiento constante y perpetua, g, no\ndebería sobrepasar a la tasa de crecimiento nominal a largo plazo del PIB. El segundo\nde ellos es la necesidad imperante de que las empresas inviertan del modo que\npuedan generar un crecimiento, inclusive en el estado estacionario. Este segundo\naxioma no se cumple siempre, ya que en el estado estacionario, la inversión en\ninmovilizado debe de ser igual al gasto que se imputa en la partida de amortización”.\nOtra discrepancia proviene con la ponderación relativa que tiene el valor terminal en la\nvaloración total, ya que por lo general suele ser excesivamente grande2.\nPara poder solventar estas imperfecciones se han promovido varios tipos de\nsoluciones teóricas, pero desgraciadamente, ninguna de ellas se ha llegado a poner en\nPara poder hallar el terminal value a través de múltiplos de valoración relativa, se precisa contar con esta información:\n Una valoración de la cuantía que considere el inductor del valor empleado\nal final del periodo de estimación.\n El valor estimado que adquiere el múltiplo que se ha extrapolado del\nconjunto de compañías comparables, al término del periodo de\nLlegando en ocasiones a superar por 10 el último flujo calculado y en algunos\n11 Además, existe en la práctica otro procedimiento de estimación del valor terminal, que\nes el valor de liquidación. El valor de liquidación se puede explicar como aquel valor\nque se obtendría si se enajenasen los activos de una compañía en un momento\ndeterminado, una vez que se han descontado los costes de venta y las deudas que\nestuvieran vigentes en relación con dichos activos. Este modelo sería idóneo, en el\ncaso de que se prevea que la compañía va a abandonar su actividad en un futuro\npróximo o si se tiene previsto venderla a corto plazo.\nLa principal salvedad, radica en que es basado en el valor contable (no, se toma en\ncuenta valores de mercado) de los activos y no se considera en ningún momento las\nexpectativas de generación de flujos futuros de dichos activos.\n3.3.Modelo de descuento de dividendos\nEl modelo genérico del método de descuento de dividendos, tomando en cuenta que\nKe (el coste de los recursos propios) es constante a lo largo de todo el período de\nvaloración, se puede expresar matemáticamente:\nDi = dividendos esperados en el periodo i.\nComo es francamente imposible estimar el comportamiento de una compañía a lo\nlargo del tiempo, es improbable calcular cuáles van a ser sus dividendos a pagar. Por\neste motivo, se han ido planteando diversas alternativas que han ido dando pie a otra\nserie de variables del método de descuento de dividendos (MDD).\nLas posibles soluciones menos complejas desde un punto de vista práctico serían las\natribuidas a varios autores, sin embargo fue Gordon (1962) el que más difundió la\ntécnica en posteriores estudios. Por este motivo, hoy en día es conocido con el nombre\nde método de Gordon.\nUna de las primeras soluciones, es la que parte del supuesto de que la compañía\nanalizada está en un período de crecimiento estabilizado, de este modo el valor de sus\n12 periodo (D1), el coste de los recursos propios (Ke), y la tasa de crecimiento constante y\nperpetua de los dividendos (g):\nEn referencia a esta variante, Damodaran (2002) lleva a cabo dos acepciones:\n “Si se asume que la tasa de crecimiento de los dividendos (g) es constante y\nperpetua, ésta no puede rebasar a la tasa de crecimiento esperado en lo que\nse refiere al plazo del PIB del país en el que esté emplazada la compañía de\n “Se considera como hipótesis cierta también, que el conjunto de variables que\nexpresan rendimientos dentro de la empresa, crecen a la misma tasa g, si\nconsideramos constante la política de dividendos.”\nPero en realidad, las dos acepciones anteriores dotan de poca flexibilidad, por lo que\nhace difícil su implementación en un entorno profesional. Por este motivo, se han ido\nsolicitando soluciones menos rígidas para de este modo, ser capaces de valorar\ncompañías con un crecimiento algo mayor o para poder dilucidar etapas de\nSegún Damodaran (2006): “estas variables del MDD son más bien achacables al\ndesarrollo de la práctica profesional más que a un componente puramente\nLa modalidad del MDD más utilizada por la gran mayoría de expertos en la materia, es\nquizás la que emplea dos periodos temporales para representar dos etapas distintas,\npor las que es esperado que oscile el crecimiento de la empresa. Siendo una etapa\ninicial de crecimiento alto de n periodos de duración, hasta llegar a la segunda etapa,\nUso práctico del MDD\nUna de las primeras limitaciones que presenta el modelo de descuento de dividendos,\nes la que proviene por parte de Modigliani y Miller (1985) y se conoce con el nombre\nde principio de irrelevancia (la cual hemos estudiado en clase dentro del programa de\ndiferentes asignaturas). Se crea la nula relevancia valorativa de los dividendos pasados,\nes decir, que los dividendos anteriores tienen contenidos información sobre los precios\nde mercado de las acciones.\nEn este sentido, Damodaran apunta que aunque este método tiene cuantiosas críticas\nhacia el mismo, asimismo, cuenta con numerosas usos prácticos, entre los que cabe\n “Este modelo puede dotar de un valor de partida para compañías que pueden\nhacer frente a más dividendos de los que en realidad se están repartiendo. De\neste modo, el modelo de descuento de dividendos calcula una valoración\nmenos arriesgada bajo la premisa de que el resto de flujos disponibles para los\naccionistas pudieran ser empleados en inversiones poco o nada rentables.”  “Permite tener valoraciones de empresas que, debido a su madurez, destinan\nla mayor parte de sus flujos disponibles a el pago de dividendos”.\n “Es posible su implementación en compañías, en las que resulta muy difícil\nestimar otros flujos de caja diferentes al hallado mediante descuento de\n3.4.Valoración relativa: Múltiplos\nEl principal objetivo de estos modelos es la valoración de cualquier activo que se\nseleccione, realizando esa valoración teniendo en consideración cómo los mercados\nestán valorando activos similares.\nEn un primer momento se selecciona el múltiplo con el que vamos a obtener la\nestimación de valor de la compañía. La selección de este múltiplo viene condicionada\npor el indicador de valor que conlleva su propio cálculo. Un indicativo de valor es un\nnúmero referenciado con el valor de la compañía y escogida por el analista, la que\nmayor relación guarde con los rendimientos que se den en el futuro y con la creación\n14 En otro proceso del procedimiento se selecciona un grupo de compañías similares a la\nde la seleccionada en la valoración, es decir, con un conjunto de elementos o variables\ncomunes entre ellas. Empleando una herramienta estadística, como por ejemplo son\nlos ratios, que consideremos la más oportuna por su manejabilidad y precisión,\nhallaremos el múltiplo del grupo de compañías comparables a raíz de los múltiplos\nindividuales de cada compañía que lo integra.\nEl procedimiento que está más en uso el campo profesional para elegir las compañías\ncomparables es la pertenencia a un específico sector de actividad. Varios autores\nmantienen que el estudiar el sector donde pertenece nuestra compañía objetivo es el\nresumen de manera estadística, más oportuno para las compañías que lo integran\nSi bien es cierto, que aunque sea el método más utilizado, no se puede considerar que\nen todos los casos sea el más idóneo, o el mejor modo de obtener estas compañías. En\nla práctica, no existen dos empresas iguales, inclusive compañías que pertenecen al\nmismo sector, puede diferenciarse en lo relativo a riesgo y futuras expectativas de\nUna compañía comparable (o conjunto de compañías comparables) es definida como\nla entidad que tiene más parecidos con la compañía objeto, con respecto a los inputs\nesenciales que establecen el múltiplo de valoración a emplear. Bien es cierto, que\ncomo se ha visto con anterioridad, un múltiplo cualquiera puede ser expresado en\nfunción de la variable crecimiento, riesgo y potencial de generación de recursos, esas\ntienen que ser, exactamente, las variables que nos ayuden en la selección del Grupo de\nDe este modo, cuando empleamos el sector de actividad como uno de los criterios de\nselección, tomamos básicamente, que las compañías pertenecientes a ese sector\nposeen un nivel de riesgo, expectativas de crecimiento, y capacidad de generación de\nrecursos análogos, lo que no es del todo verdad.\nPara finalizar, es multiplicado el múltiplo hallado por el múltiplo de valor de la\ncompañía de valoración y así obtenemos el valor estimado.\n Los precios tienen que estar estandarizados, es decir, tienen que ser\ntransformados en múltiplos de beneficios, ventas, flujos, etc .\n Es aconsejable tomar un grupo de compañías comparables, esto quiere decir,\nempresas que guarden unas ciertas características en común.\nSi bien es cierto que todo lo anteriormente dicho es muy complicado de llevar a la\npráctica, puesto que la identificación compañías comparables es muy difícil. Esto es\ndebido a la inexistencia de dos compañías iguales, o compañías pertenecientes a un\nmismo sector, puesto que poseen dispares expectativas de crecimiento.\nEn la práctica, llegado el punto de valorar los resultados obtenidos no es importante la exactitud en el método de selección, puesto como hemos señalado con anterioridad,\ndos compañías del mismo sector nunca serán iguales y por este motivo siempre habrá\ndiferencias entre la compañía objetivo y las empresas comparables. Lo principalmente\nimportante en este procedimiento es el control que se haga sobre estas diferencias,\ntema que es recogido en una parte relevante del procedimiento.\nSe presentan tres formas de tener bajo control estas diferencias: ajustes subjetivos,\nmodificación del múltiplo y regresión por sector o mercado (Damodaran, 2002).\n “Ajustes subjetivos. Después de que los múltiplos del grupo de comparables y\nde la compañía objetivo han sido estimados, es posible que entre ambos\nvalores aparezcan ciertas diferencias significativas. Cada analista debe tener\nbajo control todas las diferencias que pueden atribuirse a las variables\nfundamentales del múltiplo, o si de otro modo, se deben bien a una\nsobrevaloración de la compañía objetivo (el múltiplo de la compañía objetivo\nes superior al que le corresponde con respecto al grupo de comparables), o\nbien a una infravaloración (el múltiplo de la compañía objetivo es menor que\nel que le correspondería al grupo de comparables)”.\n “En el caso, de que el múltiplo deba modificarse de modo que se tenga en\ncuenta solamente la variable más relevante de entre todas ellas que sean\nfundamentales y que determinan el múltiplo. Por ejemplo, el múltiplo PER se\nfracciona entre la tasa de crecimiento esperada del beneficio neto, obteniendo\nasí el PER ajustado por crecimiento (EPS). Posteriormente, se continúa el\n “En el caso de que las compañías tengan diferencias significativas en más de\nuna variable, es complicado cambiar el múltiplo. Para subsanar la situación\nanteriormente expuesta, puede llevarse a cabo una regresión estadística por\ncada sector de actividad, donde la variable explicada sea el valor de la\ncompañía, y las variables explicativas sean las variables fundamentales del\nmúltiplo. La cuestión está establecida en que se necesita una muestra muy\ngrande, siendo además imprescindible que la relación entre ambos elementos\nde la igualdad, sea lo más constante posible”.\nA modo resumen podríamos tomar las ventajas y desventajas de la utilización de los\nmultiplicadores que es ofrecida por Mascareñas (2005):\n “Utilidad: Pueden proporcionar información relevante sobre el valor de las compañías. Su valor estará más en la línea del mercado porque se basa en un valor relativo y no en el valor intrínseco”.\n “Simplicidad: Facilidad de cálculo y amplia disponibilidad de datos. Los supuestos explícitos son menores que en el MDFC”.\n “Relevancia: Los múltiplos se basan en datos estadísticos clave que utilizan ampliamente los inversores”.\n “Comprensión. Más fácil de comprender y de presentar a los clientes que el MDFC”.\n “Simplista: Comprime el resultado conjunto de varios generadores de valor en una única cifra, lo que dificulta la desagregación del efecto de aquéllos”.\n “Estático: No tienen en cuenta el comportamiento dinámico de un negocio y la competencia al concentrarse en un momento determinado del tiempo”.\n “Dificultad de comparar: Los múltiplos difieren entre sí lo que dificulta su comparación”.\n “Inconsistente: Al ignorar el riesgo, el crecimiento y la generación de flujos de caja puede dar lugar a estimaciones inconsistentes del valor”.\n “Manipulable: Su falta de transparencia le hace muy vulnerable la manipulación”.\n “Modal. Si el sector está sobrevalorado / infravalorado en el mercado el valor de la empresa será demasiado alto / bajo con respecto a su valor real”.\nPrincipales múltiplos de valoración\nSe pueden agrupar los múltiplos de valoración en tres agrupaciones distintas: 1)según\nsu procedencia, 2)según su composición, y 3)según cuál sea el inductor de valor\ntomado para su cálculo. De todos modos, es bastante probable que la clasificación más\nortodoxa desde un punto de vista teórico-práctico, sea la que puede establecerse en\nfunción del inductor de valor empleado en la expresión de cálculo del múltiplo3:\n Múltiplos de beneficios: el inductor de valor es cualquier tipo de variable\n Múltiplos del valor neto contable de la empresa: relacionan valores de\nmercado con valores contables.\n Múltiplos de ventas\n Múltiplos específicos por sector de actividad: el inductor de valor es definido\nen términos de unidades productivas u operativas, que generen ventas o\nEn lo referente al PER, es cierto que tanto para analistas, como para inversores, el PER\nes sin duda una herramienta esencial a la hora de determinar y comparar la posible\nrentabilidad que puede ser ofrecida por un determinado sector de actividad en\ngeneral, o una compañía específicamente. Cualquier modificación que sufre el PER, por\nencima o por debajo de los valores que se han considerado como normales, nos lleva\ninexorablemente a una corrección en precios por el mercado.\nCabe destacar que se han escrito varios artículos de investigación dedicados al estudio\nde las grandes ventajas que aporta el empleo del PER como instrumento de\nvaloración. Dentro de la gran variedad de opiniones y artículos escritos, destacan los\ntrabajos de Beaver y Morse (1978) y Cho (1995).\nLos múltiplos de valoración relativa más empleados en el mundo profesional, que\nmás interés han suscitado en el campo académico son el PER para la valoración de las\nacciones de una compañía, y los múltiplos de ventas y del EBITDA para la elaboración\n18 La principal razón por la que el múltiplo PER ha llegado a convertirse en una\nherramienta necesaria viene dado a su extremada sencillez en su cálculo, además de\ntoda la información que nos puede proporcionar, puesto que nos posibilita calcular su\nvalor de una manera instantánea, tras publicarse los resultados.\nEl PER se puede estimar del siguiente modo:\nSi Bo es la última cifra de beneficios publicada, llevando a cabo una serie de cambios\nen el método de descuento de dividendos de crecimiento constante, pudiendo\nobtener la expresión anterior:\nPor todo ello, las variables críticas que hacen posible determinar su cálculo son: 1)la\ntasa de distribución de dividendos (ratio pay-out),2) la rentabilidad esperada por el\naccionista Ke, y3) la tasa de crecimiento de los dividendos g.\nConsiderando el resto de las variables constantes, a mayor valor del ratio pay-out,\nmayor será el múltiplo PER, y viceversa. Una tasa de crecimiento de dividendos g alta,\nnos dará un mayor valor del PER. Por otro lado, tanto en cuanto más alta sea la\nrentabilidad exigida por el accionista Ke, menor deberá de ser el múltiplo PER.\nSin embargo, en la práctica, es decir, en los mercados, hay muchos analistas e\ninversores particulares que asocian los múltiplos PER altos con tasas altas de\ncrecimiento de los beneficio, sin parar a valorar el nivel de riesgo inherente. Esto es,\ncaeteris paribus, a mayor riesgo menor será el múltiplo, pero si por el contrario, las\nprevisiones de crecimiento son altas, es posible que una parte de ese riesgo se\nequilibre, consiguiendo de este modo un mayor valor del múltiplo mayor. Por este\nmotivo, para un inversor coherente, el PER debiera reflejar las expectativas futuras de\ncrecimiento y el riesgo asociado al activo que se está valorando.\nRecientemente, se han llevado a cabo investigaciones en mercados bursátiles\n19 liza del PER. Sin embargo, la utilización de datos ex-ante o ex-post, y diferentes tasas\nde riesgo, provoca que los resultados no sean todo lo clarificadores que deberían de\nMúltiplo de las ventas y de EBITDA\nDe un tiempo a esta parte, ha tenido lugar un cambio de tendencia, respecto a la\nselección de los múltiplos de valoración. Hoy en día, la cifra de ventas se ha colocado\ncomo una de las variables de referencia a la hora de elegir un inductor de valor. La\nprincipal razón es la carencia de beneficios en compañías de nueva creación y en\nempresas que pertenecen a la “Nueva Economía”, en las que resulta casi imposible\ncalcular múltiplos basados en beneficios.\nDel mismo modo ocurre con el margen EBITDA, la cifra de ventas da pie a la\ncomparación entre compañías que no pertenecen al mismo sector de actividad, e\ninclusive a diferentes mercados, ya que no está influenciada por razonamientos o\nnormas contables diferentes. Aun así, es un elemento contable con pocas\nmodificaciones, ya que no soporta cambios bruscos. De todos modos, si padece\ncambios bruscos, no resulta complejo averiguar a qué son debidas, y es más factible\nefectuar predicciones sobre su valor futuro.\nPese a la expectación que ha despertado esta serie de múltiplos, aún tiene muchos\nopositores, que mayoritariamente ponen en relieve la poca consistencia en el\nmomento de aplicarlo de forma práctica.\nHay un gran número de autores que han profundizado en las características del\nmúltiplo de las ventas como una de las variables explicativas de la rentabilidad de\nmercado. Cabe mencionar los trabajos de Senchack y Martin (1987). Concretamente\nen este último, se lleva a estudio la relación que tiene lugar entre la rentabilidad de\nuna acción y 3 variables independientes: 1)la β del mercado, 2)el volumen negociado, y\nPor ejemplo, Beaver y Morse (1978) emplearon una β de una acción como medida de\nriesgo, y la variación en términos porcentuales del beneficio por acción, como medida\ndel crecimiento. Se dieron cuenta que la relación PER era lo bastante característica,\n20 3)el múltiplo de las ventas. La principal conclusión que se puede extraer de todo ello,\nes que el múltiplo de las ventas es la variable más relevante, en términos estadísticos y\neconómicos, de las tres variables analizadas, inclusive cuando el modelo es empleado a\ncompañías no cotizadas, o cuando se reduce el periodo que se toma de muestra.\nNormalmente se calcula el múltiplo de las ventas mv como se representa a\nSiendo EVi, el valor de mercado de la compañía en el periodo i (cotización bursátil más\nvalor contable de la deuda financiera) y Vi las ventas en ese mismo periodo.\nPor último destacar, que la única variante que se muestra en el múltiplo del EBITDA\n(me), con respecto al múltiplo de las ventas es que, en esta variante, el inductor de\n4. Metodología para nuestra valoración\n“La investigación financiera orientada al mercado de capitales ha dedicado grandes esfuerzos al estudio de la relación existentes entre las variables beneficio y FCF, con los valores de mercado de las empresas” (Kothari, 2001). Los resultados constatados son contradictorios, dado que muchos autores señalan que la variable mas relacionada con los precios de mercado son los beneficios (Ball y Brown, 1968; Beaver y Oukes, 1972), mientras que en las últimas 2 décadas se ha puesto en evidencia y todo apunta a lo contrario (McBethm 1993; Finger, 1994).\nEsta última reflexión nos da la clave de por qué en un inicio de la ciencia económico-financiera, la mayoría de los estudios empíricos sobre el MDFC empleaban como variable a descontar los beneficios con algún tipo de ajuste como unión de los FCF futuros, y por qué los esfuerzos se focalizaban en diseñar y proponer procedimientos de estimación de beneficios para su utilización en el MDFC.\nEn la actualidad,” la técnica que más se suele emplear es la utilización de los ajustes por el principio de devengo, es decir, las partidas que permiten pasar de beneficios a FCF, aumenta considerablemente el poder explicativo de los precios de mercado” (Nikkinen 2005), por lo que los esfuerzos se han focalizado en determinar que expresión de cálculo de los FCF es más eficiente y relevante en términos de valoración de empresa.\nCon referencia a lo anteriormente comentado, y aunque existen varios modelos de cálculo de los FCF, los que cuentan con un mayor apoyo en el ámbito académico son dos: el modelo tradicional que es conocido como flujos de caja libres , FCF5, y el método conocido como flujos de caja de capital (CCF)6.\nLas dos expresiones expuestas y empleadas, son matemáticamnete equivalentes. La única diferencia que tienen es el empleo de los beneficios fiscales provinientes de los intereses de la deuda. Mientras que para el cálculo de los FCF no se tiene en consideración el ahorro fiscal que deriva de los intereses, mientras que en el cálculo de los CCF sí que se incorpora dicho efecto. Esto último tiene consecuencias directas sobre la tasa de descuento utilizada en el MDFC. Cuando los flujos descontados son los\n5 (Kaplan y Ruback, 1995; Kaplan y Ruback, 1996)\n22 FCF, el Ke es después de impuestos, y cuando se descuentan los CCF, el Ke es antes de impuestos.\nDependiendo del sector de donde provenga la empresa y la información que este disponible en el momento de la valoración, elegiremos un procedimiento de cálculo u otro.\nPor todo lo que hemos expuesto anteriormente, junto que en la gran mayoría de asignaturas del máster donde hemos tratado temas de valoración, hemos puesto casi siempre en práctica el Método de Descuento de Flujos de Caja, he decidido llevar a cabo mi análisis y valoración mediante este método.\nTeniendo en cuenta que las variables que analizaremos en este apartado afectan a todas la empresas de cualquier sector, tendremos que tener un cierto rigor a la hora de escogerlas.\nLas denominadas variables PESTEL (políticas, económicas, sociales, tecnológicas, medioambientales y legales) son las que utilizaremos y solo abordaremos las más relevantes.\nEn lo referente a las variables políticas podríamos destacar la denominada como seguridad jurídica, que protege a las empresas ante cualquier cambio en los gobiernos donde operen ante posibles expropiaciones y embargos de la propiedad. Sin este tipo de regulación, la inseguridad jurídica sería tal que ninguna empresa querría operar en un determinado país en su ausencia.\nEn cuanto a las económicas, podemos destacar la libre circulación de capitales en todo el territorio donde opere, puesto que la falta de esta condición indispensable sería inviable para la operativa de nuestra empresa. Unido a esta podríamos mencionar también la independencia del organismo monetario estatal o comunitario, el cual será el garante de asegurar la correcta circulación de dinero así como de establecer unos tipos de interés lo más certeros posibles dado el nivel de operaciones que se llevan en el mercado cada día, sin que de pie a la manipulación del precio del dinero, variable clave a la hora del desarrollo de nuestro negocio.\nOtra variable económica que a nuestro juicio nos parece fundamnetal es la libre competencia, puesto que si tenemos el mejor producto del mundo pero no podemos entrar en determinados mercados debido a que hay una situación de competencia imperfecta (monopolio), poco podremos hacer. Este principio va encontra del libre mercado y por lo tanto si no se cumple no podremos desarrallar nuestra actividad cualquiera que sea.\nEn el apartado medioambiental, se pueden citar muchas normas que deben cumplirse y respetar por parte de las empresas en los países donde estas operan. Muchas de ellas están asumidas internamente en lo que es conocido como la RSC (Responsabilidad Social Corporativa), mediante la cual se establecen las líneas a seguir\n24 por parte de la organización que la implementa y su compromiso para con el medioambiente, la sociedad y todos los stakeholders.\nPrimeramente vamos a realizar una breve descripción de Técnicas Reunidas para poder contextualizar de una mejor manera toda su composición interna.\nTécnicas Reunidas comenzó su actividad en 1960 como resultado de la asociación entre varios empresarios españoles y la compañía de ingeniería norteamericana The Lummus Company mediante la creación de Lummus Española, S.A.\nTécnicas Reunidas es un contratista general con actividad internacional que se dedica a la ingeniería, diseño y construcción de todo tipo de instalaciones industriales para un amplio espectro de clientes de todo el mundo que incluye muchas de las principales compañías petroleras estatales (National Oil Companies o NOCs en inglés) y multinacionales, además de grandes grupos españoles.\nSus tres grandes divisiones serían las siguientes:\n División de Petróleo y Gas: La división de Gas y Petróleo consta de refino, petroquímica y las operaciones de petróleo y de campo de desarrollo de gas. Diseña y construye instalaciones de refino, como unidades de refino básicos, y de conversión y unidades de octano de mejora. También diseña y construye unidades de procesamiento que producen monómeros y diversos tipos de polímeros y plásticos; y plantas químicas y unidades que producen fertilizantes, tales como fosfato diamónico (DAP), fosfato monoamónico (MAP), nitrógeno-fosfato-potasio (NPK), y ácido nítrico. También ofrece servicios para llevar a cabo diversos tipos de proyectos relacionados con las instalaciones de petróleo y gas de la superficie, de cabezas de pozo, instalaciones de tratamiento, de fraccionamiento de gas, hasta el almacenamiento y sistemas de envío.\n25  División de Energía: La división Energía ofrece servicios como consultoría, ingeniería, aprovisionamiento y construcción a través de varias instalaciones de generación de electricidad, así como el suministro llave en mano de plantas y en ocasiones, la explotación, operación y mantenimiento de plantas. Ofrece servicios dentro de la ingeniería, aprovisionamiento y construcción, con una envergadura de los estudios de factibilidad y de ingeniería básica y conceptual para activar el desarrollo de proyectos EPC en las siguientes áreas de actividad: la generación de energía eléctrica; ingenierías basadas en plantas de energía de gas y diésel, con y sin recuperación de calor, los residuos a las plantas de energía (WTE), las plantas de energía de biomasa, plantas de energía solar y las plantas de producción de biodiesel.\n División de Industria e Infraestructuras: La división de Industria e Infraestructuras ofrece varias soluciones para el tratamiento de agua, la desalinización y la gestión de residuos. Esta división también realiza proyectos de infraestructura y obras civiles en las áreas de transporte aéreo, transporte terrestre y puertos.\nTR ocupa una posición líder en ingeniería y construcción en el sector energético en España, es uno de los primeros en Europa en proyectos de petróleo y gas natural (95% de ventas en 2014) y uno de los más importantes del mundo en el sector del refino.\n26 Como se puede observar en el gráfico 1, esta gran vocación internacional, asociada a una mayor especialización en la ejecución de proyectos llave en mano, ha hecho que desde la década de los 80 hasta nuestros días, la facturación exterior de TR haya aumentado progresivamente hasta alcanzar el 78% de la facturación total.\nEste posicionamiento dentro de las diferentes líneas de negocio que posee la compañía le ha permitido diversificar al máximo su cartera de clientes, hecho que toma una relevancia especial a la hora de defender los precios a los que se adjudica los contratos.\nEn 2010, TR ha cumplido 50 años con unos resultados inmejorables que le sitúan entre las diez ingenierías de referencia a nivel mundial, con grandes proyectos LSTK en Arabia Saudita, Emiratos Árabes, Omán, Argelia, Kuwait, Turquía, Rusia, Vietnam, Chile, México, Portugal, Francia, Holanda y España, entre otros.\n27 Los años sucesivos han sido aún mejores, alcanzándose el récord en este 2014, por lo que concluimos que es una empresa con un potencial y un margen de mejora muy alto.\nTécnicas reunidas es una empresa con negocios en todos los continentes por lo que su presencia internacional es más que notable. A pesar de su expansión internacional, su dependencia de los países de Oriente Medio a la hora de adjudicarse contratos siempre ha sido elevado, hecho que le ha permitido crecer de forma importante en su área de negocio de Oil&Gas.\nSin embargo, debido a la reciente competencia por parte de las empresas coreanas, las cuales han estado ofreciendo mejores condiciones a las empresas productoras, se han visto obligados a fijar su atención en otros mercados tales como el norteamericano donde la compañía espera que en 2015 se le adjudiquen contratos a corto plazo de una cuantía importante (700 millones $).\n28 Gráfico 3:\nComo se puede observar en el gráfico 3, Europa es el continente donde más peso tiene las ventas de Técnicas Reunidas, siendo Oriente Medio la segunda que más importancia tiene en 2014. Cabe resaltar que América se ha convertido en el tercer área geográfica que más peso tienen las ventas de la compañía debido a su política de diversificación, la cual están llevando a cabo desde que se produjo la entrada de las empresas coreanas en 2011 limitando los márgenes y haciendo que éstos cayeran de forma considerable durante varios periodos consecutivos.\nOriente Medio 31%\nAmérica 23% Asia\nIngresos por área geográfica 2014\n29 En la tabla 1, podemos ver lo anteriormente comentado, observamos que ese proceso de diversificación se está llevando a cabo, ya que en 2010, siendo América la área geográfica de menor importancia. Sin embargo, la política de Técnicas Reunidas cambió y se centró en expandirse en mercados mucho más rentables que los de Oriente Medio.\nCabe resaltar además, la creciente pérdida de peso de las ventas locales, ya que en 2010 era de casi un 20%, mientras que se ha ido reduciendo hasta apenas ser un 5%, en concordancia con lo dicho hasta ahora gracias al cambio de política de la compañía. En la actualidad, Europa es el área que más peso tiene en las ventas con casi un 40%, mientras que Oriente medio y América se disputan la 2º posición, siempre y cuando sigan las tendencias de los últimos años.\nComo conclusión, como consecuencia de la reducción de márgenes EBITDA, como se puede ver en el gráfico 4, que resultaron ser una competencia muy fuerte debido a la oferta que proponían a las productoras en mejores condiciones que las empresas que ya se encontraban en el sector (Técnicas Reunidas no entró en una guerra precios que hubiese reducido sus márgenes EBITDA en mayor porcentaje) y la fuerte crisis económica mundial que sufren todas las empresas desde 2008 y más concretamente en las áreas geográficas donde Técnicas Reunidas tenía su mayor volúmen de ventas, estimamos que en el medio plazo, América será el 2º o incluso podría llegar a ser 1º área geográfica en cuanto al peso de las ventas debido a que se esperan nuevas adjudicaciones durante este 2015 en Estados Unidos y Canadá donde tienen actualmente menos presencia dentro del continente americano, lo que supondrá un mantenimiento de los márgenes EBITDA en tasas del 5,3%.\n30 Gráfico 4:\nDiversidad por área de negocio\nOil&Gas: El área de negocio que más importancia tiene dentro de la compañía es Oil&Gas, ya que en 2014 representó casi el 95% de los ingresos totales de la empresa, si bien hay que destacar que en el último trimestre del año 2014 se empezó a invertir la tendencia, reduciendose hasta el 92,8%, lo que supone un descenso intertrimestral el 2,2%. En su favor, el área energética es la que emerge con fuerza, aumentando un 59,5% de forma intertrimestral en el último trimestre de 2014, lo que nos hace preveer que la compañía se está centrando en adquirir contratos en todas las áreas de negocio y no solo en el área de Oil&Gas.\nEvolución Ventas EBITDA\n31 Gráfico 5:\nEnergía: Se trata de un sector en el que todavía no se ha encontrado la estabilidad previa al inicio de la crisis, sin embargo las previsiones son positivas ya que se prevee un incremento en la demanda durante los próximos años según la agencia internacional de la energía.\nTécnicas Reunidas posee 2 divisiones dentro de este área de negocio: Refino y Petroquímico; Gas natural y Upstream. Como podemos observar en el cuadro 6, el peso en Oil&Gas ha ido creciendo durante los últimos años debido a los altos precios del barril de brent, por lo que hemos concluido que existe una correlación entre el precio del petróleo y los ingresos en Oil&Gas por parte de Técnicas Reunidas. Como consecuencia de la caída de precios que se ha producido desde el último trimestre de 2014, los ingresos de este área se han reducido en 2,2% intertrimestral como podemos observar en la tabla 2, en el que desglosamos los ingresos por áreas geográficas trimestralmente para observar las variaciones reales, por lo que estimamos que a estos precios del petróleo, Técnicas Reunidas seguirá diversificando su cartera de adjudicaciones debido a la falta de inversiones de las productoras.\n8% 5% 8% 5% 3%\n32 Tabla 2:\nIngresos en % por sectores\nEnergía: Desde hace años esta división ha venido sufriendo el efecto de la crisis de forma más significativa que el resto, debido a que los proyectos son de menor duración y están vinculados directamente con el crecimiento económico y el consumo. La Agencia Internacional de la Energía pronostica en su último informe que la producción de energía nuclear se incrementará un 2,3% de media al año. Este crecimiento está asociado a un aumento de las inversiones a una tasa de un 3% anual, lo que facilitará la adjudicación de contratos.\nLa compañía identifica grandes oportunidades para el sector en el medio y corto plazo. Mercados como Canadá, EEUU, México ofrecen grandes oportunidades donde Técnicas Reunidas quiere estar presente. Los ingresos en Energía en 2014 crecieron un 76% (aunque sobre una base muy pequeña) con respecto a 2013 por lo que queda claro que la política de diversificación se está implantando en la compañía. Como podemos observar en la tabla 2, la división de Energía ya supone el 4% de los ingresos totales de la compañía, por lo que estimamos que en el futuro la división de energía irá ganando peso en favor de la de Oil&Gas. Siendo una de los principales motivos la bajada del precio del crudo, debida a la irrupción del fracking, como una de las principales causas.\nInfraestructuras: Esta división está enfocada al ámbito internacional, debido a que España es un mercado que no ofrece grandes perspectivas de crecimiento en función de los planes de inversión de las Administraciones Públicas.\nEl proyecto de mayor tamaño de la división, la segunda fase de la planta desaladora Southern Seawater en Australia fue terminado y entregado al cliente en plazo. Como podemos observar en la tabla 3, se ha producido un descenso del peso de esta división desde Enero de 2013 como consecuencia de la reducción de las inversiones por parte\n33 de las Administraciones. Esto se ha debido a una reducción del crecimiento económico mundial que ha lastrado las inversiones en este sector, pasando de 153 Mn€ (4T2013) a 88Mn€ (2T2013), lo que se traduce en un descenso del 50%. Estimamos que en el futuro se producirá una leve recuperación que permitirá ganar más contratos debido a su posición estratégica y su estrategia de diversificación.\nImpacto del petróleo en Técnicas Reunidas\na) Exposición al sector petróleo\nDesde el pasado mes de junio hemos asistido a una caída de los precios del petróleo (-49%) como consecuencia de la conjunción de varios factores que han llevado a una caída de la demanda de crudo: 1) ralentización de la economía china. 2) incertidumbre económica en la zona euro. 3) mantenimiento de los niveles de extracción por parte de los principales países de la OPEP.\nDe acuerdo con las estimaciones dadas por el FMI, el precio del petróleo se mantendrá en torno a 50-70USD/barril hasta al menos 2017. Las consecuencias más importantes que esto traería consigo serían: 1) recorte de las inversiones por parte de las principales petroleras mundiales, con el consiguiente retraso en el desarrollo de nuevos proyectos. 2) descenso en el número de pozos activos, en concreto en Estados Unidos, ya que han descendido de los 1920 que tenían el 11 de diciembre de 2014 hasta los 1456 que tienen en la actualidad. 3) disminución de la demanda, aumento de la competencia y mayor presión en precios.\n34 Técnicas Reunidas cuenta con una alta exposición al sector refino y petroquímico, con un 92% de las ventas a cierre de 4T14, aunque estimamos que en el futuro caiga al 80-85% debido al auge del sector Energía en el último año. Destacamos que su exposición a “exploración” es prácticamente nula, sector que estimamos se verá más afectado por esta caída de los precios.\nb) Impacto en los fundamentales de la compañía\nCon estos niveles de precios, las principales compañías productoras están recortando sus inversiones, afectando principalmente a las International Oil Companies (petroleras privadas) con un descenso del 7% según el consenso de mercado, mientras que en menor medida afecta a las National Oil Companies (petroleras públicas) con un descenso del 1% aproximadamente. Esto está provocando un retraso en los proyectos pero en ningún caso una cancelación como se produjo en 2008 cuando existió otra crisis similar a la ocurrida en este momento.\nLa principal explicación es que la cancelación de un proyecto conlleva el pago de los costes incurridos hasta el momento y los ya comprometidos (coste de los bienes de equipo, etc…) por lo que se estima que el coste de cancelar un proyecto a los 9 meses de adjudicarse puede ser del 60-70%. Por tanto, esto nos lleva a concluir que se podría dar una menor contratación en 2015 y 2016.\nPor otro lado, el descenso de las inversiones durante un período puede provocar un aumento de la competencia y, por tanto, un descenso de los márgenes, tal y como se produjo en 2008 con las ingenierías coreanas. Sin embargo, en la actualidad no contemplamos este riesgo, ya que las ingenierías coreanas ya están presentes en todos los mercados y son las que más están sufriendo esta crisis por lo que estimamos que incluso podría existir menor competencia en los próximos años. De todas formas, si se produce una reducción de inversiones traerá menor contratación y por tanto menos ingresos y reducción de márgenes en el futuro.\nc) ¿Qué ocurrió durante la crisis de 2008?\nPara poner en contexto lo que ocurrió en esta época, vamos a resaltar que esta crisis fue provocada como respuesta a la gran crisis económica que afectó de manera notable a la demanda.\nComo podemos ver en la tabla 4, actualmente nos encontramos con una demanda de 2,1Mn y 1,01Mn barriles más que la del 1Q13 y la del 1Q14, respectivamente, por lo que podemos considerar que la caída de los precios se está produciendo más por un exceso de oferta por parte de los países de la OPEP que no están reduciendo sus producciones que por un descenso de la demanda.\nDemanda barriles petróleo\nPara valorar cómo podría afectar a Técnicas Reunidas la evolución actual del precio del crudo, podemos tomar como referencia lo ocurrido en 2008.\nDurante la crisis de 2008 como podemos observar en el cuadro 10, el precio del petróleo cayó un 74,0% desde los máximos alcanzados de 145,7USD/barril el 3 de julio de 2008 hasta el mínimo marcado el 30 de diciembre de 2008 de 37,9USD/barril. Aunque tenemos que decir que alcanzó previamente su máximo con anterioridad, el impacto en Técnicas Reunidas fue similar y cedió un 76,1% desde los 61,4€/acción del 1 de noviembre de 2007 hasta los 14,7€/acción del 27 de noviembre de 2008.\nSin embargo, consideramos que ese comportamiento bursátil no estaba justificado debido a que pese a la reducción de las inversiones por parte de las\n36 principales petroleras productoras la cartera de pedidos se mantuvo prácticamente inalterada.\nd) Impacto en cotización\nDesde que el pasado mes de Junio empezase la caída del precio del crudo, Técnicas Reunidas ha sufrido una penalización en los mercados del (17,3%) inferior al (48,6%) de los precios del petróleo.\nEste menor descenso se justifica tanto por la fuerte contratación de la compañía durante el año 2014 como porque hasta que los precios del petróleo no caen por debajo de los 50USD/barril el mercado no estima que que las inversiones se vean afectadas por esta medida. Como podemos observar en el gráfico 6, la cotización de Técnicas Reunidas y los precios del petróleo están estrechamente correlacionados, excepto en el año 2011 donde por causas ajenas al petróleo (aparición de las ingenierías coreanas) se redujo la contratación.\nEs cierto que una caída significativa en los precios del petróleo frena las inversiones por parte de las empresas petroleras tanto las nacionales como las privadas como ya hemos visto anteriormente, repercutiendo de forma más directa sobre las privadas.\nSin embargo, como hemos podido ver a lo largo del informe, debemos diferenciar si esta caída es algo coyuntural o estructural. En el caso de una caída coyuntural de los precios del crudo, aunque esto se traduzca en una disminución concreta de la contratación estimamos que puede ser perfectamente superada por la cartera de pedidos que tiene la compañía y que no tenga un empacto relevante en la cuenta de resultados de los próximos ejercicios.\nNosotros consideramos que como punto de partida la caída de los precios del petróleo va a ser algo coyuntural, es decir a corto o medio plazo, por lo que veremos una recuperación como muy tarde en 3 años, por lo que se producirá una evolución positiva del precio del petróleo en los próximos trimestres. Nos basamos principalmente en las estimaciones realizadas por la Agencia Internacional de la Energía (IAE) que prevee que ya se ha tocado suelo en cuanto al precio del petróleo y que a partir de ahora solo se producirán alzas en las cotizaciones de éste, algo con lo que es FMI también está de acuerdo.\nUna vez analizado el carácter coyuntural, preveemos que no se produzcan grandes subidas en los próximos trimestres del precio del petróleo, veremos una recuperación paulatina, ya que tal y como hemos comentado previamente el FMI prevee que el precio del petróleo esté por debajo de los 70USD/barril hasta al menos 2017.\n Las condiciones de mercado favorables. La demanda de productos de petróleo y gas continúa aumentando, principalmente como resultado del crecimiento de la economía mundial. La industria del petróleo y el gas ha reducido sus inversiones en infraestructura durante varias décadas y es necesario que aumente para hacer frente a la creciente demanda. Además, la inversión\nDescargar (PDF - 57 página - 1.50MB)\nPropuesta tecnológica para el potencial energético mareomotriz de la cayería nor...\nMejoramiento del sistema de control y monitoreo de la máquina axial torsional de...


Falta de información sobre la carrera elegida y la no adaptación a la vida de la educación\nsuperior, son dos de los aspectos centrales por los que un buen número de alumnos universitarios\ndecide cada año reorientar su elección de estudio. Con esta apreciación coinciden dos instituciones\npúblicas que año a año monitorean las vocaciones: la Dirección de Orientación Estudiantil de la\nUniversidad Nacional de Rosario (UNR) y del Centro de la Juventud Municipal.\npor Falta de información sobre la carrera elegida y la no adaptación a la vida de la\neducación superior, son dos de los aspectos centrales por los que un buen número de alumnos\nuniversitarios decide cada año reorientar su elección de estudio. Con esta apreciación coinciden\ndos instituciones públicas que año a año monitorean las vocaciones: la Dirección de Orientación\nEstudiantil de la Universidad Nacional de Rosario (UNR) y del Centro de la Juventud Municipal.\nLa directora de Orientación Estudiantil de la UNR, Aída Rosanó, cuenta que entre un 20 y 30 por\nciento de quienes consultan en este servicio lo hacen para reorientar su carrera. "Por lo general\nesto ocurre porque la elección del estudio no ha sido a conciencia, o porque confunden una materia\ndel secundario donde les fue bien o que les gustó con la profesión. Por ejemplo, hablo de a quienes\nles va bien en contabilidad y creen que es suficiente para ser contador público", menciona.\nPero además, entre esas confusiones que llevan a buscar nuevos rumbos, figura "la demanda de\nmayor autonomía que requiere la vida universitaria y para la cual no todos están preparados".\n"Muchos chicos quieren estudiar, seguir una carrera, pero no hacen el esfuerzo necesario", indica\nEn líneas generales, la psicóloga de la UNR destaca que "la falta de información previa" es\ndecisiva en estas elecciones. También pasa —agrega— que tomar una decisión como\ninscribirse en una carrera "genera mucha angustia en los chicos" y eso hace que muchas veces "los\npadres les resuelvan el problema". Para graficarlo de otra manera, Rosanó pone como ejemplo que a\nveces son los mismos padres los que van a buscarles información a los hijos sobre los planes de\nestudio universitarios. "Son decisiones que no los ayudan a crecer", define.\nLa Dirección de Orientación Estudiantil depende de la Secretaría de Relaciones Estudiantiles de\nla UNR, funciona de 8 a 13, en Riobamba 201 bis, donde se puede consultar qué y dónde estudiar. El\nteléfono es 4808390 o bien escribir al email: carreras@unr.edu.ar\nErika Lier es coordinadora de los talleres de orientación vocacional que se ofrecen en el Centro\nde Juventud Municipal. Se organizan 4 veces al año, desde marzo. Son 6 encuentros, una vez a la\nsemana con unos 20 participantes. "En ese número de chicos siempre hay 2 o 3 que llegan porque\nquieren reorientar sus estudios", dice Lier y agrega que el argumento más escuchado es "porque no\nles gustó la carrera iniciada".\nPero en realidad, la coordinadora asegura que detrás de esas definiciones "se esconden varias\nproblemáticas del paso por la Universidad". Entre las mismas considera que uno de los principales\nobstáculos que lleva a pasar de un estudio a otro "está la falta de información" y en "el\ndesconocimiento sobre las materias, los años de cursado o el nivel de exigencia".\nTambién, Lier dice que muchos manifiestan que les cuesta "entender la lógica de la facultad" y\nque "se sienten abrumados por el cambio". Además que suelen confundir "la facultad con una\nextensión de la vida del secundario".\nSi bien actualmente está por concluir el último taller de orientación vocacional de 2009, para\nmás información sobre lo que ofrece este espacio municipal a quienes están por terminar su\nsecundario o quieren saber qué estudiar, hay que dirigirse a avenida Belgrano 950, teléfonos